C’est fait à 90%
Demain soir, la Fed aura donc vraisemblablement porté ses taux directeurs de 3,5%-3,75% à 3,75% - 4%. Il y a une semaine, 65% des intervenants de marché s’attendaient à ce mini-durcissement de politique monétaire. Ils sont aujourd’hui 90%. Nous estimons toujours qu’à moyen terme, cette hausse de taux est tout sauf une mauvaise nouvelle pour les marchés obligataires. C’est le sens de notre titre un brin provocateur: à horizon 2027, il s’agit d’une décision plutôt dovish. La Fed n’avait de toute manière pas le choix avec un Core PCE qui refuse à quitter la zone des 3% et des tensions géopolitiques accrues au Moyen-Orient qui nous font penser que la décrue des prix de l’énergie, ce n’est pas pour tout de suite. Les taux longs américains n’apprécient pas le scénario de la pièce qui se joue en ce moment mais ils ne s’envolent pas non plus vers des niveaux stratosphériques, contrairement aux prédictions des Cassandre qui n’ont toujours pas compris qu’un 10 ans à 5% et un 30 ans à 5,4% cela reste un sujet obligataire mais si la dérive se poursuit, cela devient un casse-tête pour Wall Street. Messieurs Warsh et Bessent, accordez vos violons, ça va être à vous de jouer.
Inflation 2027: oubliez Ormuz et méfiez-vous de Godzilla
L’information circule désormais dans les médias généralistes: la version «hard» de El Niño, que l’on nomme Godzilla, arrive prochainement et pourrait bien faire exploser les cours de certaines matières premières comme le blé, le sucre, le café ou le cacao (et tant d’autres). Cela signifie qu’en 2027, si le conflit au Moyen-Orient devait redescendre en intensité, avec éventuellement un déblocage d’Ormuz (cela n’est pas tout à fait farfelu une fois passées les élections de mi-mandat), l’inflation ne serait pas pour autant orientée à la baisse. Pour être tout à fait soulagés, il faudra attendre de voir si Godzilla a un impact significatif sur les soft commodities. Un tel argument milite en faveur des TIPS et à ceux que la duration effraie, nous conseillons de ne pas faire l’amalgame entre duration en taux nominaux et duration en taux réels.
La BCE joue avec le feu
C’est promis, nous ne ferons plus de mauvaises blagues moqueuses à propos de Jean-Claude Trichet. Lui au moins, il n’a monté les taux qu’une seule fois! Ce qui était frappant jeudi, d’autant plus pour des Genevois en congé tarte aux prunes, c’était la juxtaposition (sans doute involontaire) dans les grands journaux français de deux titres: la BCE monte ses taux et le gouvernement français abaisse sa prévision de croissance 2026 à 0,5% et 2027 à 1%. Certes, l’inflation est un sujet préoccupant mais, comme nous l’avons maintes fois mentionné, la Fed peut se permettre ce genre de «coquetterie», pas la BCE. Surtout pas! La zone euro était au bord de la récession mais «grâce» à la BCE, elle y va désormais tout droit. Il y a quelques mois, nous craignions de voir le 10 ans Bund à 3%; aujourd’hui, il navigue au-dessus de 3,5%. Et le spread Bund-OAT? il s’affiche à quasiment 1% aujourd’hui. Nous estimons toujours que le niveau fair-value avoisine les 85 points de base. Les écartements de spread récents sont dus à l’effet «Mélenchon qualifié au second tour» dans les sondages. Rappelons-nous également que la BCE peut mettre en œuvre son programme TPI en cas de besoin. Il faut donc rester vigilants, ne pas traiter le sujet comme quelque chose de mineur mais ne pas jeter non plus le bébé avec l’eau du bain. A 60 points de base en février, c’était vraiment optimiste, mais à 100bp aujourd’hui, il y a de l’exagération qui ne tient pas compte de certains facteurs de stabilisation que Fitch n’a pas manqué de mentionner la semaine dernière lorsqu’ils ont confirmé la note A+ à la France en assignant une perspective stable à la notation. Enfin une bonne nouvelle pour Bercy!