Le moment est probablement venu de ressortir John Maynard Keynes du placard (au figuré, je précise). On va y revenir en fin de chronique, la dette des Etats-Unis occupe chaque jour un peu plus les esprits boursiers, celui de Scott Bessent manifestement aussi. Le thème dominant de ce jeudi est l’annonce surprise faite hier par le Trésor américain d’une augmentation de ses rachats de dette publique à long terme, une mesure largement interprétée comme une tentative de contenir les rendements à long terme après qu’ils ont atteint mardi leurs plus hauts niveaux depuis plusieurs décennies. Conséquence principale de l’annonce, le Dollar Index (DXY) recule à son plus bas niveau depuis trois mois. En parallèle et paradoxalement, les anticipations d’une hausse des taux de la Fed diminuent encore (j’y reviens aussi) et les actifs risqués progressent dans leur ensemble. L’effet immédiat sur le rendement des bons du Trésor à 30 ans est de 9 points de base (de 5,28% à 5,19% ce matin) même si certains stratégistes avertissent que les rachats devraient être nettement plus importants pour avoir un effet durable sur les taux à long terme.
La décision surprise du secrétaire au Trésor Scott Bessent de doubler au minimum les rachats d’obligations américaines à 10, 20 et 30 ans fait effectivement immédiatement baisser les taux à long terme, mais son effet pourrait n’être que temporaire. Cette intervention vise à soutenir les prix des obligations et à réduire le coût du financement de la dette américaine, en revanche elle ne règle pas les causes profondes de la hausse des taux: un déficit budgétaire proche de 6% du PIB malgré une économie presque au plein emploi, une dette publique supérieure à 40’000 milliards de dollars, une inflation toujours au-dessus de l’objectif de 2%, un dollar plus faible et les émissions massives de dette des entreprises technologiques pour financer l’intelligence artificielle. JPMorgan estime que, sans réduction des dépenses ou hausse des recettes, les investisseurs pourraient perdre confiance et exiger une rémunération plus élevée pour prêter à long terme, ce qui ferait finalement remonter les rendements, d’autant que Washington devra encore trouver plus de 3500 milliards de dollars dans les prochains exercices. Cette politique complique également la tâche du président de la Fed, Kevin Warsh: il comptait sur la hausse des taux obligataires pour freiner naturellement le crédit et l’inflation, mais le Trésor assouplit désormais ces conditions, ce qui pourrait contraindre la Fed à relever davantage ses taux directeurs si les prix continuent d’augmenter. Warsh pourrait donc adopter un discours plus ferme lors du symposium de Jackson Hole, du 27 au 29 août.
Résumons: cette mesure traite les symptômes plutôt que les causes profondes du problème. L’impact de l’annonce sur la quasi-totalité des classes d’actifs est immédiat et assez puissant: dollar en baisse, rendements obligataires à long terme aussi, l’or et les cryptos rebondissent, la bourse applaudit et le pétrole s’en contrefiche, il a d’autres détroits à fouetter.
Revenons brièvement sur la dette totale des Etats-Unis, qui franchit hier pour la première fois le seuil symbolique des 40’000 milliards de dollars soit environ 125% du PIB (Les Etats-Unis ne qualifient pas pour entrer dans l’UE, je sors). Elle progresse plus rapidement que prévu sous l’effet des dépenses de santé et de sécurité sociale, des baisses d’impôts, des dépenses militaires et surtout de la hausse des intérêts à payer. L’inflation, alimentée notamment par l’énergie et le conflit au Moyen Orient, pousse les taux d’emprunt américains à la hausse: le rendement à 30 ans a atteint son plus haut niveau depuis 2007, ce qui rend le refinancement de la dette toujours plus coûteux et alimente un cercle vicieux. Le déficit budgétaire représente désormais environ 6% à 7% du PIB, très loin de l’objectif gouvernemental de 3%. L’annonce du Trésor US d’hier vise clairement à apaiser le marché, un exercice bien souvent périlleux et vain, d’ailleurs l’histoire ne nous dit pas à quel niveau précisément de dette une crise de liquidité est déclenchée, en revanche la trajectoire actuelle de la partie longue US ne semble clairement pas soutenable.
À Wall Street on ne se prend pas trop la tête, tout ce qui est bon à prendre est pris, le repli des rendements obligataires en fait partie, pour l’analyse de fonds on verra plus tard. On ressort les tickets d’achats du placard sur les parquets de trading, les volumes d’échanges sont corrects, le breadth légèrement positif et il suffit de jeter un œil à la performance du jour de l’indice S&P500 équipondéré (SPW +1,02%) et de la comparer avec celle du SPX (+0,21%) pour comprendre que la tech a à nouveau fait des siennes. L’armée dans son ensemble monte sur la colline hier, laissant de nombreux généraux californiens en plaine. On notera surtout que les semi-conducteurs n’y arrivent à nouveau pas, le SOX, mis KO debout par sa 50 jours il y a deux séances, s’approche dangereusement de sa 100 jours hier soir et la tient en clôture, c’est à suivre de près. Pas mieux pour le Nasdaq100 (NDX) qui fait pareil mais avec sa 50 jours. La tech semble de plus en plus fragilisée techniquement, plus spécifiquement les ventes se poursuivent sur les valeurs liées aux infrastructures d’intelligence artificielle, notamment les fabricants de semi-conducteurs comme Nvidia, AMD, Broadcom et Micron, les fournisseurs de serveurs et d’équipements comme Super Micro Computer, Dell, Arista Networks et Vertiv, ainsi que les exploitants de centres de données tels que CoreWeave et Nebius. Le podium du jour du SPX se compose de la santé (merci Moderna), de la consommation discrétionnaire et des materials. La volatilité du marché recule de 6%, le VIX à 14,89, en revanche celle des actions individuelles ne rend pas une once de terrain.
L’or fait partie des principaux bénéficiaires du repli des taux longs américains. L’once décolle littéralement hier soir, elle atteint 4527 dollars pour consolider à 4490 dollars ce matin. Sa 200 jours se situe à 4511 dollars, c’est un véritable money time technique qui vient de commencer pour la relique barbare. L’affaiblissement du dollar et le repli des taux constituent deux fantastiques vents porteurs pour cet actif qui ne rapporte rien. Il est intéressant de noter que le bitcoin réagit aussi fortement et teste actuellement sa propre 200 jours, cours actuel 69'620 dollars contre la 200 dma à pile 69’000 dollars. Pour sa part la paire EUR/USD remonte à 1,1690 et casse sa 200 jours qui évolue actuellement à 1,1631. Je note au passage que la paire est désormais revenue en territoire suracheté et qu’historiquement elle réagit quasiment systématiquement à un tel état.
Le menu macroéconomique de ce jeudi 20 août est relativement léger et se concentre surtout sur les États-Unis. À 14h30, heure suisse, seront publiées les inscriptions hebdomadaires au chômage, attendues à 210'000 après 209'000, ainsi que l’indice manufacturier de la Fed de Philadelphie pour août, attendu en nette baisse à 25 après 41,4. Ce dernier sera particulièrement surveillé, notamment sa composante des prix payés, afin d’évaluer simultanément la vigueur de l’industrie et les pressions inflationnistes. À 16h00 paraîtra l’indice des indicateurs avancés du Conference Board pour juillet, attendu en hausse de 0,1% après un recul de 0,2%. Enfin, l’adjudication d’obligations américaines indexées sur l’inflation à 30 ans, prévue à 19h00, retiendra l’attention dans le contexte actuel de fortes tensions sur les taux longs.
Du côté des grandes entreprises, Samsung pourrait annoncer prochainement un vaste programme de rémunération de ses actionnaires de 72 milliards de dollars, tandis que les États-Unis envisageraient de ramener de 25% à 15% les droits de douane sur les automobiles canadiennes, une mesure favorable aux constructeurs concernés. Walmart et Deere doivent publier leurs résultats aujourd’hui. Swiss Prime Site annonce une hausse de 20% de son résultat opérationnel ajusté au premier semestre et Ferrovial remporte un important projet autoroutier dans le Tennessee. Enfin, JPMorgan relève sa recommandation sur Michelin, UBS améliore son opinion sur Sartorius mais abaisse celle sur Merck, tandis que JPMorgan commence à suivre Logitech avec une recommandation neutre. Moderna et Merck annoncent des résultats positifs pour leur vaccin personnalisé à ARN messager contre le mélanome, testé en association avec l’immunothérapie Keytruda. Lors d’un essai de phase 3 mené auprès de 1137 patients déjà opérés, le traitement a réduit de manière significative le risque de récidive et de propagation du cancer, sans nouveau problème de sécurité identifié. Il s’agit du premier succès à ce stade avancé pour un vaccin anticancer à ARN messager, même si les données détaillées restent à publier et que l’approbation des autorités sanitaires n’est pas encore acquise. L’annonce fait bondir les actions de Moderna (MRNA +177%) et de Merck (MRK +12,61%).
Cette nuit et ce matin en Asie, les indices traitent tous en hausse. Tokyo gagne 1,36% à la cloche, Hong Kong progresse de 1,11%, Shanghai avance de 0,24%, Séoul bondit de 5,89% et le Nifty50 prend 0,58%. Le future SPX traite en légère hausse, son compère du NDX avance de 0,4% et l’Europe recule de 0,2% dans les premiers échanges.
Revenons à John Maynard Keynes, économiste britannique majeur, à l’origine du keynésianisme selon lequel l’État doit soutenir l’économie en période de crise. Conseiller du gouvernement, il participe aussi aux accords de Bretton Woods en 1944. Il est cocasse de souligner que Keynes était un fieffé spéculateur, notamment sur les devises, les matières premières et les actions: après plusieurs lourdes pertes, notamment en 1920 et lors du krach de 1929, il adopte une stratégie plus prudente consistant à acheter des entreprises solides et sous-évaluées pour les conserver longtemps. Il obtient ensuite de très bons résultats, notamment en gérant le fonds du King’s College de Cambridge. Mais ce qui nous intéresse surtout aujourd’hui, c’est une phase qui lui est attribuée. Il semble qu’en 1945, dans une note au gouvernement britannique, Keynes écrit: «Si vous devez 1000 livres à votre banquier, vous êtes à sa merci; si vous lui devez 1 million de livres, la situation s’inverse». Il semble qu’aujourd’hui les Etats-Unis doivent 1 million de livres.