Actuellement, les écarts de crédit des entreprises peuvent sembler très serrés. Néanmoins, il existe plusieurs raisons pour lesquelles nous préférons encore capturer cette petite prime supplémentaire plutôt que d’investir dans des obligations d’Etat. Premièrement, il faut reconnaître la transformation structurelle subie par les marchés du crédit depuis la crise financière mondiale: une part importante de l’intermédiation du crédit s’est déplacée de l’espace de crédit liquide vers l’espace de crédit privé, entraînant une hausse substantielle de l’éventail des notations de crédit de l’univers à haut rendement. La part des obligations d’entreprise les plus sûres, notées BB, a augmenté, au détriment des émissions les moins bien notées.

Deuxièmement, les caractéristiques techniques du marché sont très favorables, la demande des investisseurs dépassant une offre caractérisée par des émissions limitées sur des marchés liquides exploités par les plus grandes entreprises. Troisièmement, on craint de plus en plus que les idées émises dans l’ouvrage de Stephen Miran, A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System (Guide de l’utilisateur pour la restructuration du système commercial mondial), ne soient mises en oeuvre par l’administration américaine. L’une de ces idées est la conversion forcée des obligations du Trésor américain à trois ans portant des coupons en émissions à long terme et à coupon zéro. Lorsque le risque de confiscation du capital augmente, quel prix est-on prêt à payer pour se protéger contre des politiques financières aussi répressives? Enfin, il y a la question primordiale du cycle économique. Les économies avancées modernes connaissent des cycles beaucoup plus longs qu’auparavant, lorsque le secteur industriel en était la force motrice. La diminution de l’importance de l’industrie manufacturière, l’augmentation du poids des services et une meilleure gestion macroéconomique contribuent à un cycle plus résilient, en l’absence de cycles «boom-bust» des prix des actifs.

Depuis 2008, la valeur du «nuage financier» (l’ensemble des instruments financiers) par rapport au PIB mondial a encore augmenté dans le monde occidental. Les prix des actifs sont un facteur clé et les décideurs politiques ne peuvent pas les laisser se dégonfler de manière désordonnée. Cela renvoie à notre conviction que «la queue remue le chien», c’est-à-dire que les cycles des prix des actifs déterminent l’économie réelle. Dans un tel environnement, les écarts de crédit historiques sur les marchés liquides pourraient être de mauvais indicateurs de l’équilibre futur des primes de risque de crédit. Il existe une probabilité non nulle que le cycle d’assouplissement monétaire comprime davantage les écarts de crédit, potentiellement jusqu’à zéro, voire en territoire légèrement négatif pour les emprunteurs les plus solides. La flambée des actions pourrait se propager au crédit.