Alors que les premières séances boursières de l’année 2025 commencent à donner le ton, la partition semble dès à présent heurtée. L’incertitude quant aux politiques déployées par Donald Trump et leurs effets sur l’inflation inquiètent les marchés, et ce non seulement en raison du caractère imprévisible et impulsif de Trump que par l’absence de conformité de son programme avec les règles de la gravité en économie.
Alors que l’économie mondiale sort juste d’un cycle inflationniste inédit depuis plusieurs décennies, Trump envisage de relever les tarifs douaniers, de déporter des millions de migrants qui causerait des pénuries de main d’œuvre, et de faire de la relance budgétaire. Il semble peu probable qu’il soit en mesure de délivrer sur son programme, surtout s’il veut conserver une majorité au Congrès lors des élections de mi-mandat de 2026. Mais son obstination sur le sujet des tarifs douaniers implique que les marchés devront peut-être passer par la case «frayeur» avant de retrouver un chemin haussier avec Trump qui ferait marche arrière sur ces sujets controversés.
Les fondamentaux sont pourtant bons aux Etats-Unis: une croissance réelle aux Etats-Unis entre 2.5 et 3%, couplé à une inflation autour de 3%, implique une croissance attendue des bénéfices par actions de l’ordre de 15% en 2025. Mais cette croissance des BPA est déjà dans les prix et la valorisation du marché actions américain est très élevée. Nous estimons que pour revenir vers un ratio cours/ bénéfices futurs plus soutenable (i.e. 19x versus 22x à présent), il faudrait que le S&P 500 fasse une pause cette année tout en délivrant sur les attentes de croissance des bénéfices.
Ailleurs, les opportunités sont limitées. L’Europe reste dans la tourmente politique avec des coalitions fragiles dans de nombreux pays. La croissance est faible, les marges de manœuvre budgétaires sont très étroites en France, Espagne, Italie et les marchés actions vulnérables par rapport à leur sensibilité à la Chine. Les secteurs du luxe et de la pharma pèsent beaucoup dans les indices européens et ils ont été sous pression en raison de leur exposition à la Chine (Luxe) et aux Etats-Unis (Pharma). Dans le premier cas, il faut prendre une position spéculative pour parier sur le redressement du luxe en 2025 car les marges bénéficiaires sont toujours en phase d’ajustement. Mais la baisse a été sévère en 2024. Dans le deuxième cas, le secteur de la Pharma a souffert de la nomination de Kennedy Jr au poste de Secrétaire d’Etat à la santé aux Etats-Unis. Pour se projeter sur la pharma, il faut faire un pari spéculatif sur la non-confirmation par le Sénat de Kennedy Jr. Ce qui est probable compte tenu de ses propos controversés par la communauté scientifique sur les vaccins.
La Chine et les pays émergents, sont quant à eux une cible facile pour Trump. La plupart des pays émergents ont un pouvoir de négociation très limité face aux Etats-Unis. De plus, la hausse du dollar, en réaction au risque inflationniste qui provoque une hausse des taux en dollar, est adverse pour les pays émergents.
Enfin, pour les investisseurs prudents, les obligations et les secteurs défensifs au sein des actions, qui sont sensibles aux taux, ne sont pas vraiment des refuges compte tenu du risque inflationniste qui persiste. Le concept de classe d’actif risquée (historiquement les actions) versus classe d’actifs sans risque (typiquement obligations) est en effet remise en question dans un monde où le risque inflationniste persiste.
Comment se positionner dans ce contexte en 2025? Comme à chaque début d’année, la visibilité est faible. Les risques évoqués ci-dessus doivent être mis en perspective aux opportunités: une administration Trump très pro-business, très focalisée sur la performance du S&P 500 qui est, pour Trump, le baromètre de son succès. Notre stratégie consiste à exploiter les opportunités dans un premier temps tout en nous préparant à une volatilité accrue en 2025, potentiellement dès le deuxième ou troisième trimestre, lorsque Trump mettra en œuvre son agenda controversé.