Elections US: quel scénario est intégré par les marchés?

Vincent Manuel, Indosuez Wealth Management

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En cas de victoire de Trump, on peut s’attendre à une réaction positive des marchés actions et un mouvement baissier à court terme sur le dollar.


© Keystone

Les actions américaines intègrent-elles totalement une victoire de Biden? Les investisseurs sont-ils couverts contre le risque d’une élection disputée? Il existe différents scénarios pour lesquels les investisseurs semblent s’être positionnés. En effet, établir des prévisions pour chaque scénario électoral peut parfois s’avérer être un piège: notamment parce que le scenario marché que l’on peut anticiper est parfois joué en amont, et que la levée de l’incertitude produit un rebond quel que soit le résultat.

Quel devrait être théoriquement l’impact marchés attendu des différents scénarios électoraux?

  • Une victoire de Biden sans majorité au Sénat: ce serait un scénario plutôt constructif pour les marchés qui anticipent une relance budgétaire sans pour autant craindre de fortes hausses d’impôts en l’absence de majorité; il serait plutôt favorable aux valeurs cycliques, aux valeurs du renouvelable et la rotation pourrait s’amplifier; toutefois ce scénario semble déjà joué par les marchés.
  • Une victoire de Biden avec majorité au Sénat: ce scénario serait plus négatif pour les actions en raison des hausses d’impôts sur les sociétés contenues dans le programme économique de Biden et qu’une majorité au Sénat rend plus probable. Il pourrait produire également une rotation en faveur des valeurs cycliques en réponse au plan de relance; ce dernier pourrait amortir voire compenser l’effet négatif des hausses d’impôts pour certains secteurs, surtout si le plan de relance intervient avant la réforme fiscale.
  • Une victoire de Trump: un scénario surprise au vu des sondages, donc de nature à générer de la volatilité mais il s’inscrirait cependant en continuité avec le cadre actuel, et in fine positif à court terme pour les marchés. En comparaison à un scénario Biden, ce cas serait probablement plus favorable aux sociétés les plus exposées à une hausse des impôts envisagées par les Démocrates (comme la technologie) ou de la règlementation environnementale (comme l’énergie) ou financière (banques);
  • Un scénario contesté: c’est le scénario le plus négatif pour les marchés actions à court terme, sans distinction sectorielle, avec une volatilité en hausse jusqu’à la mi-décembre, date où la Cour Suprême pourrait arbitrer les contestations et confirmer un vainqueur; un scénario favorable aux valeurs refuge.

La limite de cette analyse est que tout dépend également de la manière dont les marchés sont positionnés avant l’évènement, comme en atteste le précédent de 2016.

Les marchés d’options reflètent une recherche de protection importante
jusqu’en décembre/janvier, avec une volatilité implicite élevée.

Premièrement, contrairement à ce que la plupart des analystes prédisaient, l’élection de Trump en 2016 n’a pas conduit à un cataclysme sur les marchés mais au contraire à une accélération haussière; ceci montre l’importance des couvertures mises en place en amont de l’élection dont le débouclage a tendance à doper le marché quel que soit le résultat. Deuxièmement, les prévisions initiales des stratégistes actions se sont aussi révélées en partie inexactes: une victoire de Trump était censée être favorable à l’énergie et aux banques mais c’est au final la technologie qui a dominé les autres secteurs et a aussi profité de la réforme fiscale votée début 2018.

Si on se penche sur le comportement récent des marchés en relation à l’évolution de la pandémie et des sondages, trois phénomènes sont intéressants à observer, qui ne sont pas cohérents entre eux d’ailleurs. Premièrement, on constate depuis plusieurs mois une corrélation inverse entre la courbe des cas de COVID-19 et les opinions favorables à Donald Trump. Pourtant, l’annonce de contamination de Trump a conduit à une correction des actions et sa sortie de l’hôpital à un rebond technique du marché. Cela n’a pas empêché ensuite les marchés de poursuivre leur hausse conjointement avec la montée de l’avance de Biden…

Une première explication de ce paradoxe consiste à dire que plus que le nom du futur Président, c’est le niveau d’incertitude qui génère de la volatilité. Le deuxième aspect à mentionner, c’est que plus un scénario de victoire de Biden s’affirme, plus la probabilité d’un scénario contesté baisse, ce qui soutient le marché. Une troisième explication repose sur l’idée qu’au cours des dernières semaines, les tractations sur un plan de relance ont alimenté un optimisme sur les marchés dont les valeurs cycliques et les mid caps ont largement profité. Quel que soit le futur occupant de la Maison Blanche, les investisseurs anticipent un plan de relance.

Faut-il en déduire que les marchés se sont détournés du scénario électoral pour se focaliser sur le plan de relance? Ce serait un peu caricatural.  Nous sommes aujourd’hui dans une situation où d’un côté les marchés actions traditionnels semblent «pricer» un scénario relativement accommodant (un plan de relance, une baisse de la probabilité du scénario disputé, une victoire Biden sans réforme fiscale); et de l’autre les marchés d’options reflètent une recherche de protection importante jusqu’en décembre/janvier, avec une volatilité implicite élevée.

Un autre paradoxe de cette situation réside dans le fait que la forte avance de Biden dans les sondages ne fait pas tousser les marchés alors qu’on pourrait en déduire une hausse de la probabilité d’une majorité démocrate au Sénat et donc une réforme fiscale plus probable. En apparence, ce risque semble fortement sous-estimé (sauf à penser que les hausses d’impôts seront plus limitées ou compensées par les effets du plan de relance). Du moins cela peut lui aussi mériter la mise en place de structures optionnelles.

Le comportement du dollar sera-t-il identique à 2016? Il pourrait bien être différent de 2016. L’élection de Trump avait conduit à une appréciation du dollar traduisant des anticipations de reflation et de hausses de taux. A l’inverse une élection de Biden sans majorité démocrate au Sénat, si elle devait provoquer un mouvement d’appétit pour le risque, se traduirait probablement par une baisse du dollar dans un premier temps. À l’inverse, une victoire de Biden avec le Sénat démocrate signifierait peut-être une réaction d’aversion au risque et de montée du dollar, comme en cas de scénario contesté.  En cas de victoire de Trump, on peut s’attendre à une réaction positive des marchés actions donc plutôt un mouvement baissier à court terme sur le dollar. Mais à moyen terme les tensions politiques provoquées par Donald Trump seraient probablement un facteur de soutien au dollar…

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