À la fin du printemps 2019, les incertitudes sur la croissance mondiale sont loin d’avoir disparu. Les Bourses mondiales ont certes retrouvé des couleurs par rapport à leur niveau de fin 2018, cependant, dans plusieurs pays d’Asie émergente ainsi qu’en Allemagne et en Europe centrale, l’activité industrielle est toujours déprimée et le niveau des stocks est généralement jugé élevé. Surtout, les tensions géopolitiques sont loin d’être apaisées. L’Iran a menacé de bloquer le détroit d’Ormuz si les sanctions américaines l’empêchent de vendre son pétrole et le conflit avec la Chine a peu de chances de trouver une issue rapide: même si un accord était signé fin juin, les relations entre la Chine et les États-Unis resteront source d’incertitudes.

En Chine, les premiers effets des mesures de soutien sont maintenant visibles: la production industrielle s’est redressée et les commandes à l’exportation sont moins déprimées qu’en février dernier. Mais «les marges de manœuvre des autorités sont plus limitées» souligne Anton Brender, chef économiste de Candriam: les taux d’équipement des ménages urbains sont proches de la saturation pour la plupart des biens durables, le poids de l’investissement résidentiel dans le PIB est particulièrement élevé pour une économie à ce stade de développement et la charge de la dette des entreprises s’est nettement alourdie depuis 2008. En ciblant leurs mesures sur la consommation des ménages ruraux et le crédit aux petites entreprises – celles dont les capacités d’endettement ne sont pas encore saturées – Pékin tente d’utiliser au mieux les marges dont il dispose encore. Ces mesures – auxquelles s’ajoute une hausse des dépenses d’infrastructures – mettent toutefois la dette publique sur une trajectoire peu soutenable à moyen terme…

Aux États-Unis, les effets du «shutdown» semblent avoir été rapidement effacés. La croissance élevée du premier trimestre est certes en partie le reflet d’une accumulation rapide de stocks, mais la demande intérieure continue de progresser, la confiance des ménages est élevée et les commandes de biens d’équipement sont en hausse. «La Réserve fédérale est en passe de réussir une manœuvre souvent manquée par le passé: faire atterrir en douceur l’économie» note Anton Brender. Certes, la manœuvre reste délicate : avec un taux de chômage à 3,6% – son niveau le plus faible depuis un demi-siècle – les entreprises ont de plus en plus de mal à trouver la main d’œuvre qui leur est nécessaire. L’inflation restant basse, l’incertitude liée à la guerre commerciale contribuant à freiner l’activité, la Fed peut toutefois se permettre d’être patiente et d’observer l’évolution de l’économie. D’autant qu’il lui faut aussi prendre en compte l’évolution d’un paramètre difficile à prévoir : la tendance des gains de productivité. «S’ils devaient accélérer, la banque centrale n’aurait plus besoin de faire ralentir l’économie en deçà de 2% en 2020» conclut Anton Brender.

La zone euro reste, elle, à la peine. La croissance du premier trimestre a certes été meilleure qu’attendu, mais l’activité industrielle tourne toujours au ralenti. «L’économie allemande en particulier a été malmenée par l’entrée en vigueur de la nouvelle norme automobile WLTP mais aussi par les à-coups du commerce mondial» note Florence Pisani, directeur de la recherche économique. La résilience de l’investissement des entreprises, le redressement – lent – de la confiance des ménages conjugués au soutien budgétaire à l’œuvre dans les grands pays de la zone devraient toutefois permettre à la demande intérieure d’accélérer un peu au cours des prochains mois: la croissance reviendrait vers 1,5% en fin d’année. Mais la zone euro reste vulnérable. Les écarts de revenus entre pays ne cessent de se creuser. «En France et en Italie, l’érosion des emplois ‘intermédiaires’explique, pour une part, les tensions sociales et nourrit le populisme» souligne Florence Pisani.

Au moment où la tentation nationaliste menace l’unité de l’Europe, la zone euro dont les marges de manœuvre monétaires sont désormais limitées, doit revoir le cadre de sa stratégie budgétaire. En Allemagne, les besoins d’investissement en infrastructures sont importants et le pays a les moyens de les satisfaire sans mettre en danger la soutenabilité de sa dette: avec un taux d’intérêt à dix ans proche de 0 %, le gouvernement pourrait avoir un déficit de 2% du PIB – au lieu d’un excédent de 1,5%! – sans faire remonter le poids de sa dette, revenu en dessous de 60% cette année. «Dans l’environnement actuel, réduire toujours plus les investissements publics est une politique à courte vue» souligne Florence Pisani. Parallèlement, le gouvernement italien dont les marges budgétaires sont contraintes est engagé dans une politique qui risque de s’avérer dangereuse pour la soutenabilité de sa dette publique si la croissance n’est pas au rendez-vous. Le danger est d’autant plus réel qu’une poursuite de la diversification internationale de la richesse financière des ménages italiens conduirait, si elle n’est pas compensée par des entrées de capitaux privés, à un accroissement du déficit de la banque d’Italie vis-à-vis de l’Eurosystème. «Au moment où la gouvernance de la BCE va changer, une telle évolution serait clairement source d’incertitudes» conclut Florence Pisani.