Les taux des banques centrales convergent vers leurs niveaux moyens les plus bas depuis plusieurs années. L’année à venir pourrait être marquée par la stabilité, ce qui profiterait aux stratégies de revenu fixe basées sur le portage. Des rendements de crédit plus élevés devraient suivre, mais les investisseurs peuvent également obtenir des rapports appréciables et améliorer leur exposition moyenne à la qualité de crédit. Des chocs plus importants peuvent affecter le crédit, mais tant que la croissance nominale restera robuste, la mentalité consistant à «acheter en phases de baisse» devrait dominer.

• Thèmes macroéconomiques clés: convergence des taux directeurs des banques centrales
• Thèmes clés du marché: taux favorables, mais risques à court terme, découlant du blocage budgétaire de l’administration fédérale américaine

Rapprochement 

À l’échelle mondiale, les taux d’intérêt convergent. La différence moyenne entre les taux directeurs des principales banques centrales a atteint son ampleur maximale en 2023. Depuis, elle n’a cessé de s’amenuiser. Elle devrait continuer de se réduire à mesure que la Réserve fédérale américaine (Fed) abaisse son taux directeur – la prochaine décision pouvant intervenir avant Noël – et que la Banque d’Angleterre réagit au recul de l’inflation et à une situation budgétaire plus serrée en 2026. Déjà, dans la zone euro, au Royaume-Uni et au Canada, le taux directeur réel – calculé en soustrayant le taux d’inflation actuel du taux directeur – est proche de zéro (même si l’inflation elle-même reste encore au-dessus du niveau visé). Les économistes débattront pour savoir où se situe le taux directeur neutre, mais les perspectives pour 2026 laissent entrevoir que les banques centrales se satisferont des niveaux de taux d’intérêt actuellement pris en compte par anticipation dans les prix du marché. Au niveau mondial, la politique monétaire devrait être beaucoup plus accommodante au début de 2026 qu’elle ne l’a été depuis la fin de 2022.

Un vote 

Le 5 novembre, la Banque d’Angleterre a laissé son taux directeur inchangé. Il a cependant fallu le vote décisif du gouverneur Andrew Bailey pour que les taux d’intérêt soient maintenus à 4%. Le principal désaccord entre les décideurs de la politique monétaire portait sur les pressions inflationnistes sous-jacentes dans l’économie britannique. Le moment choisi pour présenter le budget a peut-être également joué un rôle. Il semble de plus en plus probable que la chancelière Rachel Reeves reconnaîtra la nécessité de resserrer de manière crédible la politique budgétaire, ce qui pourrait inclure des abattements fiscaux ou un ajustement des taux d’imposition sur le revenu. Les rendements des obligations d’État ont atteint leur point le plus bas de l’année à la fin du mois d’octobre. Depuis, ils se maintiennent à ce niveau, mais le marché n’envoie aucun signal évident de panique imminente avant le 26 novembre. En effet, des taux plus bas devraient être annoncés, le taux bancaire inférieur à 3,5% étant désormais fermement fixé par les contrats à terme sur taux d’intérêt.

Stabilité des taux 

La baisse et la stabilité des taux mondiaux renforcent l’idée que la majeure partie des rendements du marché obligataire proviendra des revenus. Les courbes de taux offriront des opportunités à cet égard, mais cela implique d’accepter davantage de risque de duration dans les portefeuilles. Bien qu’il existe des risques liés à l’inflation et à la situation budgétaire, pour l’heure, les marchés ne semblent pas anticiper une aggravation sur ce plan. Et sauf détérioration significative des perspectives budgétaires, les rendements des principales obligations ne devraient pas trop diverger les uns des autres. Leur dispersion est actuellement plus importante qu’elle ne l’était pendant la longue période de taux d’intérêt extrêmement bas, mais elle est similaire à celle observée sur les marchés durant la décennie précédant la crise financière mondiale de 2008. Les perspectives du marché des taux d’intérêt laissent donc présager des rendements plus faibles et une volatilité moindre.

Baisse attendue des coûts de couverture 

La convergence des taux d’intérêt a des implications pour les stratégies multidevises. La protection contre les risques de change liés au dollar américain a été coûteuse pour les investisseurs japonais, suisses et européens ces deux dernières années. À mesure que la Fed abaissera ses taux, ces coûts de couverture seront moins pénalisants. Un exemple: l’écart implicite entre les taux du dollar américain et de l’euro se montera à 1,0% fin 2026 (contre 2,0% aujourd’hui). Et l’écart entre les taux du dollar américain et du yen japonais devrait alors tomber à 2,0%, contre 3,5% aujourd’hui. Avec une courbe américaine plus pentue en matière de taux et des spreads de crédit plus larges, les rendements des obligations américaines couvertes en euros, en yens et en francs suisses sembleront plus attrayants que ce que nous avons connu depuis un certain temps.

Perspectives en matière de crédit 

La stabilité et la baisse des taux devraient favoriser les rendements du crédit. La réserve de mise ici est bien entendu que les écarts de crédit sont considérés comme serrés, avec peu de marge pour une compression supplémentaire entre les obligations de qualité différente en termes de crédit. Plusieurs aspects sont à prendre en compte. Le premier est que les obligations d’État sont devenues moins chères par rapport aux taux des swaps de taux d’intérêt, c’est-à-dire que les rendements obligataires sont supérieurs aux taux des swaps. Ainsi, si l’on compare les rendements des obligations d’entreprises aux taux de swap, l’écart n’est pas aussi faible qu’il n’y paraît lorsqu’on prend les rendements des obligations d’État comme point de référence. Certains investisseurs institutionnels utilisent les taux de swap comme point de référence, ce qui conserve toute son attractivité au crédit: sur le marché américain des titres de première qualité (‘investment grade’), l’écart de swap est d’environ 120 points de base (pb), comparé à l’écart de crédit relatif aux bons du Trésor américain, qui est de 82 pb.

L’autre constatation est que la compression des écarts signifie que les investisseurs n’ont pas à renoncer à trop de rendement pour améliorer la qualité de crédit de leurs portefeuilles. Entre les catégories notées AA et BBB de l’indice européen des obligations d’entreprises de première qualité, l’écart de rendement n’est que de 38 pb, ce qui représente son niveau le plus bas depuis la première publication des indices par Bank of America/ICE en 2016. Sur le marché américain, l’écart est d’environ 50 pb, ce qui est également faible. Il convient de noter ici que les investisseurs qui s’inquiètent des valorisations et de la volatilité potentielle des marchés du crédit peuvent néanmoins obtenir des rendements corrects tout en améliorant la qualité moyenne de leur exposition au crédit.

Les entreprises restent en bonne santé 

Si le marché des titres à revenu fixe devait connaître une certaine volatilité, je serais enclin à penser qu’elle proviendrait davantage du crédit que des taux en eux-mêmes. D’un point de vue historique, les fortes baisses ont été causées soit par des chocs de crédit, soit par des chocs de taux. Or, ces derniers ne sont pas à l’ordre du jour, à moins d’un choc inflationniste déclenché par l’offre. Certaines inquiétudes se sont récemment faites jour à propos des marchés du crédit, en particulier pour le segment du privé, mais les marchés publics ont fait preuve d’une très grande résilience. Cela semble logique compte tenu du contexte macroéconomique et de la vigueur de la croissance nominale. Les résultats financiers du troisième trimestre viennent corroborer ce constat. Les données fournies par Bloomberg donnent à penser que le chiffre d’affaires de l’univers du S&P 500 a connu une croissance de plus de 8%.

On trouvera toujours de quoi s’inquiéter 

Du point de vue des risques macroéconomiques, nous devons nous attendre à des phases de sous-performance des marchés au cours de l’année à venir. À l’heure actuelle, les États-Unis sont en proie à une paralysie budgétaire des activités du gouvernement fédéral, ce qui a des répercussions importantes: les dépenses liées aux achats de fournitures et aux salaires des employés du gouvernement sont perturbées, et les marchés fonctionnent sans leur approvisionnement habituel en données économiques mises à jour. Les mauvais résultats réalisés par le Parti républicain lors des élections des gouverneurs et des maires de la semaine dernière traduisent le mécontentement des électeurs face à la suspension des services publics. Dans un an, les élections de mi-mandat constitueront un test électoral encore plus important pour l’administration de Donald Trump et les dirigeants républicains siégeant au Congrès. L’évolution des sondages d’opinion d’ici là, de même que la réaction du président américain, pourraient avoir un impact majeur sur la confiance des marchés. Au cours des deux années qui suivront les élections de mi-mandat, et en fonction des résultats qu’elles auront produits, la suspension des services de l’administration fédérale, une économie potentiellement plus faible, quoique partiellement masquée par l’absence actuelle de données officielles, de même que les préoccupations persistantes liées au coût de la vie, pourraient contribuer à rendre plus conflictuelles les relations entre la Maison Blanche et le Congrès.

Garder les machines en marche 

Cependant, il existe encore de bonnes raisons d’être optimiste. Aux États-Unis, la croissance a été solide, et en Europe, elle reprend de la vigueur. Le boom des dépenses d’investissement dans l’intelligence artificielle (IA) ne faiblit pas. J’ai commencé à lire un livre sur l’IA intitulé «Genesis», écrit par feu Henry Kissinger et deux géants du monde de la Tech, Eric Schmidt et Craig Mundie. Comme d’autres ouvrages consacrés à l’IA, il engendre à la fois de l’optimisme et de la crainte, mais l’aspect essentiel du sujet réside dans l’énorme potentiel des machines à devenir plus intelligentes que les humains, ce qui pourrait permettre d’améliorer considérablement le niveau de vie, tant matériel que social. Les entreprises peuvent investir dès aujourd’hui dans l’IA et profiter des avantages d’une productivité accrue. Cela présente des avantages économiques de grande portée. Il existe des arguments plaidant en faveur d’une hausse et, pour l’instant, tout élément superficiel venant s’ajouter aux perspectives économiques, par exemple les résultats des élections ou des tweets acerbes, et entraînant un élargissement des écarts de crédit, peut dès lors être considéré comme une opportunité d’achat.

Données de performance/sources de données: LSEG Workspace Datastream, ICE Data Services, Bloomberg, AXA IM, état du 6 novembre 2025, sauf mention contraire. Les performances passées ne doivent pas être considérées comme un indicateur de performances futures.