La date de l’annonce du tapering de la Fed focalise toutes les attentions. La communication de la Fed à Jackson Hole a confirmé que la réduction des achats d’actifs débuterait cette année. Il reste trois FOMC cet automne, et le FOMC du 22 septembre coïncide avec un agenda chargé au niveau du Congrès. En effet, le vote des plans budgétaires est devenu plus incertain. Le plan d’infrastructures de 500 milliards de dollars bénéficie d’un soutien bipartite (et d’une majorité qualifiée) mais les dépenses sociales dites d’infrastructures «humaines» (sic), prévues pour 3’500 milliards de dollars, rencontrent désormais une forte opposition des centristes affiliés au parti démocrate. La procédure de réconciliation (à majorité simple) pourrait donc échouer. Ainsi, le sénateur Joe Manchin doute de la nécessité d’un plan de grande ampleur, compte tenu des questions de financement, de la taille de la dette publique, alors que le plafond de la dette a été réinstauré en août, et du risque inflationniste. La Fed aura peu d’informations additionnelles en novembre hormis les chiffres de l’emploi en septembre et l’issue des négociations budgétaires. La reconduction de Jerome Powell à la Présidence de la Fed constitue aussi un élément d’incertitude, malgré le soutien de Janet Yellen.

Si les deux tiers des membres du FOMC voient des risques à la hausse des prix, Jerome Powell lie l’inflation à un phénomène de hausse transitoire de la demande. Or il semble que les contraintes d’offre soient prédominantes et persistantes. L’ISM manufacturier indique une réduction de l’emploi malgré le contexte d’activité soutenue. La résurgence de l’épidémie explique en partie l’affaiblissement des créations d’emplois en août à 235’000. Cela étant, la hausse des salaires corrobore les enquêtes auprès des entreprises confrontées à des difficultés inédites de recrutement. La croissance médiane des salaires est revenue à 3,7%, son niveau d’avant crise, selon les estimations de la Fed d’Atlanta. Les coûts du travail unitaires continuent de progresser d’1,3% en rythme annuel au deuxième trimestre. En outre, la hausse des prix pèse sur la confiance des ménages.

Les commentaires de Robert Holzmann ou Klaas Knot souhaitant un écrêtement du PEPP ont provoqué quelques remous sur le Bund. Christine Lagarde convient également de la nécessité de cibler davantage l’action de la Banque Centrale après le déluge de liquidités décidé au printemps 2020. La lutte contre le changement climatique impose de réorienter les achats en verdissant les interventions de la BCE. La Présidente de la BCE lancera sans doute la réflexion cette semaine avant d’exprimer sa stratégie en décembre prochain.

Les taux euro se sont stabilisés au-dessus de -0,40%. La syndication d’un emprunt à 30 ans pour 5,5 milliards d’euros a quelque peu ravivé la tendance de pentification. Le Bund à 30 ans termine ainsi la semaine autour de 0,14%. Les spreads souverains sont globalement inchangés. La réduction des tailles d’émissions en Espagne et les signes de redressement des finances publiques soutiennent les Bonos (70pb). La performance budgétaire de l’Italie est également encourageante de sorte que le spread du BTP se maintient dans sa fourchette entre 100 et 110pb. Quant aux taux américains, la réaction légèrement haussière à la statistique d’emploi tient surtout à l’amélioration des salaires. Le T-note à 10 ans s’échange autour d’1,32% dans des volumes étroits compte tenu du long week-end de Labor Day. La volatilité reste globalement réduite sur les marchés de taux. Cela est logiquement favorable aux stratégies de portage, dont la dette émergente. Les spreads se sont resserrés sous 350pb. Le primaire à venir concerne principalement les notations investment grade sur lesquelles les investisseurs institutionnels cherchent à se diversifier.

Le spread moyen de l’investment grade se situe à 85pb. Le rally estival sur les taux a plongé plus de 40% de l’univers investment grade en territoire négatif. Les valorisations restent donc un frein aux investissements institutionnels, mais le retour de l’activité primaire en septembre offre néanmoins quelques opportunités. Les primes à l’émission sont toutefois quasi-nulles. Le high yield (294pb) offre encore des spreads proches de 300pb. Le primaire record de 2021 n’empêche pas la poursuite du resserrement des primes de risque, grâce à l’appétit des institutionnels en recherche de rendement (positif). Les indices de crédit témoignent également d’une tendance de compression. L’iTraxx Crossover s’échange ainsi sous les 230pb, soit un resserrement de 7pb sur un mois.

Les marchés d’actions ont hésité toute la semaine au gré des données économiques affichant en clôture hebdomadaire un gain de 0,3% en Europe. Le Nasdaq et les indices américains marquent de nouveaux records annuels en séance. Les publications du 2T 2021 ont rassuré les intervenants malgré les pressions inflationnistes sur les marges. Les flux acheteurs d’actions européennes se sont redressés après les prises de profits du début de l’été. Les flux internationaux profitent aussi à l’Europe.

Sur le marché des changes, la lecture de l’emploi laisse à penser que l’inflation reste une thématique majeure. La légère hausse des taux s’accompagne d’un dollar plus faible. Les devises australienne et néo-zélandaise s’apprécient en raison des progrès de la vaccination et des perspectives de reprise conjoncturelle.