Le statut de valeur refuge du dollar américain pendant la pandémie a atteint son point culminant en avril, mais depuis lors, il s'est considérablement affaibli. Il est sous pression depuis un certain temps, mais ses performances par rapport aux autres devises sont inégales. Bien qu'il ait baissé par rapport à l'euro et à d'autres valeurs refuges comme le yen et le franc suisse, le dollar s'est montré plus résistant face à la livre sterling et aux monnaies liées aux matières premières. En revanche, il a fortement progressé par rapport aux monnaies des marchés émergents.

Rétrospectivement, le dollar a connu une hausse à partir de 2018, d'abord stimulée par les mesures de relance budgétaire, puis soutenue par l'escalade de la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine en 2019. Pendant ce temps, l'Europe s'est enlisée dans la saga Brexit et est devenue une victime collatérale de la guerre commerciale de Trump.

Lorsque la pandémie a frappé au début de 2020, le dollar a atteint un sommet en raison d'une forte demande de liquidités, les lignes de swap de la Fed atténuant les tensions sur le financement en dollars. Depuis lors, il a connu une baisse constante, et environ la moitié de la hausse du dollar depuis 2018 a été effacée au cours des trois derniers mois seulement.

La détérioration spectaculaire de la position extérieure des États-Unis (avec une relance budgétaire record financée par l'expansion massive du bilan de la Fed), combinée à la réduction de la croissance et des écarts de taux par rapport au reste du monde (en raison de la mauvaise gestion de la crise de COVID par Washington), a remis en question le statut du dollar américain en tant que monnaie de réserve mondiale. Dans le même temps, il a propulsé l'or près de ses sommets historiques.

A court terme, le dollar pourrait bien bénéficier d'un répit, car certains de ces facteurs négatifs sont susceptibles de s'atténuer. Les cas de coronavirus sont en baisse aux États-Unis - bien que partant d'un point haut - alors qu'ils s'accélèrent dans d'autres pays. La sous-performance relative de l'économie américaine devrait également se modérer, car d'autres économies durcissent leurs propres restrictions en matière de virus. Les progrès laborieux réalisés par les législateurs américains pour convenir d'un nouveau paquet visant à éviter un précipice budgétaire (Cares 2.0) sont également positifs à court terme pour le dollar, tempérant les craintes d'une perte de contrôle des finances publiques américaines. L'intensification des négociations de Brexit, qui devraient se poursuivre jusqu'à la dernière minute, pourrait également affaiblir la livre sterling. Enfin, la faiblesse du dollar s'étire techniquement, le sentiment et le positionnement appelant à une consolidation.

Mais à plus long terme, nous nous attendons à ce que le dollar continue de s'affaiblir. La poursuite de la reprise économique mondiale continuerait à éroder la demande de liquidités en dollars américains. La Fed a indiqué qu'elle était prête à laisser l'inflation dépasser les objectifs d'inflation moyenne, ce qui permettrait de maintenir de faibles écarts de taux, tandis que l'aggravation du double déficit américain maintiendrait un flux de nouvelles négatives dans les mois à venir. Enfin, l'incertitude politique entourant les élections américaines de novembre, qui donneront aux électeurs le choix entre des taxes intérieures plus élevées ou des droits de douane plus importants, pourrait freiner la demande de dollars.

A notre avis, cependant, les inquiétudes concernant le statut de réserve monétaire du dollar sont exagérées. Les avoirs et les transactions en dollars restent dominants par rapport à ses deux alternatives imaginables: l'euro et l'or. En outre, le faible attrait du dollar pour les bons du Trésor est compensé par les flux vers les actions et les obligations des entreprises américaines. La Russie et la Chine tentent de limiter leur dépendance vis-à-vis du dollar, mais elles auraient du mal à dénouer leurs relations profondément imbriquées. En outre, les banques centrales s'efforceront d'empêcher toute appréciation significative du taux de change, ce qui pèserait sur leurs propres économies et aggraverait les pressions déflationnistes.

Il existe un potentiel de baisse supplémentaire du dollar de 5 à 10% au maximum, ce qui comblerait largement l'écart avec les évaluations de la parité des pouvoirs d'achat (PPA). Combiné à des injections massives de liquidités au niveau mondial, un dollar plus faible assouplirait encore les conditions financières, en particulier pour les économies des pays émergents exposées à la dette extérieure.

Les prix des produits de base progresseraient également et les revenus des exportateurs américains augmenteraient à mesure que leurs produits deviendraient plus compétitifs. Oui, les États-Unis importeraient de l'inflation, mais pas suffisamment - pour le moment - pour déclencher des signaux alarmants.