Exceptionnellement, Hendrik Leber ne s’est pas déplacé à l’assemblée générale de Berkshire Hathaway cette année. Cet investisseur «Value», fondateur, directeur et gérant de fonds auprès d’ACATIS a d’autres priorités qu’un déplacement aux Etats-Unis dans le climat d’incertitude actuel. Dans son dernier rapport mensuel, face aux turbulences liées à la crise au Moyen-Orient, il recommande de garder la tête froide. Hendrik Leber répond aux questions d’Allnews:

Considérez-vous l’incertitude actuelle comme une opportunité?

Oui. Nous sommes tous soumis aux marées et ne pouvons guère nous soustraire du courant, mais comme le dit Warren Buffett «c’est quand la marée se retire que nous verrons qui est nu». Des opportunités émergent des turbulences actuelles. C’est un réel plaisir d’investir aujourd’hui. Nous avons lancé notre filet de pêche et nous nous réjouissons de nos prises. Je pense par exemple au leader norvégien d’engrais Yara International. Son cours a nettement progressé en raison de la pénurie croissante d’engrais. Quand tout prend la même direction, nous ne pouvons pas nous différencier, mais dans des situations volatiles marquées par des mouvements contraires, nous pouvons créer de la valeur.

«Nous avons lancé notre filet de pêche et nous nous réjouissons de nos prises.»

Comment investir quand les investisseurs n’ont aucune visibilité à deux ans sur les grandes questions, du sens des taux à celui du dollar en passant par le pétrole?

Nous avons des convictions sur les grandes questions macroéconomiques, mais nous préférons adopter une approche fondamentale (bottom-up).

Quelles sont vos convictions macros?

Si le cours du pétrole demeure élevé, ce que je crois, quatre disruptions déploient leurs effets sur l’économie mondiale, à savoir le gaz naturel, le pétrole, l’hélium et les engrais. Un de mes collègues a investi dans une société de forage pétrolier qui profitera de besoins de forage en dehors de la région en crise.

Dans l’informatique, nous sommes «long» à l’égard des équipementiers qui profiteront de la pénurie qui se dessine et de la hausse des prix que nous attendons. L’inflation va sans doute augmenter. Dans certains de nos fonds, nous avons des instruments qui devraient couvrir ce risque. Le monde regorge de bonnes occasions d’investissement.

Berkshire Hathaway dispose d’une grande position en cash. A votre avis, quelle devrait être la proportion de cash?

Il faut distinguer entre les opportunités qui existent au niveau micro et les perspectives macros qui, elles, ne sont pas favorables. Je suis précisément en train d’écrire un rapport sur les grands thèmes qui déterminent les perspectives de l’économie mondiale.

L’un porte sur l’effet du nouvel ordre mondial et les disruptions créées par Donald Trump, un autre sur les conséquences de l’intelligence artificielle, un budget américain qui peine à gérer le problème de la dette -il paie 5 millions quotidiennement en paiements d’intérêts-, et la hausse du cours du pétrole.

Le stress est omniprésent. Le PIB américain augmente moins vite que la dette. La défense nécessite d’énormes besoins de financement. L’économie est fragilisée par les droits de douane. Les points de rupture se multiplient dans le système. Il est possible que finalement tout se passe bien, mais le cumul des défis m’interroge. Je suis plutôt pessimiste. Un recul supplémentaire des actions de 10% fait partie des scénarios possibles.

Les investisseurs d’aujourd’hui n’ont pas traversé beaucoup de crises. Le marché a donc besoin d’encore souffrir avant de retrouver les bases de l’investissement et une valorisation fondée sur les perspectives de cash-flows.

Que pensez-vous de l’intégration des valeurs de l’énergie dans un portefeuille?

Nous ne nous sommes de loin pas désaccoutumés des énergies fossiles. Ces 20 ou 30 prochaines années, la part du pétrole devrait diminuer, mais la pénurie de pétrole sera un thème majeur parce que la Russie perd des capacités de raffinage et que l’incertitude sur l’avenir de l’Iran restera forte. Ces développements ne sont pas consensuels. Beaucoup pensent que dans un mois, la crise sera derrière nous. Or l’incertitude ne s’évaporera pas rapidement.

«Il est possible que finalement tout se passe bien, mais le cumul des défis m’interroge.»

Vous continuez de procéder à des investissements, selon votre rapport mensuel. Pourquoi êtes-vous aussi positifs sur certaines sociétés liées au transport aérien?

Nos investissements reflètent nos perspectives à long terme, par exemple dans les actions de sociétés d’aéroports. Ce thème m’accompagne depuis fort longtemps, par exemple en 2002 avec l’Aéroport de Zurich. A l’époque, on s’interrogeait sur le rôle du transport aérien avec l’arrivée d’internet. Les perspectives du tourisme s’expriment à travers une ligne droite, celle du pouvoir d’achat. La propension des gens à voyager est inchangée. L’exemple de booking.com illustre ce point.

Dans les titres liés à la santé, pourquoi avez-vous vendu Lonza, bien que le groupe ait vendu une division et promis un rachat d’actions?

J’aime beaucoup cette société mais sa croissance bénéficiaire n’est que très modérée. Nous avons décidé de nous distancer des entreprises dont la croissance était modeste pour leur préférer les groupes au bénéfice d’une nette croissance. A l’origine, nous avions espérer que les molécules contre l’obésité se traduisent par une forte croissance, ce qui ne s’est pas concrétisé. Il est vrai que plusieurs groupes spécialisés dans les biosimilaires ont déçu. Nous avons aussi vendu le groupe allemand Formycon.

Actuellement, est-ce que les «Value» sont à privilégier ou des valeurs technologiques de croissance?

Certaines actions «Value» me paraissent très attractives. Je viens de me pencher sur le groupe Kraft Heinz, le producteur de Ketchup, un condiment ultra-transformé. En 2016, Warren Buffett avait racheté la société avec 3G Capital. Les erreurs stratégiques se sont accumulées, au cours des années, avec notamment de vastes coupes dans le budget de marketing. L’entreprise a failli sombrer. Au début de cette année, Berkshire a décidé de s’en désinvestir. Kraft Heinz a décidé de ne pas faire de split mais de se concentrer sur le retournement de ses affaires. Les premiers signes sont encourageants, en particulier au Canada. Avec le nouveau CEO, le turn-around devrait aussi se concrétiser aux Etats-Unis. Ce qui rend l’action attractive tient au fait que personne n’en veut. Elle offre un rendement du dividende de 6% et se traite sous sa valeur intrinsèque. Si une normalisation intervient, les gains seraient substantiels.

Des producteurs de boissons alcoolisées ont également plongé ces dernières années, comme Diageo. Est-ce intéressant pour l’investisseur?

La tendance est clairement à la baisse de la consommation d’alcool, par exemple chez les jeunes. Mais les bonnes marques, comme celles dont Diageo a en portefeuille, s’en sortiront. Je n’ai pas ce titre, mais il est intéressant.

Est-ce que les actions allemandes peuvent continuer de surperformer?

Nous avons plusieurs titres allemands, mais la pondération de chacun est faible dans notre portefeuille. Leur principal atout tient à leur faible dépendance à l’égard de la conjoncture mondiale et de la géopolitique. Je prendrai l’exemple de Jenoptik, à Jena, qui produit entre autres les radars routiers et des instruments d’inspection des semi-conducteurs. Carl Zeiss est spécialisé dans la lithographie des semi-conducteurs et Jenoptik leur inspection. Ils sont indispensables dans leur secteur. Il en va de même pour Aixtron, qui produit des équipements pour les dépôts de couches minces de semi-conducteurs complexes. Leur part de marché atteint 70%. Nous avons également une position dans Kontron, qui livre aux chemins de fer des logiciels pour l’Internet des objets et qui devrait profiter des grands projets d’infrastructures. Je suis confiant dans ces entreprises allemandes de taille moyenne ou petite.

Je pense aussi à CTS Eventim, dans la billetterie pour les spectacles. Elle dispose d’une forte part de marché. Le titre a chuté durant le covid mais s’est repris ensuite. La valorisation est très raisonnable.

La valorisation de ces sociétés est-elle intéressante aujourd’hui?

Le PER des sociétés mentionnées n’est pas très élevé. Les sous-traitants de l’industrie des semi-conducteurs sont devenus chers, mais nous les avons en portefeuille depuis fort longtemps. Si je suis sceptique sur les hyperscalers (géants du cloud), je suis optimiste pour les sous-traitants. Chaque génération de nouveaux produits ajoute un nouveau degré dans la sophistication. Les participants à ces segments, malgré une taille modeste, disposent de fortes parts de marché.

Est-ce que ces secteurs technologiques ne seront pas touchés par les effets secondaires ou tertiaires de la crise en Iran?

C’est possible, mais leurs prix de vente seront relevés. S’il y a une pénurie d’hélium du Qatar, il faut savoir que 40% de cette matière première nécessaire à la production de semi-conducteurs vient de cet Emirat, qu’elle passe habituellement par le Détroit d’Ormuz, aujourd’hui fermé, et qu’il faut 30 jours pour sa livraison.

«Le bitcoin est un moyen de paiement approprié en ces temps d’incertitude.»

Le Japon et les Etats-Unis devraient souffrir d’une pénurie d’hélium. Les stocks n’existent que pour 3 à 4 semaines, avant que la production ne soit arrêtée. Or il n’est pas possible d’utiliser un autre hélium, américain ou japonais pour remplacer celui qui provient du Qatar. Je m’attends donc à de fortes hausses de prix.

Comment investir en cas de stagflation? N’y a-t-il que l’or et l’immobilier?

Nous avons accru nos positions en Coinbase. Les cryptomonnaies sont indispensables si l’on n’a pas accès à Swift. Comment l’Inde ou la Chine paient-ils les factures en Russie? Le bitcoin est un moyen de paiement approprié en ces temps d’incertitude. C’est une alternative à l’or. Il est également intéressant d’investir dans des mines d’or. Leur valorisation est très attractive. La valeur de ce qui est sous le sol correspond à six fois la valeur des mines en bourse. Dans l’un de nos fonds, nous avons trois actions minières.

Est-ce que votre fonds asiatique privilégie les géants de la tech?

Nous avons un fonds sur la Chine et un autre sur l’Asie sans la Chine. Au sein de ce dernier, nous privilégions les actions «ennuyeuses», comme des fabricants de meubles, plutôt que les valeurs technologiques. En revanche, dans le fonds sur la Chine, nous sommes orientés sur les titres technologiques que nous ne connaissons guère ici, comme Naura. Dans les équipements de semi-conducteurs, c’est «l’ASML chinois».

Si la guerre en Iran devait prendre fin dans deux jours, quel serait votre comportement? Achèteriez-vous massivement?

Nous sommes entièrement investis parce que nous pensons que c’est le bon moment pour investir. Je peux bien m’imaginer que Donald Trump cédera, que la guerre prendra fin, mais qu’aucun problème ne sera résolu. C’est à ce moment-là que nous nous apercevrons des nombreux problèmes structurels qui nous attendent. Je pense à la dépendance envers le pétrole, à l’incertitude sur les droits de douane, aux résultats des élections de mi-mandat en novembre, aux effets de la disruption dramatique liée à l’IA. C’est pourquoi je suis prudent mais entièrement investi.

Si Donald Trump perd en novembre, les perspectives boursières seront-elles très différentes?

Pour qu’une économie fonctionne correctement, les conditions-cadres doivent être fiables. Donald Trump les a chamboulées. Après ces élections, la question se posera de la personne qui décide du sort des Etats-Unis. Trump? Rubio? Vance? Face à cette incertitude, il sera difficile de signer des accords internationaux. Aujourd’hui, les témoignages abondent d’entreprises qui ne cessent de devoir revoir leurs plans à a suite des décisions politiques. Ce n’est pas favorable à une saine croissance. J’ajoute que la consommation américaine ralentit, que le dollar baisse, ce qui complique le financement de la dette, et que l’inflation importée augmente. Je pondère les Etats-Unis à 50%, soit un niveau inférieur à la moyenne, l’Europe à 30% et l’Asie à 20%, parce qu’elle conserve son dynamisme.

La conjoncture est-elle plus favorable en Europe qu’aux Etats-Unis?

C’est mon analyse. L’Europe connaît un problème de productivité, mais les talents sont nombreux et les projets d’infrastructures se mettent en place. L’Europe dispose de bonnes entreprises.