Le GENIUS Act, promulgué en 2025, décrète l'obligation d'adosser chaque jeton à des réserves intégrales, notamment suite au défaut d’un stablecoin majeur en 2022, l’UST. Le CLARITY ACT, texte de structure de marché actuellement examiné au Sénat, prolonge ce socle et se concentre sur la question du rendement servi aux détenteurs, sans qu’une réponse finale ait été apportée sur ce point. 

L'effet de fond est néanmoins établi: tout émetteur de stablecoin de paiement aux États-Unis doit constituer ses réserves en «actifs liquides de haute qualité», principalement des bons du Trésor à maturité inférieure à 90 jours.

Une source de demande structurelle

Chaque dollar de stablecoin émis se traduit donc par un dollar de dette publique de court terme acquise. À mesure que l'encours progresse, les émetteurs régulés devraient s’imposer parmi les principaux détenteurs de T-bills.

Si la demande est présente, elle permettra de soutenir la liquidité et d’exercer une pression baissière sur les rendements courts. La croissance des dollars numériques contribue ainsi, à la marge, à abaisser le coût de financement du Trésor. Pour un émetteur souverain dont les besoins de refinancement sont colossaux, cette source de demande quasi automatique constitue un atout non négligeable.

Le rendement, point de friction central

Le revenu tiré des réserves en T-bills cristallise actuellement les arbitrages au Sénat. Le compromis en discussion interdit le rendement passif sur les soldes inactifs tout en autorisant les récompenses liées à l'activité transactionnelle. Les émetteurs de stablecoins auront donc à cœur de qualifier leurs produits de rendement dans ce sens.

Les établissements bancaires y voient évidemment un risque de désintermédiation de leurs dépôts ; le secteur soutient qu'il s'agit d'un partage du revenu généré par les réserves, distinct d'un produit de dépôt.

Un mécanisme de recyclage comparable au pétrodollar

À terme se dessine une boucle de rétroaction qui n'est pas sans rappeler le système du pétrodollar. À partir des années 1970, la facturation du pétrole en dollars contraignait les importateurs à détenir la devise américaine, tandis que les pays exportateurs recyclaient leurs excédents en bons du Trésor, un dispositif qui a durablement soutenu à la fois la demande de dollars et le financement de la dette fédérale.

Le cadre des stablecoins reproduit cette logique de recyclage, mais en l'adossant non plus à un flux de matière première, mais à la demande mondiale de liquidité en dollars elle-même. Chaque progression de l'encours accroît la dépendance du Trésor à cette demande pour le placement de sa dette courte, et la circulation internationale des jetons exporte cette demande hors des frontières. 

Là où le pétrodollar reliait l'hégémonie monétaire à un marché spécifique, le stablecoin l'ancre directement dans l'usage transactionnel du dollar numérique, par un rail privé et largement indépendant du système bancaire correspondant. Pour Washington, le dispositif constitue un instrument de préservation de la primauté du dollar à l'ère numérique.

Et en Europe?

Le contraste avec MiCA est instructif. Le règlement européen impose également des réserves aux jetons de monnaie électronique, mais selon un encadrement et des plafonds distincts, et sans logique assumée de financement souverain. L'asymétrie est d'ordre stratégique: là où l'Union européenne traite le stablecoin avant tout comme un risque à contenir, les États-Unis en font un instrument à portée monétaire. Pour un émetteur libellé en euro, l'équation économique s'en trouve sensiblement modifiée.

L'enjeu central dépasse la régulation du secteur crypto. Le stablecoin libellé en dollar est en voie d'institutionnalisation comme instrument de financement de l'État américain, avec les bénéfices et les fragilités que cela emporte. L'issue législative demeure incertaine: inscrit au calendrier du Sénat début juin, le CLARITY Act progresse dans une fenêtre étroite, encore contraint par les désaccords sur le rendement et par les amendements relatifs aux conflits d'intérêts.