Le marché secondaire du private equity désigne le marché de revente des parts de fonds de private equity déjà constitués. Là où le primaire consiste à s’engager dans un fonds au moment de sa levée, le secondaire consiste à acheter ces fonds en cours de vie, avec une visibilité accrue sur les actifs sous-jacents.
Ce marché s’est développé très largement ces dernières années. Il joue désormais un rôle stratégique car il permet d’apporter de la liquidité dans une classe d’actifs illiquide par nature et constitue un outil de gestion active des expositions non cotées. D’une part, il permet aux investisseurs historiques d’ajuster leurs allocations sans attendre la fin de vie des fonds sous réserve des conditions de marché et de la qualité des actifs concernés. D’autre part, il permet à de nouveaux clients d’investir dans des portefeuilles déjà investis, potentiellement avec une courbe en J atténuée et un profil de risque/rendement attractif.
Les levées de fonds et le volume de transactions n’ont cessé de battre des records au fil des années. Plusieurs facteurs expliquent cette croissance. La montée en puissance structurelle du private equity dans les allocations des investisseurs institutionnels comme dans celui des clients privés constitue un premier moteur. Plus de fonds primaires signifie mécaniquement plus de besoins de rotation et donc plus d’opportunités sur le secondaire. Les contraintes réglementaires incitent notamment les investisseurs institutionnels à optimiser leurs ratios et à réduire la durée moyenne de leurs engagements. Enfin, la hausse des taux et le ralentissement des distributions depuis 2022 ont accentué le besoin de liquidité.
Des investisseurs qui comptaient sur les retours de cash des fonds pour financer de nouveaux engagements utilisent désormais le secondaire pour libérer des marges de manœuvre.
Le marché secondaire s’est longtemps développé autour de décotes significatives par rapport à la valeur comptable des actifs. Aujourd’hui, le marché est beaucoup plus sophistiqué: les meilleurs portefeuilles se négocient avec une décote limitée voire nulle lorsqu’il y a une forte concurrence entre acheteurs. En revanche, sur des portefeuilles très diversifiés ou détenant des actifs plus disparates, les décotes restent plus marquées, surtout si le vendeur est pressé.
Dans tous les cas, ce qui fait le prix, c’est la qualité et la granularité du portefeuille, la crédibilité des gérants sous-jacents et la maturité des actifs.
Selon Alexandre Siclet, si la décote peut être vue comme «la cerise sur le gâteau», le plus important reste la qualité des ingrédients et le talent du pâtissier.
Par ailleurs, les opérations dites GP-led prennent une place croissante sur le marché secondaire. Elles consistent pour un gérant (GP) à organiser lui-même une solution secondaire pour prolonger la détention de certains actifs, souvent via un véhicule dit «de continuation». Les investisseurs existants ont alors le choix entre rester dans l’opération ou vendre leurs parts à des acheteurs secondaires. Contrairement aux transactions LP-led classiques, qui sont principalement motivées par les besoins de liquidité des investisseurs, les GP-led répondent plutôt à une logique industrielle: le gérant considère qu’il peut encore créer de la valeur pendant encore plusieurs années.
L’intégration du secondaire dans une allocation peut répondre à plusieurs objectifs. Avec un seul investissement, un client accède à un portefeuille déjà constitué de centaines voire milliers de sociétés, mieux diversifié qu’un fonds primaire classique. Contrairement au primaire, où l’on investit «à l’aveugle», le secondaire offre une transparence sur les actifs sous-jacents. Les décotes, quand elles existent, ainsi que la maturité réduite des actifs, peuvent permettre d’obtenir un couple rendement/risque plus attractif. Enfin, un investisseur secondaire reçoit généralement ses premières distributions plus tôt que dans le cadre d’un investissement primaire.
Ces éléments reposent sur une analyse générale du marché secondaire et ne constituent pas une recommandation d’investissement.
Comme pour n’importe quel investissement comportant des risques, il convient de se rapprocher de son conseiller avec qui l’investisseur devra analyser minutieusement plusieurs points, notamment l’équipe de gestion, son expérience, le volume de transactions déjà réalisées et son track-record, ainsi que la stratégie du fonds, sa géographie, la taille des sociétés ciblées et les secteurs concernés. Les frais de gestion et la durée de vie des fonds constituent également des critères d’attention importants.