Le président Donald Trump a entamé son deuxième mandat par une série de mesures concernant l’immigration, la règlementation, le commerce et plus encore. Si l’incertitude demeure élevée, nous identifions plusieurs grands thèmes économiques à suivre cette année pour les investisseurs de Washington.
Les politiques de la nouvelle administration Trump pourraient avoir des effets mitigés sur l’économie – certaines favoriseront la croissance et l’optimisme, tandis que d’autres pourraient freiner la croissance et affecter le sentiment des marchés ou limiter les progrès sur l’inflation. L’impact cumulé pour 2025 et 2026 dépendra en grande partie de la portée et de l’enchaînement de ces politiques, ainsi que de la manière dont les marchés et les autres pays réagiront.
Dans notre prévision économique de base pour les Etats-Unis – où les réductions fiscales sont prolongées, les tarifs douaniers augmentés et les réductions des dépenses sont modestes – nous prévoyons que l’impulsion fiscale (c’est-à-dire l’impact des changements politiques sur la croissance) sera modérément négative ou stable cette année, tandis que l’inflation devrait être légèrement plus élevée, et que la Réserve fédérale pourra continuer à se concentrer sur la normalisation progressive de sa politique au fil du temps.
Les principaux thèmes de la deuxième administration Trump, sans ordre particulier – sont la démondialisation, les réductions fiscales financées par le déficit, le DOGE, les expulsions et la déréglementation.
1) Démondialisation
Tout comme lors de la première administration Trump, nous nous attendons à ce que Trump 2.0 mette l’accent sur une politique « America First », notamment en ce qui concerne le commerce. Cela inclura probablement des tarifs douaniers, des contrôles à l’exportation, et davantage de surveillance – voire des interdictions pures et simples – des investissements en capital, des mesures que Trump 2.0 pourra en grande partie prendre sans l’approbation du Congrès.
Nous prévoyons plusieurs annonces durant les premiers jours de son mandat qui mettront en évidence sa détermination à imposer des droits de douane. Dès le premier jour, il a réclamé à ses secrétaires de cabinet d’enquêter et de « recommander des mesures appropriées » pour traiter le déficit commercial des biens. Bien que ces actions n’aient pas atteint l’ampleur (comme un droit de douane universel de 10 %) que certains observateurs anticipaient, nous conseillons aux investisseurs de ne pas en faire une lecture trop hâtive : Trump pense que les droits de douane sont efficaces, seuls ou comme tactiques de négociation, et nous nous attendons à plus d’annonces sur la politique commerciale à venir. Concernant le Mexique et le Canada – des sujets de préoccupation immédiate pour de nombreux investisseurs – des droits de douane sectoriels semblent plus probables que des droits de douane globaux, bien que la décision revienne à Trump.
Quels sont les effets macroéconomiques probables? Alors que de nombreux investisseurs se concentrent sur l’impact des droits de douane sur la hausse des prix – tant pour les biens finis importés et vendus directement aux consommateurs, que pour les biens intermédiaires utilisés par les fabriquants américains – nous pensons que les droits de douane auront également des effets négatifs sur la croissance, du moins à court terme. Dans notre prédiction, nous prévoyons une inflation de base légèrement plus élevée, d’environ 20 à 40 points de base, aux États-Unis en 2025. Les effets négatifs sur la croissance devraient être de taille similaire ; cependant, l’impact variera considérablement en fonction de plusieurs facteurs :
L’ampleur des droits de douane à terme – plus ils seront généralisés, plus le risque de représailles économiques de la part d’autres pays est élevé, et avec une réduction du potentiel de substitution des importations par les consommateurs et les fabricants américains.
L’étendue des exclusions – les tarifs imposés sur la Chine sous Trump 1.0 ont finalement exclu certains produits ainsi qu’un échelonnement des droits de douane.
Le calendrier des droits de douane est crucial – notamment, s’ils sont appliqués d’emblée ou s’ils sont introduits progressivement, conjointement avec les effets d’un projet de loi fiscale et de la déréglementation.
Les réactions des autres pays, particulièrement les tarifs douaniers de représailles et les changements de politiques monétaires, seront également déterminantes. Par exemple, certains effets négatifs des droits de douane de Trump 1.0 pourraient avoir été compensés par un dollar américain plus fort et un yuan plus faible. Un grand gagnant des droits de douane ? Le déficit américain : il pourrait diminuer si les recettes douanières, qui s’élèvent actuellement à environ 100 milliards de dollars par an, augmentaient de manière significative en fonction de la composition des droits de douane.
2) Réductions d’impôts financées par le déficit
Cette année, le Capitole s’intéressera tout particulièrement à la loi sur les réductions d’impôts et d’emplois (Tax Cuts and Jobs Act) de 2017, qui arrive à expiration. Si aucune action n’est prise, environ 4 200 milliards de dollars de réductions fiscales sur dix ans, principalement pour les particuliers, expireront à la fin de 2025. Trump a également évoqué l’adoption de nouvelles réductions fiscales, telles que la suppression de l’impôt sur les pourboires, une augmentation du plafond de la taxe d’État et locale (SALT) au-delà des 10’000 dollars actuels, et une réduction de l’impôt sur les sociétés pour les entreprises « Made in America ».
Quels sont les effets macroéconomiques possibles? L’impact principal des réductions d’impôts sera probablement sur le déficit. De nombreuses questions demeurent quant à la structure du projet de loi fiscale – les réductions d’impôts seront-elles prolongées uniquement pour quatre ou cinq ans afin de réduire le coût du projet de loi et seront-elles accompagnées de mécanismes de compensation augmentant les recettes sur dix ans, ou certaines des voix les plus puissantes, qui estiment que les réductions d'impôts ne doivent pas être payées, l'emporteront-elles ? Quoi qu’il en soit, nous pensons que ces réductions d’impôts creuseront potentiellement le déficit sur le long terme.
Cependant, bien que le coût de bon nombre de ces propositions soit élevé, nous nous attendons à ce qu’elles aient un impact positif, mais limité, sur la croissance en 2026. L’accent est surtout mis sur la prolongation des réductions d’impôts devant expirer à la fin de 2025, et, le maintien des taux d’imposition n’aurait aucun effet sur la croissance. Certaines des autres modifications fiscales envisagées pourraient offrir des impulsions favorables modérées, tout comme la réduction de l’incertitude en matière de politique fiscale, mais nous ne prévoyons pas que de nouvelles réductions d’impôts modifieront de manière significative les perspectives macroéconomiques.
Vue d’ensemble : Bien que les perspectives à long terme concernant la dette publique américaine restent préoccupantes, une amélioration du déficit à court terme semble possible grâce à des politiques fiscales, des réductions des dépenses et des droits de douane plus élevés qui augmenteraient les recettes publiques.
3) DOGE: le Département de l’Efficacité Gouvernementale
Le DOGE vise à utiliser la technologie pour remédier aux inefficacités dans l’ensemble du gouvernement américain. Bien que le décret de création du DOGE, pris le premier jour du mandat, ne mentionne pas les dépenses, son objectif initial incluait des recommandations pour des réductions de dépenses ainsi que pour améliorer l'efficacité. Il est important de noter que, à l'exception de certaines petites marges de manœuvre concernant l’allocation des dépenses, l’utilisation potentielle d’un outil ésotérique appelé « impoundment », et la possibilité d’imposer des restrictions sur la manière dont les États dépensent les fonds destinés aux soins de santé, le pouvoir exécutif a peu d’aptitude pour réduire les dépenses lui-même ; toute réduction significative des dépenses devra passer par le Congrès.
Nous pensons que (avec ou sans l’aide du DOGE), il est très probable que des réductions de dépenses soient adoptées dans le cadre d'un projet de loi de réconciliation budgétaire, en plus de l'annulation de certains éléments sur la Loi pour la réduction de l’inflation (Inflation Reduction Act). L'augmentation des recettes nettes pourrait varier de 100 à 200 milliards de dollars par an, voire plus. Aller plus loin serait beaucoup demander, compte tenu de la maigre majorité républicaine à la Chambre des représentants.
Quels sont les effets macroéconomiques probables? Nous pensons qu’au moins une partie de ces réductions de dépenses pourrait être utilisée pour financer de nouvelles réductions fiscales, ce qui ne réduirait probablement pas directement le déficit, bien que cela puisse contribuer à en limiter l’augmentation. Parallèlement, Trump n’a fait aucune mention des déficits ou de la dette dans son discours inaugural, et les réductions de dépenses pourraient être plus difficiles à faire passer dans une majorité républicaine restreinte à la Chambre des représentants que ce que certains observateurs prévoient.
4) Expulsion
Nous nous attendons à ce que l’immigration occupe une place centrale sous Trump 2.0. En effet, l’un des décrets exécutifs pris le premier jour a été de déclarer un état d’urgence nationale à la frontière sud. Nous pensons que de nombreuses mesures initiales (telles que la restriction des demandes d’asile) viseront à stopper le flux de migrants. Toutefois, les actions prises par l’administration Biden à la frontière sud en juin 2024 ont déjà considérablement réduit le nombre de traversées de migrants par rapport au pic de 2023. Alors que nous imaginer Donald Trump tenter de fermer intégralement la frontière, il est également probable qu'il se concentre sur l'expulsion, mais là, il aura besoin du Congrès pour obtenir le financement nécessaire à des actions de plus grande envergure.
Quels sont les effets macroéconomiques probables? La plupart des économistes estiment que la restriction de l'immigration aurait un effet négatif immédiat sur la croissance, car les immigrants consomment (nourriture, logement, etc.) dès leur arrivée dans le pays. Une grande partie du ralentissement de la croissance semble déjà intégrée dans les perspectives pour 2025 (compte tenu de la réduction de l'immigration sous les politiques de Biden). Ainsi, l'impact le plus important pourrait survenir en 2026 si un programme de déportation plus large venait à être mis en place.
Les effets sur l'inflation seraient plus variés. Une offre de travail réduite pourrait exercer une pression à la hausse sur les salaires, et nous nous attendons à ce que la diminution de l'immigration contribue à la diminution du taux de chômage cette année (toutes choses égales par ailleurs). Toutefois, nous pensons également que le ralentissement de l’immigration pourrait réduire l'inflation dans certains secteurs tel le logement, ce qui se traduirait par des effets inflationnistes globalement ambigus.
5) Déréglementation
A l'instar de 2017, nous avons assisté à une série de décrets exécutifs dès le premier jour du deuxième mandat de Donald Trump, visant à réduire la réglementation. Beaucoup de ces décrets cherchent à défaire ce que Biden a mis en place, tout comme Biden avait annulé les décisions de Trump. Nous prévoyons que la deuxième administration Trump cherchera également à revenir sur les réglementations existantes. Il s'agira probablement d'une démarche plus évolutive que révolutionnaire, mais impliquerait probablement une approche plus souple en matière d'application des règles. Un des domaines sur lesquels l’accent sera mis, semble celui de la régulation financière (y compris le Bureau de la Protection Financière des Consommateurs, CFPB, et la Réserve fédérale), ainsi que les restrictions liées à l'énergie et au climat. En effet, dans son discours inaugural, Trump a déclaré une urgence énergétique nationale et a proclamé: "Drill, baby, drill. »
Quels sont les effets macroéconomiques probables? Nous pourrions observer une dynamique favorable à la croissance grâce à une incertitude politique réduite, ainsi qu'une amélioration des "animal spirits" et du sentiment général. Les indicateurs économiques basés sur des enquêtes montrent des signes précoces d'une plus grande certitude politique qui soutient les embauches aux États-Unis.
Conclusion pour les marchés, l'économie et la Réserve fédérale
Il y a plus de questions que de réponses quant à la manière dont les cinq D affecteront en définitive l'économie dans son ensemble : Beaucoup dépendra de leur portée et de leur chronologie, ainsi que des réactions des autres pays et des marchés. Dans l'ensemble, nous pourrions assister à des politiques globalement positives pour la croissance et les marchés à risque, tandis que d'autres pourraient provoquer des turbulences sur les marchés. Notre prévision de base prévoit des politiques plutôt neutres ou faiblement négatives pour la croissance à court terme, tout en exerçant une légère pression sur l'inflation.
Etant donné que les prévisions sur la croissance et l'inflation dans ces scénarios de base exerceraient une pression opposée sur le double mandat de la Réserve fédérale, qui consiste à soutenir le plein emploi (croissance) et à maintenir des prix stables, comment les décideurs de la politique monétaire réagiront-ils ? ? Même avec des droits de douane plus élevés, nous pensons que le risque penche en faveur de baisses de taux supplémentaires en 2025, plutôt que de hausses comme l'anticipent actuellement les marchés, et ce, pour plusieurs raisons.
Premièrement, l'analyse de la Réserve fédérale (publiée en 2018) sur l'impact des droits de douane sous l'administration Trump 1.0 était cohérente avec notre avis selon lequel les responsables de la Fed sont susceptibles de faire abstraction de l'ajustement ponctuel du niveau des prix causé par les droits de douane, en l'absence d'un relèvement des anticipations d'inflation. Deuxièmement, une politique tarifaire plus radicale que notre scénario de base (par exemple, des droits de douane importants généralisés sur le Mexique et le Canada) risquerait d'avoir des effets négatifs non linéaires sur la croissance à court terme. Dans cette optique, l'ancien gouverneur de la Fed (et nommé par Trump) Randal Quarles a récemment soutenu que des droits de douane plus élevés pourraient inciter la Fed à abaisser les taux plus qu'elle ne l'aurait fait autrement, malgré la tendance des droits de douane à augmenter les prix. Enfin, nous pensons que les responsables de la Réserve fédérale devraient observer une hausse significative des prix due aux tarifs douaniers, entraînant une augmentation marquée des attentes d'inflation, avant de commencer à réagir, risquant ainsi un changement permanent à la hausse de l'inflation. C'est un phénomène que nous n'avons pas observé pendant la période de forte inflation qui a suivi la pandémie. En d'autres termes, nous pensons toujours que la barre pour des hausses de taux de la Fed reste très haute.