Jamie Dimon a évoqué le risque d’une invasion de cafards pour décrire les évènements de crédit apparus ces dernières semaines aux Etats-Unis. Les Banques régionales font de nouveau l’actualité, deux ans et demi après la faillite de SVB. Dans ce contexte, les actifs refuges (Treasuries, or) jouent pleinement leur rôle.
Crédit privé: une opacité inquiétante
Tricolor et First Brands ont été les premières victimes de l’accumulation de retards de paiements sur les prêts automobiles et du relèvement brutal des tarifs douaniers sur les pièces détachées. Deux banques régionales se disent désormais victimes de fraudes sur des prêts à des fonds de crédit exposés défavorablement aux titrisations de prêts immobiliers commerciaux. L’opacité des fonds de crédit privé est une source de risque identifié depuis plusieurs années. Il est très difficile d’appréhender les risques systémiques associés à leur activité, mais lorsqu’on aperçoit un cafard il y en a sans doute une colonie. Le champ de mines de crédit restera peut-être contenu. Les publications des grandes banques régionales n’inspirent en effet pas d’inquiétude, mais la qualité de crédit restera un point d’attention. L’arrêt annoncé de la politique de réduction du bilan de la Fed suggère en effet que Jerome Powell est particulièrement attentif aux conditions de liquidité.
Le shutdown prive les intervenants de la plupart des indicateurs économiques. C’est pour cette raison que l’attention des investisseurs s’est portée sur ces évènements de crédit. Les enquêtes manufacturières sortent en ordre dispersé mais la confiance des promoteurs (NAHB) s’inscrit en hausse de 5 points à 37 en octobre. En zone euro, l’inflation est confirmée à 2,2% en septembre mais, hors éléments volatils, la hausse des prix est révisée à 2,4%.
Un marché à la recherche de sécurité
Depuis le début du quatrième trimestre, le shutdown et le risque de crédit ont ravivé la recherche d’actifs sans risque. L’or, collatéral ultime, s’est envolé au-delà de 4300 dollars l’once, entrainant la plupart des métaux précieux dans son sillage. Les Banques centrales et d’autres investisseurs accumulent des stocks d’or. La hausse du métal jaune est peut-être devenue excessive aux yeux d’autres intervenants de sorte que les taux sans risque ont retrouvé leur rôle de valeur refuge. Le rendement du Bund tombe à 2,53%, alors que le T-note effaçait le seuil de 4%. Ces mouvements s’accompagnent d’un léger écartement des swap spreads (+3pb sur le Bund). La différence réside dans la pentification de la courbe américaine. La Fed a de la marge pour assouplir sa politique monétaire. Les Gilts à long terme (4,52% à 10 ans) participent au mouvement alors que 50 milliards de livres sterling d’économies doivent encore être identifiées pour restaurer la trajectoire budgétaire.
Quant aux spreads souverains, le Premier ministre français Sébastien Lecornu a obtenu la confiance de l’Assemblée. Le spread de l’OAT s’inscrit en baisse à 78pb. La détente concerne également la dette grecque (66pb) et, plus généralement, les marchés du sud de l’Europe. L’aversion pour le risque américain n’aura eu aucun effet sur les spreads souverains. Cela traduit probablement des réallocations vers l’euro en rebond vers 1,17 dollars. Le yen et plus encore le Franc suisse se distinguent dans cet environnement. La rechute du Brent à 61 dollars pèse quelque peu sur les swaps d’inflation à 2 ans (1,67%). Parallèlement, le marché du crédit IG a bien absorbé les nouvelles américaines. Le spread reste aux alentours des 70pb contre swap. Le high yield reste plus vulnérable aux variations de l’aversion pour le risque. Le Crossover s’équilibre autour de 275pb. Sur les actions, la volatilité a augmenté malgré les bons résultats trimestriels des banques et de la technologie. Le Nasdaq perd environ 2% en 5 séances. Les banques européennes sous performent mais les indices sont en hausse.