Les perspectives économiques mondiales, marquées par des alliances fragiles, des tensions budgétaires et des investissements massifs dans l'IA, pourraient ouvrir la voie à des scénarios divergents – et bénéficier aux stratégies de crédit et obligataires diversifiées et de qualité.

Le monde actuel est en rupture. La fragmentation devient évidente à l'échelle planétaire, que ce soit au niveau des prix de l'énergie, des données relatives à la chaîne d'approvisionnement, des taux de croissance ou des rendements des investissements. Le coût de la complaisance n'a jamais été aussi élevé. Les investisseurs ne peuvent plus se permettre de s'appuyer sur des thèses obsolètes concernant la mondialisation, les mesures d'aide gouvernementales et l'atténuation de la volatilité.

Pourtant, alors que nous analysons, dans notre dernière édition des «Secular Outlook», les forces structurelles qui façonneront l'économie mondiale et les marchés au cours des cinq prochaines années, les opportunités d'investissement restent nombreuses.

En effet, le redressement générationnel des rendements obligataires il y a quelques années, nous permet de conserver des portefeuilles résilients et diversifiés à l'échelle mondiale, ancrés dans des titres obligataires de grande qualité, tant sur les marchés cotés que non cotés.

Principales perspectives macroéconomiques de PIMCO pour les cinq prochaines années

• Une rupture, pas une transition. La fragmentation des alliances commerciales, sécuritaires et financières que nous avons identifiée l'année dernière s'accélère. La trajectoire économique mondiale est passée d'un faible éventail d'issues plausibles à une distribution plus large et plus incertaine de scénarios possibles. Cela dit, nous pensons que le dollar américain restera la devise mondiale de référence dans un avenir proche.
• La résilience de l'économie mise à rude épreuve. Politique, géopolitique et politique de sécurité économique ont aujourd'hui une influence directe sur la croissance et l'inflation, en cela qu'elles attisent la dispersion entre pays, secteurs et entreprises au lieu de se contenter d'accroître la volatilité macroéconomique et des marchés. Ces forces mettront probablement à l'épreuve la résilience économique, d'autant que la marge de manœuvre budgétaire est limitée. Dans notre scénario de base, nous ne prévoyons pas de crise budgétaire américaine soudaine ni de perte d'accès au marché pour d'autres grands émetteurs souverains. Le scénario le plus probable est celui d'une volatilité épisodique, les marchés se recentrant périodiquement sur la viabilité de la dette et la crédibilité budgétaire.
• Des queues de distribution épaisses, dans les deux directions. Le boom des investissements dans l'IA, l'augmentation des dépenses de défense et les investissements dans la sécurité énergétique pourraient apporter jusqu'à 14'000 milliards USD supplémentaires aux dépenses d'investissement mondiales au cours des cinq prochaines années. Le potentiel de l'IA à comprimer les salaires et à augmenter la productivité pourrait devenir une puissante force désinflationniste, mais les chocs géopolitiques et la reconfiguration de la chaîne d'approvisionnement exerceront probablement une pression à la hausse sur les prix. En d'autres termes, nous observons toute une série d'issues possibles (c'est-à-dire des «queues de distribution épaisses») de part et d'autre de la courbe. Nous sommes fermement convaincus que les banques centrales feront le nécessaire pour garder les anticipations d'inflation «dans les clous» au cours des cinq prochaines années.

Principaux enseignements en matière d'investissement

• Le cycle des pertes de crédit est à nos portes. Après des années de rendements sans effort, le cycle de défaut refait surface, et nous prévoyons des pertes nettement plus élevées au niveau des crédits de moindre qualité, tels que les prêts à effet de levier et les prêts directs privés. Nous pensons nous trouver à l'aube d'une tendance séculaire dans laquelle la qualité et la sélection du crédit seront plus importantes que jamais. À ce stade du cycle, nous assistons à une accélération de l'ingénierie financière basée sur les notations de crédit et les liquidités, en particulier sur les marchés non cotés, bien que nous n'observions pas de risque systémique de l'ampleur de celui de 2005-2006. Dans ce contexte, le financement sur actifs et les marchés du crédit cotés en bourse semblent relativement attrayants, et nous pensons que les tensions sur le crédit donneront lieu à des opportunités considérables de fournir des solutions de capital aux emprunteurs.y
• L'avantage en termes de rendements est de plus en plus convaincant. Les investisseurs peuvent chercher à construire des portefeuilles obligataires de qualité, diversifiés à l'échelle mondiale, avec des rendements de 5 à 7% en monnaie locale, compétitifs par rapport aux rendements des actions à long terme, mais potentiellement moins volatils. Des rendements initiaux élevés peuvent aider les investisseurs à mieux tirer parti de leurs revenus dans divers scénarios possibles, leur permettant ainsi de moins dépendre des plus-values ou de prévisions macroéconomiques précises.
• Les obligations restent un moyen efficace de diversifier les portefeuilles, en particulier en cas de ralentissement économique. Les banques centrales disposent d'une marge de manœuvre beaucoup plus grande pour réduire les taux lors des futurs ralentissements économiques que durant la décennie qui a précédé la pandémie, et elles ne devraient pas s'en priver. Un portefeuille obligataire géré activement peut offrir aux investisseurs une diversification et un potentiel d'appréciation du capital en cas de récessions futures.

Obligations de qualité: où se trouvent les opportunités?

Selon nous, le ratio de Sharpe prévisionnel (un indicateur du rendement corrigé du risque) des obligations de qualité semble désormais rivaliser favorablement avec celui des actions pour la première fois depuis de nombreuses années.

Nous restons convaincus que le modèle traditionnel 60/40 (actions/obligations) mérite à nouveau toute l'attention, dans un contexte où l'exposition aux actions de nombreux investisseurs s'est accrue. Les obligations peuvent à nouveau remplir pleinement le rôle qui leur a toujours été dévolu, à savoir générer des revenus, atténuer la volatilité et assurer une certaine stabilité au cours des épisodes d'aversion au risque.

Parmi les obligations de qualité, les opportunités qui bénéficient de nos plus fortes convictions restent concentrées sur quelques segments.

Les obligations à duration intermédiaire continuent d'offrir un équilibre intéressant entre rendement, roll-down et risque. Le segment 5 à 10 ans des courbes de taux mondiales semble offrir de bons rendements par rapport aux liquidités à court terme et au segment à long terme, où la dynamique budgétaire et les incertitudes liées à la prime à terme incitent à la prudence.

Les titres adossés à des crédits hypothécaires émis par des agences gouvernementales sortent du lot. Ces titres se négocient sur un marché profond et liquide. Les spreads demeurent importants en comparaison historique, la qualité de crédit est élevée et la dynamique de l'offre et de la demande s'améliore dans un contexte de stabilisation des bilans des banques et d'affaiblissement de l'influence de la Fed. À nos yeux, cette combinaison peut constituer une source de revenus et de diversification intéressante.

Les obligations d'État internationales méritent un regain d'attention. Les cycles économiques sont de plus en plus désynchronisés et les trajectoires des politiques monétaires divergent d'un pays à l'autre. Une allocation aux obligations internationales peut permettre de tirer parti, à terme, des avantages potentiels d'une diversification mondiale et de rendements corrigés du risque plus élevés. Cela peut créer des opportunités en termes de sélection active des pays – notamment parmi les pays émergents dotés de politiques crédibles et de fondamentaux solides – ainsi que de positionnement sur la courbe des taux, possibilités qui faisaient largement défaut lors de la période d'assouplissement monétaire synchronisé à l'échelle mondiale. Compte tenu des rendements de départ actuels, une exposition aux obligations internationales devrait contribuer à la diversification, tout en offrant un potentiel de revenus plus élevés. Les États-Unis étant engagés dans une trajectoire d'endettement à long terme non viable, la détention de titres de dette non américains peut constituer un outil de diversification judicieux.

Les obligations indexées sur l'inflation et certains actifs réels jouent souvent un rôle important au sein de portefeuilles résilients. Avec des risques d'inflation plus extrêmes et des risques géopolitiques élevés sur le front de l'énergie, des rendements réels (corrigés de l'inflation) positifs sur le plan historique peuvent contribuer à offrir une protection significative face à la volatilité. L'or, en particulier, a continué de faire office de réserve de valeur neutre dans un monde où la confiance à l'égard des monnaies fiduciaires n'est que partielle.

Crédit: la dispersion comme source d'opportunités

Les marchés du crédit, dans leur ensemble, s'attendent toujours à une issue favorable. Les spreads de crédit sur les segments investment grade, à haut rendement et du crédit privé restent proches des niveaux les plus bas de leur distribution historique, malgré une incertitude séculaire élevée. Nous y voyons davantage un signe de complaisance que de force. Des années de liquidités abondantes et de comportement d'achat sur repli ont encouragé les souscriptions agressives, un endettement élevé et un recours généralisé aux structures à taux variable.

Alors que la croissance ralentit et que les coûts de refinancement restent élevés, des tensions apparaissent. Celles-ci sont particulièrement visibles dans les segments du crédit d'entreprise privé et des prêts directs sur le marché intermédiaire.

En revanche, nous identifions toujours des opportunités corrigées du risque plus attrayantes au niveau de l'asset based finance. Des segments tels que le financement d'équipements, les prêts à la consommation, les prêts hypothécaires résidentiels, le crédit immobilier et certains financements d'infrastructures bénéficient de garanties solides, d'une diversification granulaire et de flux de trésorerie moins directement liés aux bénéfices des entreprises. Compte tenu des valorisations actuelles, ces caractéristiques peuvent offrir ce que nous considérons comme un meilleur équilibre entre revenus et protection à la baisse.

Opportunités sur les marchés émergents

Les rendements initiaux actuellement proposés sur les marchés des devises locales et des devises fortes des pays émergents comptent parmi les plus attractifs depuis plus de dix ans. Il existe également un potentiel de faiblesse séculaire du dollar américain, qui représente historiquement l'un des plus puissants moteurs de performance des monnaies locales des pays émergents. En devises fortes, certains crédits souverains et quasi-souverains – notamment ceux d'émetteurs «investment grade» et de marchés frontières exportateurs de matières premières – peuvent offrir une compensation en termes de spread qui couvre souvent largement le risque idiosyncrasique. Au-delà des marchés publics, le crédit privé et la finance structurée des marchés émergents, y compris le financement des infrastructures, l'asset-based lending et les structures en partenariat avec des institutions de financement du développement (IFD), constituent un ensemble d'opportunités en pleine expansion qui permet de combiner les avantages potentiels des marchés émergents en termes de rendement avec la rigueur en matière de garanties propre au financement adossé à des actifs.

En résumé

Dans un monde post-rupture, l'erreur d'investissement la plus grave consiste à prendre des risques lorsque ceux-ci sont faiblement rémunérés. Nous estimons que le contexte de rendement actuel offre une excellente alternative.

À nos yeux, un portefeuille résilient repose aujourd'hui sur des obligations liquides de qualité, une préférence pour une qualité plus élevée sur le segment du crédit, une large diversification internationale et une exposition sélective aux actifs réels et au financement adossé à des actifs. Au cours des cinq prochaines années, la rigueur devrait primer sur l'audace, et la résilience sur l'ambition.