Le cours des choses – Weekly note de Credit Suisse

Burkhard Varnholt, Credit Suisse

6 minutes de lecture

Myopie? Quelle différence en un an! Long terme: performance des actions sur plusieurs décennies.

Il semblerait qu’une année doive toujours débuter par un coup d’éclat: après le rallye de Noël et le rapprochement des antagonistes observé dans la guerre commerciale sino-américaine, le conflit entre les États-Unis et l’Iran s’est considérablement aggravé. Nous commençons donc par une comparaison annuelle et décennale pour déterminer ce qui fait bouger les marchés et ce qui reste constant. Ce faisant, un changement de perspective met en évidence des phénomènes surprenants pour les investisseurs suisses: par exemple, la raison pour laquelle les actions helvétiques leur ont rapporté beaucoup plus ces trois dernières décennies que tout autre marché boursier. L’analyse montre également pourquoi le diable se cache souvent dans les détails dans les comparaisons de performance. 
Et tandis que les actions revêtent toujours le plus grand potentiel de rendement sur le plan stratégique, leur surpondération, que nous avions décidée en dépit du consensus de l’époque, fait à présent l’objet d’un consensus dans la branche. Autant de bonnes raisons de nager à contre-courant une fois de plus. Le Comité de placement du Credit Suisse adapte ses pondérations tactiques au nouveau contexte.  

1. Myopie? Quelle différence en un an!

Vous souvenez-vous du début de l’année dernière? Bien des choses qui nous préoccupaient à l’époque sont à présent passées à l’arrière-plan tandis que de toutes nouvelles évolutions captent notre attention:

  • Au début de 2019, c’était la guerre commerciale sino-américaine qui faisait la une de la presse. Aujourd’hui, alors qu’un genre de «cessez-le-feu» a été signé sur ce front-là, nous nous inquiétons surtout de l’escalade du conflit entre les États-Unis et l’Iran.
  • À l’époque, après deux relèvements des taux directeurs américains opérés en 2018, les investisseurs redoutaient un durcissement monétaire ainsi qu’une hausse de l’inflation et des taux directeurs. Aujourd’hui, ces deux sujets d’inquiétude ont disparu après deux abaissements des taux directeurs américains et au vu de la faible inflation. Beaucoup se demandent même si les responsables de la politique monétaire disposent encore d’une marge de manœuvre.
  • À l’époque, les investisseurs avaient été traumatisés par le «krach éclair de 2018» et par une piètre année de placement. Aujourd’hui, ils se félicitent d’une excellente année 2019 tout en étant un peu frustrés de ne pas en avoir mieux profité. En effet, leurs parts de liquidités sont toujours élevées tandis que leur pondération des actions est souvent encore trop faible.
  • À l’époque, le «Brexit» et le déficit budgétaire italien avaient exacerbé les préoccupations en Europe. Aujourd’hui, celles-ci semblent s’être un peu apaisées dans les deux cas. En revanche, beaucoup s’inquiètent du recul de la conjoncture industrielle en Allemagne et de la fracture sociale en Europe.  

Soutiens involontaires: inquiétudes, scepticisme, taux élevés de liquidités

De manière générale, les indices boursiers et obligataires ont signé de nouveaux records ces dix dernières années pratiquement partout dans le monde. Depuis 2010, le S&P 500 a enregistré une performance cumulée de 253%, le deuxième rallye le plus important de son histoire, le meilleur remontant aux années 1990. À l’époque, il avait affiché une progression, augmentée des dividendes, de 530% avant de s’effondrer en mars 2000, victime de l’euphorie. Il est bien connu que les hausses se nourrissent du scepticisme et des liquidités, deux ingrédients disponibles à profusion actuellement, alors que ce n’était pas le cas dans la période d’euphorie du tournant de siècle. En effet, non seulement les investisseurs possèdent toujours d’importantes réserves de liquidités, mais les banques centrales ne se lassent pas d’injecter de l’argent frais, car elles redoutent la fragilité de l’économie et du système financier. 
Un bref regard aux cinq grandes banques centrales du monde le confirme.

  • En octobre 2019, la Réserve fédérale (Fed) américaine a repris ses achats d’obligations d’État à court terme à hauteur de 60 milliards de dollars par mois. Son bilan a ainsi atteint son niveau le plus élevé depuis octobre 2018, à savoir 4180 milliards de dollars.
  • Pendant la première phase de ses achats d’obligations (APP 1), entre 2015 et 2018, la Banque centrale européenne (BCE) a élargi son bilan, le faisant passer d’environ 2500 à 4700 milliards d’euros. Elle a entamé officiellement la deuxième phase de son assouplissement quantitatif (APP 2) le 1er novembre 2019. Depuis lors, elle achète des obligations à hauteur de 20 milliards d’euros par mois. On attribue à Milton Friedman le dicton suivant: «Il n’y a rien de plus durable que les programmes gouvernementaux temporaires».
  • La Banque du Japon (BoJ) n’a jamais interrompu son assouplissement quantitatif depuis qu’elle l’a lancé, gonflant ainsi son portefeuille d’obligations d’État japonaises de 424%. Son président, Haruhiko Kuroda, a néanmoins souligné dans une interview1 qu’il disposait encore d’une grande marge pour opérer de nouveaux achats, ce qui est bien possible étant donné l’augmentation rapide de la dette publique du Japon et le fait que la banque centrale ne possède que la moitié de celle-ci.
  • Depuis 2018, la Banque de Chine (PBOC) a réduit à sept reprises les taux de réserves obligatoires des banques d’affaires, les ramenant ainsi à leur niveau le plus faible depuis 2007. En outre, elle a abaissé plusieurs fois ses taux directeurs.
  • La Banque nationale suisse (BNS) a élargi son bilan depuis 2018, le faisant passer de 117 à 864 milliards de francs suisses actuellement, soit une multiplication par 7,4 et une augmentation supérieure à celle de la plupart des autres banques centrales du monde. Plus de 90% de la somme de son bilan correspondent à des placements en devises, lesquels se sont régulièrement étoffés ces douze derniers mois.

Nous voyons donc que les inquiétudes, les crises ou les scénarios d’avenir varient d’année en année. Nous observons néanmoins une constante, jusqu’ici du moins: une politique monétaire toujours prête à s’inscrire en soutien et à éteindre les foyers d’incendie avec de l’argent frais. Même si elles devaient le démentir, les banques centrales démontrent ainsi qu’elles sont solides comme un roc dans la tempête. Et il est peu probable qu’elles se détournent de cette politique monétaire axée à long terme sur l’économie, les marchés et les investisseurs. Au contraire, chaque expansion exclut de plus en plus toute alternative à la poursuite de celle-ci.

À cet endroit, les investisseurs demandent régulièrement si une telle politique monétaire n’est pas «irresponsable» à long terme? Il s’agit là d’une question importante sur le plan politique, mais elle est déplacée ici, car la gestion de fortune a pour vocation de protéger et de faire fructifier le capital des investisseurs. Elle doit prendre la politique monétaire telle qu’elle est et l’anticiper, non juger de ses avantages et de ses inconvénients sociaux. Et pour bien anticiper la politique monétaire, il faut un processus rigoureux, de l’expérience et une perspective à long terme, cette dernière étant particulièrement importante aujourd’hui, au début d’une nouvelle décennie.

2. Long terme: performance des actions sur plusieurs décennies

Les actions constituent la composante la plus importante de la plupart de nos stratégies de placement. Elles offrent les rendements les plus élevés selon notre publication exposant nos attentes sur les marchés des capitaux pour les cinq prochaines années (CMAs). Voilà une bonne raison d’étudier plus attentivement leur performance à long terme étant donné les rendements négatifs des liquidités. 

Nous souhaitons exposer trois perspectives:

  1. les rendements boursiers annualisés pour chacune des neuf dernières décennies,
  2. une comparaison de la performance d’indices nationaux depuis 1990,
  3. une comparaison de la performance d’indices nationaux depuis 1990, évalués en francs suisses.

Rendements annualisés des actions mondiales par décennie

Le diable se cache souvent dans les détails dans le cas des comparaisons portant sur de longues périodes. Le choix de la monnaie de mesure et la décision de prendre en compte ou non les dividendes peuvent considérablement modifier les résultats.

Trois choses sautent aux yeux.

  • Premièrement, les actions ont dégagé un solide rendement total sept décennies sur neuf. Les deux exceptions correspondent à la grande dépression (années 1930) et aux années 2000 marquées par deux crises sortant de l’ordinaire: la bulle Internet (2000) et la grande crise financière (2008).
  • Deuxièmement, nous relevons l’importance des rendements des dividendes. Parfois un peu négligés, ils ont représenté par le passé près d’un quart du rendement total.
  • Troisièmement, on constate que la dernière décennie n’a pas été inhabituelle, puisqu’elle est la quatrième meilleure des neuf analysées.

Performance des grands indices nationaux depuis 1990

Comparons à présent la performance du S&P 500, le plus important indice de référence américain, et celle des indices d’autres pays, pour lesquels nous prenons la même base de départ. En janvier 1990, le S&P 500 affichait 325 points. Cette semaine, 30 ans plus tard, il cotait 3244 points à son ouverture, soit un niveau presque dix fois supérieur. Rien d’étonnant donc à ce qu’il soit souvent considéré comme «la mesure de toute chose» dans les comparaisons internationales de performance.

Nous constatons que ni les récessions, ni les crises financières mondiales de 2000 et 2008, ni les deux guerres en Irak, ni les fluctuations des prix du pétrole, ni la crise de la zone euro, ni d’autres événements n’ont arrêté cette évolution. Mais nous observons aussi de grandes différentes régionales. Seul l’indice Hang Seng de Hong Kong a réussi, avec une hausse de plus de 890%, à performer presque aussi bien que l’indice américain, mais au prix de fluctuations de cours nettement plus importantes, un phénomène courant sur les marchés boursiers des pays émergents. En revanche, les indices anglais FTSE et français CAC sont nettement à la traîne, avec une progression de «seulement» 200 à 210%, tandis que le SMI «n’a fait que» quintupler. Vraiment? Le DAX allemand a nettement mieux performé, avec une hausse de plus de 600%.

Le Nikkei se retrouve bon dernier en raison de sa stagnation: il avait déjà dépassé son zénith en 1989, à l’époque où le Japon était encore la deuxième plus grande puissance économique du monde. Il ne bouge guère depuis 1990, plusieurs raisons expliquant cette situation. 

Voici une dernière comparaison: pour 100 dollars américains investis en 1990, le S&P 500 a rapporté près de 1000 dollars jusqu’à aujourd’hui, contre 60 dollars pour le Nikkei, un écart éloquent. 

Comparaison du rendement total du point de vue de la Suisse

L’écueil fréquent du graphique ci-dessus, c’est qu’il s’inscrit dans une perspective mondiale. Mais lorsque tous les rendements sont évalués en francs suisses (ce qui est plus pertinent pour la plupart des investisseurs helvétiques), les performances des différents marchés considérés sont corrigées des fluctuations des taux de change. Et comme le franc est traditionnellement la monnaie la plus solide du monde, la perspective en est considérablement modifiée. Celle-ci change encore lorsque les rendements des dividendes sont ajoutés aux gains de cours. En effet, ce qui est souvent négligé à court terme a un impact déterminant à long terme, en raison des intérêts composés, notamment parce que les actions suisses ont, par le passé, versé généralement des dividendes supérieurs à la moyenne en comparaison internationale, conformément au bon mot suivant attribué à Albert Einstein: 

«Les intérêts composés sont la huitième merveille du monde.
Celui qui les comprend les gagne, et celui qui ne les comprend pas les paie.»

Pour qu’il soit possible de comparer les données, nous utilisons exclusivement les indices nationaux «Total Return» du MSCI pour la deuxième analyse.

Qu’est-ce que cela signifie pour les investisseurs?

  • Premièrement, plus la période d’observation est longue, plus les détails méthodologiques prennent de l’importance.  
  • Deuxièmement, les actions suisses se classent en tête de liste sur le long terme lorsque les rendements des indices des autres pays sont exprimés en franc suisse, la vigueur de celui-ci n’étant une malédiction pour les investisseurs helvétiques que sur le plan comptable, puisqu’elle leur confère un pouvoir d’achat supplémentaire sur le plan économique. Ce phénomène s’observe tant dans la comparaison des indices nationaux du MSCI que dans celle du SMI avec les autres indices de référence évalués en francs suisses. 
  • Troisièmement, nous relevons que les bons rendements des dividendes soulignent la qualité des actions suisses en comparaison internationale et que l’effet de leurs intérêts composés se manifeste surtout sur le long terme.

Voilà donc de bonnes perspectives pour les investisseurs suisses, également pour la nouvelle décennie.

Décisions actuelles du Comité de placement du Credit Suisse

En dépit des turbulences géopolitiques actuelles, un redressement cyclique de la conjoncture reste notre principal scénario économique. Dans ce contexte, les matières premières devraient poursuivre une hausse supérieure à la moyenne, et nous étoffons nos positions les concernant au-dessus de la pondération de notre indice de référence. Le rallye boursier qui dure depuis plusieurs années reste intact sur le plan stratégique. Néanmoins, après la forte hausse des quatre derniers mois, il est plus probable d’observer une correction passagère ou une pause qu’une poursuite ininterrompue de la progression. Nous prenons donc des bénéfices sur nos positions performantes adoptées à contre-courant à l’époque, nous ramenons la pondération des actions au niveau de nos indices de référence (c’est-à-dire à 45% pour les profils de risque pondérés) et nous attendons de nouvelles opportunités d’achat.   

1 https://www.reuters.com/article/us-japan-economy-boj/boj-can-still-deepen-negative-rates-within-limits-kurodaidUSKBN1XT044