A vos marques, prêt, coupez

Bruno Cavalier, ODDO BHF

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L’offensive trumpienne des droits de douane ne réduira pas le montant global du déficit commercial US. Provoquer une récession y parviendrait.


©Keystone

Quelle curieuse époque!

Aux États-Unis, la banque centrale envisage désormais d’assouplir sa politique monétaire sans trop tarder alors que… la croissance économique évolue toujours au-dessus de son potentiel, le chômage est au plus bas depuis cinquante ans, les entreprises signalent des difficultés à recruter, les conditions de financement sont d’une générosité rarement observée dans l’histoire américaine, le marché des actions a gagné plus de 15% depuis le début de l’année, le déficit du budget fédéral a explosé de 39% sur un an et de 70% sur deux ans. Dans ses rapports sur la stabilité financière, cette même banque centrale recommande de surveiller de près la hausse de la dette des entreprises, elle-même encouragée par la faiblesse des taux d’intérêt. Il y a six mois, la même banque centrale, quoiqu’elle n’ait pas fondamentalement modifié ses prévisions économiques dans l’intervalle, jugeait approprié de poursuivre la normalisation de ses taux directeurs et de son bilan.

La Maison Blanche peut modifier la politique commerciale de façon discrétionnaire
sans que le Congrès puisse vraiment y mettre le holà.

Bien entendu, le virage de la Fed peut s’expliquer. Avant tout, l’économie américaine – et en fait la planète entière – est confrontée à l’élévation structurelle du degré d’incertitude économique résultant des décisions de Donald Trump en matière commerciale. Depuis un an et demi environ, il est apparu aux yeux de tous que le président américain était atteint d’une maladie qu’on pourrait désigner comme le «harcèlement tarifaire». Plus grave peut-être, il est apparu aussi que la Maison Blanche pouvait modifier la politique commerciale de façon discrétionnaire sans que le Congrès puisse vraiment y mettre le holà. 

Tout est donc prétexte à menacer tel ou tel pays de nouveaux droits de douane, et dans certains cas, à mettre la menace à exécution, même quand les sujets en jeu ont peu à voir avec les échanges commerciaux. C’est ainsi un moyen de pression pour forcer la Chine à respecter les droits de propriété des sociétés étrangères, forcer le Mexique à prendre des mesures pour stopper les flux migratoires venant d’Amérique centrale, forcer l’Allemagne à renoncer au projet de gazoduc Nord Stream 2 avec la Russie, forcer l’Europe à brader son secteur agricole aux intérêts américains, forcer les multinationales à bouleverser leurs chaînes de production en localisant une large partie de leur activité aux États-Unis. 

Nombre de ces questions méritent assurément d’être traitées, mais la guerre tarifaire est à peu près inopérante pour les résoudre. Il est même presque certain que la hausse des droits de douane ne réduira pas le montant global du déficit commercial américain. On observe qu’une partie des importations qui venait de Chine transite par d’autres pays, mais au bout du compte, le déséquilibre épargne-investissement aux États-Unis sera inchangé. Il y aurait bien une manière de réduire vraiment le déficit commercial américain, ce serait de mettre l’économie en récession. Pour le coup, on serait sûr que les ménages américains dépensent moins, et donc importent moins de biens étrangers.

L’assouplissement prochain de la politique monétaire
de la Fed s’inscrit dans l’optique de «risk management».

A un point si avancé du cycle américain et compte tenu de l’incertitude commerciale, le risque de récession est en hausse aux États-Unis. Dans l’ensemble, nous estimons qu’il y a environ 25% de chances que la phase d’expansion qui a commencé il y a exactement dix ans se termine dans l’année qui vient (ce n’est donc pas notre scénario central). Le signal donné par la structure de la courbe des taux est, pour sa part, beaucoup plus pessimiste. 

A ce niveau de risque, il est normal que la banque centrale s’efforce au mieux de stabiliser les conditions économiques et financières. C’est sa mission première. A ce stade, l’assouplissement prochain de la politique monétaire de la Fed s’inscrit dans l’optique de «risk management» jadis défendue par Alan Greenspan (réagir aux risques baissiers, même si le scénario de base est positif). Cela s’apparente aux brefs épisodes de baisse des taux qu’on a pu observer en 1995, en 1998, en 2002, à des moments où l’économie US n’était pas sur une trajectoire récessive mais faisait face à une poussée d’incertitude. La grande différence par rapport à ces précédents historiques tient en un mot de cinq lettres: T·R·U·M·P.