Le pire est probablement derrière nous

Esty Dwek, Natixis Investment Managers Solutions 

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Les décideurs politiques ont contribué à éviter les pires scénarios, mais une plus grande volatilité est attendue car les risques persistent.

Les données économiques continuent de confirmer un fort rebond de l'activité depuis le point bas d'avril. Aux Etats-Unis, les PMI manufacturiers et les services ont dépassé les prévisions et des surprises positives ont été constatées dans les PMI européens et chinois. Deux mois de rapports solides sur l'emploi aux États-Unis ont également été encourageants, ajoutant 4,8 millions d'emplois en juin et 2,7 millions en mai, mais il y a encore environ 15 millions d'emplois de moins qu'en février et il faudra beaucoup de temps pour les récupérer. En effet, si le pire semble être derrière nous, et si le rebond a été plus fort que prévu, il faudra beaucoup de temps pour retrouver les niveaux d'activité d'avant la crise. Néanmoins, la reprise a commencé.

Les cas de coronavirus continuent d'augmenter dans un certain nombre d'Etats américains, ce qui ralentit le processus de réouverture. Ailleurs, un certain nombre de cellules sont également apparues, ce qui entraîne des restrictions spécifiques à certaines zones. Pour l'instant cependant, les hospitalisations et les décès n'ont pas augmenté de manière significative, ce qui laisse penser qu'un retour à un confinement total est peu probable. Bien que cette tendance soit inquiétante et doive être surveillée, et que le sentiment des investisseurs ait été influencé par ces préoccupations, il faut s’attendre à ce que les marchés parviennent à se redresser tant que la réouverture se poursuivra, même avec des hoquets.

Les réunions de la BCE et de la BoJ
de cette semaine ne devraient pas entraîner de changement.

A la suite des mesures sans précédent des banques centrales au plus fort de la crise et depuis, l'activité a maintenant ralenti, les mesures étant en cours et souvent déjà prolongées. Les réunions de la Banque centrale européenne et de la Banque du Japon de cette semaine ne devraient pas entraîner de changement, bien qu'un nouveau relèvement du PEPP européen soit attendu à un moment donné. La taille du bilan de la Réserve fédérale a récemment diminué, car la demande de liquidités a reculé depuis avril, mais le «filet de sécurité» de la Fed reste bien en place.

La date butoir pour la prolongation de la phase de transition de Brexit étant maintenant dans le rétroviseur, peu de progrès ont été réalisés dans les négociations, qui se poursuivront au cours des prochains mois. Le sommet européen de cette semaine devrait se concentrer davantage sur la proposition de Fonds de relance que sur Brexit, Angela Merkel faisant pression pour que toutes les parties parviennent à un accord. Dans l'intervalle, le Royaume-Uni a annoncé une nouvelle série de mesures fiscales, notamment une réduction de la TVA sur la nourriture, le logement et les attractions de 20 à 5%, afin de stimuler la croissance après une crise très mal gérée.

En ce qui concerne le pétrole, le marché a rebondi grâce aux réductions de production décidées par l'Opep+, même si la réunion de cette semaine pourrait conduire à un amoindrissement de ces réductions. En effet, les réductions de production devraient être réduites progressivement selon le calendrier prévu par l'accord. La question est de savoir si les prix se maintiendront si la production augmente, car les prix du pétrole ont évolué dans une fourchette étroite ces dernières semaines, freinés par les inquiétudes concernant la reprise due à la hausse des cas. Les prix peuvent progresser avec la reprise économique, mais ils resteront probablement plafonnés par l'abondance de l'offre et une croissance inférieure à l'avant-crise.

Malgré la montée des tensions entre les Etats-Unis
et la Chine, l'USDCNY a tenu bon récemment.

Sur le marché des changes, l'euro s'est renforcé par rapport au dollar américain, grâce aux attentes concernant le Fonds de relance européen, bien que le dollar ait reculé de manière générale récemment, l'appétit pour le risque s'étant redressé. Malgré la montée des tensions entre les Etats-Unis et la Chine, l'USDCNY a tenu bon récemment et reste proche de son niveau de début d'année. L'or poursuit sa progression grâce à la faiblesse des rendements réels, au recul du dollar américain et aux inquiétudes concernant les perspectives de croissance à court terme et les perspectives d'inflation à plus long terme, une tendance à la hausse qui devrait se poursuivre.

Qu’en est-il des marchés?

La reprise des marchés boursiers a calé ces dernières semaines, la hausse des cas freinant l'enthousiasme pour la reprise naissante. Les Etats-Unis sont à la traîne du reste du monde: le S&P500 a enregistré un rendement d'un peu plus de 1,8 % au cours des deux dernières semaines, tandis que le MSCI World et le Stoxx 600 ont enregistré des rendements respectifs de 2,7% et 3%. L'indice VIX s'est stabilisé autour de 30. Les technologies de l'information et la consommation discrétionnaire ont été les plus performantes durant cette période, tandis que les secteurs de l'énergie et des finances ont baissé, mettant fin à la rotation value qui venait de commencer.

La saison des bénéfices du deuxième trimestre commence et constitue l'un des obstacles que les marchés doivent franchir, même s'ils ont tendance à être plus tournés vers l'avenir. En effet, les bénéfices du deuxième trimestre montreront le point de départ de la reprise des bénéfices et aideront à mesurer l'ampleur des dégâts causés par la crise. Le consensus s'attend à une chute des bénéfices de -44% d'une année sur l'autre et à une baisse des recettes de -11,5%, et tout ce qui pourrait être pire pourrait affecter le sentiment.

Les spreads de crédit ont continué à se resserrer,
le High Yield se réduisant davantage que l’Investment Grade.

Les marchés «priçant» un scénario rose, les obstacles récents ont ralenti l'appétit pour le risque, mais les marchés ne seront pas complètement déroutés par les risques à venir et ils avanceront progressivement. En effet, il est peu probable que les tensions croissantes entre les Etats-Unis et la Chine s'apaisent avant les élections américaines, et une plus grande volatilité est attendue, car les marchés évaluent également le gagnant le plus probable, mais avec un sentiment toujours baissier, des niveaux de trésorerie élevés et le soutien continu des banques centrales, les risques sont devenus plus limités. Néanmoins, il convient de rester prudents et de ne pas devenir trop agressif dans les portefeuilles.

Les marchés obligataires continuent de bien se comporter. Les rendements des obligations du Trésor américain à 10 ans ont chuté de 57 points de base depuis le pic du marché du 19 février et se négocient autour de 0,61% – toujours en hausse par rapport au plus bas historique de 0,42%. De même, les Bunds se sont également redressés et affichent désormais un rendement de -0,41 %, bien qu'en hausse par rapport au plus bas de -0,85 %. Compte tenu des craintes actuelles, des mesures prises par les banques centrales et de la lenteur de la reprise, les rendements obligataires devraient rester très bas pendant longtemps.

Les spreads de crédit ont continué à se resserrer, le High Yield (HY) se réduisant davantage que l’Investment Grade (IG). Les spreads de rendement des IG américains sont revenus à 141 points de base (contre un maximum de 373 points de base), ceux des HY américains à 582 points de base (contre 1’100 points de base), ceux des IG de l'UE à 144 points de base (contre 253 points de base) et ceux des HY de l'UE à 518 points de base (contre 919 points de base). Les spreads devraient se stabiliser à court terme, mais qu'ils pourraient se resserrer davantage par la suite.

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