Des anges en difficulté

Communiqué, AXA Investment Managers

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En observant l’évolution d’indices obligataires, AXA IM a étudié le phénomène du glissement d’entreprises investment grade dans la catégorie high yield: quelles sont les répercussions de ces «fallen angels» sur les portefeuilles?

Pour l’instant, les spécialistes estiment que le risque de dégradation de certaines entreprises à la catégorie high yield (notations inférieures à BBB-) est faible. Ainsi, la part des fallen angels dans les obligations high yield émises en dollars US est au plus bas depuis 20 ans, et pour les obligations de même catégorie en euros, depuis dix ans. Si la dynamique de bénéfices des entreprises faiblit, cela pourrait cependant changer, et les investisseurs pourraient craindre à nouveau de détenir ce genre de titres.

Selon les spécialistes, une dégradation des notations pourrait rogner 10 à 25% des spreads sur les titres investment grade dans les 12 à 18 mois. Cette analyse repose sur l’hypothèse que le cycle de notation va se dégrader, entraînant des dégradations et donc une hausse de la proportion de fallen angels. Il en va de même pour le risque associé que la valeur de marché d’une obligation détenue par un portefeuille doive être revue à la baisse selon le principe mark-to-market.

«Le risque de fallen angel semble pour l’instant sous contrôle, mais nous assistons à une recrudescence des risques spécifiques aux entreprises», explique Greg Venizelos, Senior Credit Strategist chez AXA IM. «Par exemple, en novembre, le nombre de fallen angels n’a jamais autant progressé depuis mars 2016. Et le risque s’est pérennisé avec la multiplication des obligations BBB- sur la dernière décennie.»

Les biens de consommation, le commerce de détail
et les médias sont particulièrement concernés.

Les marchés financiers ont connu la période de fallen angels la plus grave de toutes après l’éclatement de la bulle dotcom au début des années 2000, les secteurs des télécoms et des technologies ayant été touchés de plein fouet. Certes, à l’époque, l’élargissement des spreads n’était pas aussi dramatique que pendant la crise financière des années 2007-2008, mais cela a tout de même provoqué une migration profonde et persistante des notations vers la catégorie high yield. Les principales victimes de la prochaine vague de dégradations pourraient être les secteurs des biens de consommation, le commerce de détail et les médias, où la transformation structurelle liée à la numérisation pèse fortement sur les modèles commerciaux traditionnels.

Les fonds indiciels sont aussi exposés

Selon les estimations d’AXA IM, le taux de rotation moyen des indices de crédits d’entreprises se situe à 20% par an, car de nombreux mandats d’investisseurs prévoient la vente des obligations qui sont exclues des indices investment grade. Autrefois, c’était généralement le moment où les spreads et les cours des obligations étaient au plus bas et engendraient donc d’importantes pertes. D’après les estimations de Barclays, les pertes annuelles liées aux ventes obligatoires représentent à elles seules 25 points de base. Les fonds ayant la liberté d’éviter ce type de vente obligatoire peuvent percevoir des primes de risque de crédit plus efficacement s’ils résistent à la volatilité associée à une dégradation. De cette manière, un investisseur peut éviter l’asymétrie généralement associée au risque de crédit et qui provient du fait que, même s’il obtient quelques points de pourcentage en prime de rendement, il subit une perte à deux chiffres liée à la vente obligatoire ou à un défaut.

«C’est pourquoi il est important que l’investisseur sache à quoi s’en tenir. Chaque nouveau fallen angel peut contribuer à un environnement néfaste pour les fonds indiciels en faisant baisser les produits des obligations et en concentrant les risques sans que l’on puisse sélectionner les obligations ni contrôler leur qualité», explique Lionel Pernias, Head of Buy and Maintain London chez AXA IM. «Quelle que soit la valorisation, nous continuons de privilégier les obligations des secteurs cycliques aux notations inférieures à l’extrémité courte de la courbe. En même temps, nous nous méfions des obligations des secteurs dits défensifs, qui peuvent avoir du mal à s’adapter à la mutation technologique fulgurante et aux habitudes changeantes des consommateurs.» Les stratégies Buy-and-Maintain pourraient donc permettre aux investisseurs obligataires orientés sur le long terme d’obtenir du rendement avec un portefeuille largement diversifié d’obligations investment grade et en même temps, de limiter les risques de marché grâce à des frais moins importants, estime Lionel Pernias.

Retrouvez l’analyse complète ici.