Quels sont les aspects clé dont il faudra tenir compte en 2026 en matière de politique monétaire et concernant l’économie mondiale dans son ensemble? Le point avec Mabrouk Chetouane, directeur de la stratégie de marchés internationaux, chez Natixis Investment Managers.

Quelles sont vos attentes concernant l’évolution des taux directeurs de la Réserve fédérale (Fed) en 2026, après la baisse d’un quart de point en décembre?

En décembre, nos anticipations concernant la Fed était qu’elle procéderait à deux baisses de taux en 2026, au cours du premier semestre. De notre point de vue, il y a deux scénarios qui se présentent: si la Fed procède à deux baisses de taux, qui ramènerait le taux directeur aux Etats-Unis à un niveau proche de 3% (ndlr: contre une fourchette comprise entre 3,5 et 3,75% depuis le 12 décembre), elle appliquera une politique monétaire «neutre». Si, en revanche, elle procède à trois baisses de taux, les ramenant à moins de 3%, cela ferait passer sa politique monétaire en territoire «accommodant».

Publiée fin décembre, la croissance du produit intérieur brut (PIB) américain s’est accélérée au 3ème trimestre. Les Etats-Unis ont connu une croissance de 4,3% en rythme annualisé entre juillet et septembre, alors que les analystes s'attendaient, au contraire, à un ralentissement de l'activité, après une croissance de 3,8% entre avril et juin. La bonne tenue de l’économie américaine, soutenue notamment par l’accélération des dépenses de consommation, ne devrait-elle pas inciter la Fed à faire une pause au cours des prochains mois?

Le scénario de deux baisses des taux est parfaitement compatible avec une pause de la réserve fédérale dans les prochaines semaines. La bonne tenue de l’économie américaine permet de justifier une approche graduelle de la part de la banque centrale. En revanche, ces baisses de taux permettront à l’économie américaine de retrouver progressivement un sentier de croissance plus élevé que celui observé en 2025.  

«La dette aux Etats-Unis, bien qu’elle continue d’augmenter par rapport au PIB américain, n’est pas perçue comme risquée parce que le pays bénéficie du privilège du dollar et de son rôle de monnaie de réserve mondiale. Le privilège du dollar demeure et cela ne va pas changer de sitôt.»

La question de la nomination d’un successeur à Jerome Powell, qui achève son mandat en mai 2026, fait aussi l’objet de beaucoup d’attention actuellement. Les pressions politiques exercées par Donald Trump pourraient-elles conduire à la nomination d’un nouveau président de la Fed, plus enclin à abaisser les taux d’intérêt que son prédécesseur?

Il ne faut pas se concentrer uniquement sur le nom du successeur de Jerome Powell mais il faut également tenir compte du renouvellement de l’ensemble du Conseil des gouverneurs, composé de sept membres, de la Fed. Outre celui-ci, le FOMC est aussi composé du président de la Fed de New York, complété par quatre présidents issus des banques régionales de la Fed. La Fed est ainsi une institution dont le pouvoir est largement distribué qui ne repose pas que sur le pouvoir de son seul président. Il y a des gouverneurs colombes («dovish»), d’autres qui sont faucons («hawkish»). Dans tous les cas, personne n’a intérêt à avoir une Fed qui ne soit plus indépendante. Pour les marchés, il est important que la politique monétaire de la Fed reste intelligible et lisible. La question de la lisibilité est essentielle – et elle est un corollaire de celle de son indépendance.

La dette aux Etats-Unis dépasse les 120% du PIB, comparé à une estimation d’environ 117% pour la France. Pourtant, on parle beaucoup plus de la crise de la dette au sujet de la France qu’en ce qui concerne les Etats-Unis. Comment l’expliquer?

La dette aux Etats-Unis, bien qu’elle continue d’augmenter par rapport au PIB américain, n’est pas perçue comme risquée parce que les Etats-Unis bénéficient du privilège du dollar et de son rôle de monnaie de réserve mondiale. Le privilège du dollar demeure et cela ne va pas changer de sitôt. L’autre grande différence est que l’économie américaine génère de la croissance, tandis que l’économie française beaucoup moins. Cela joue un rôle car davantage de croissance nominale induit davantage de recettes publiques, ce qui permet de réduire les déficits.

«La Tech et l’accès au terres rares est le moyen de pression de la Chine vis-à-vis des Etats-Unis.»

Les craintes d’une augmentation de l’endettement aux Etats-Unis et l’affaiblissement du dollar n’expliquent-ils pas aussi l’envolée du cours de l’or tout au long de 2025 qui a dépassé les 4500 dollars l’once récemment?  

On établit souvent un lien entre hausse du prix de l’or et la baisse du cours du dollar. Toutefois, d’autres facteurs entrent également en ligne de compte. Bien sûr, la politique de Donald Trump a contribué à la formation cette «bulle» sur l’or, alimentée aussi par les attentes de baisse des taux d’intérêt. Le fait que les avoirs russes aient été gelés y a également contribué car, comme on le sait, il n’est pas possible de «geler l’or» lui-même. Toutefois, le facteur le plus décisif qui a soutenu le cours de l’or tout au long de 2025, et qui continuera certainement à le faire ces prochains mois, est le fait que de nombreuses banques centrales continuent de diversifier leurs réserves de changes en utilisant de l’or pour échapper au dollar.

Que pensez-vous de la situation de l’économie en Chine?

Un défi central pour la Chine est d’éviter que son économie ne s’installe durablement dans la déflation. En subventionnant massivement certains secteurs de son industrie, la Chine a mis en place des surcapacités qui ont entraîné une baisse continuelle des prix, pouvant entraîner un phénomène de fuite en avant. Les entreprises abaissent leur prix pour rester compétitives, les consommateurs reportent leurs achats en espérant obtenir des prix encore plus avantageux plus tard. Les parallèles entre la Chine d’aujourd’hui et le Japon des années 1990 et 2000 sont à cet égard saisissants.

«Le marché s’est peut-être un peu vite emballé en mars dernier à la suite des annonces des programmes d’investissement dans les infrastructures et la défense en Allemagne. On surestime l’impact de ces plans de relance sur la croissance en Allemagne.»

La Chine dispose néanmoins d’atouts importants, dans la Tech notamment. La Tech et l’accès au terres rares est le moyen de pression de la Chine vis-à-vis des Etats-Unis. De plus, la Chine a réussi à se faire une place dans l’IA en proposant cette technologie de manière ouverte pour des applications, le tout avec des coûts beaucoup plus faibles et une consommation moindre en énergie.

L’énergie jouera en quelque sorte un rôle d’arbitre entre la Chine et les Etats-Unis. Le manque d’énergie bon marché peut être un obstacle pour les acteurs de la Tech et de l’IA aux Etats-Unis.

Concernant l’Europe, comment observez-vous la meilleure performance des actions européennes par rapport aux actions américaines en début d’année, qui ne s’est pas poursuivie en seconde partie d’année?

2025 a pu être divisée en plusieurs phases. Les actions européennes ont été leader durant le 1er trimestre. Le DAX a bondi grâce aux annonces faites au sujet des plans de relance. 

Ensuite, à partir d’avril, ce sont les actions américaines ont regagné du terrain. A compter du 3ème trimestre, les Etats-Unis ont repris l’avantage: les actions du S&P 500 ont continué de progresser en seconde moitié d’année, tandis que les valeurs du DAX font du surplace depuis juillet dernier. Le marché s’est peut-être un peu vite emballé en mars dernier à la suite des programmes d’investissement dans les infrastructures et la défense en Allemagne. A mon avis, on surestime l’impact de ces plans de relance sur la croissance en Allemagne. Celle-ci devrait atteindre moins de 1% en 2026. En décembre, certains instituts ont d’ailleurs revu à la baisse leurs prévisions de croissance pour 2026. Il est possible que ces plans de relance ne déploient vraiment leurs effets qu’à partir de 2027.