En 2021, dans un contexte de forte croissance économique post-Covid et de marchés en plein essor, le secteur du luxe était en haut de l’affiche. Mais cette période d’euphorie semble bien loin. Les actions du secteur sont en baisse de 10% en moyenne en glissement annuel.

Dans un contexte où l’incertitude économique atteint des niveaux records et où la crainte que la nature stagflationniste des politiques américaines ne se transforme en un ralentissement économique plus important, les deux extrémités du secteur de la consommation indiquent désormais que les pressions récessionnistes s’intensifient. Alors que l’économie réelle semble aller au-devant de nouvelles complications, les investisseurs en actions à la recherche d’opportunités en cette saison des résultats pourraient envisager les noms du secteur du luxe, compte tenu de la récente faiblesse absolue et relative du secteur.

Graphique - Deux consommateurs très différents

L’évolution de la performance relative de l’action Walmart (baromètre de la consommation de base aux Etats-Unis) par rapport à un panier de sociétés de produits de luxe et les périodes de récessions montre que, historiquement, les biens de consommation de base ont tendance à mieux se comporter lorsque le cycle économique passe d’une phase d’expansion/pic à la contraction.

Source: Carmignac, Bloomberg, 14/04/2025.

Le Conte de deux actions

Le contexte macroéconomique et politique mondial est particulièrement difficile à prévoir, il peut donc être particulièrement utile de considérer des entreprises spécifiques dans la recherche de signaux.

Tout d’abord, LVMH, souvent considérée comme le baromètre du secteur.

LVMH a été la première du secteur du luxe à publier ses résultats, et ces derniers sont ressortis en dessous des attentes du marché. Le consensus tablait sur une croissance organique de la division mode et maroquinerie de 0% au premier trimestre. La réalité a été deçà. Et plus particulièrement pour cette division à forte marge, du fait d’un consommateur américain, japonais et, dans une moindre mesure, chinois relativement faible. Ceci, associé à une détérioration plus sévère des articles moins chers (Sephora) par rapport à ceux caractérisés par un plus fort pouvoir de fixation des prix (Vuitton).

Cette déception pour le leader du secteur n’est pas de bon augure pour ses pairs.

Au-delà du premier trimestre, les prévisions du consensus nourrissent toujours l’espoir de voir le titre reprendre des couleurs dans la seconde partie de l’année. Etant attendu une croissance des bénéfices de +12% contre une baisse de -3% en glissement annuel au premier semestre. Mais cela apparaît de moins en moins probable compte tenu du rythme de croissance organique du chiffre d’affaires de l’entreprise. En outre, les effets de richesse négatifs, la nature stagflationniste des politiques de Trump et la faiblesse du dollar pèsent sur les perspectives de l’entreprise. Et donc, le risque est bien de voir une croissance des ventes tout juste positive pour cette année civile.

Qu’en est-il de l’autre côté de l’équation? LVMH pourrait réduire ses coûts, notamment en matière de marketing, mais en réalité cela ne devrait être matériel. Les dépenses de personnels et de loyers représentent les deux tiers des coûts d’exploitation, et (Asie mise à part) ces derniers ne sont pas indexés sur le chiffre d’affaires. Les licenciements ne font pas partie de la culture d’une entreprise familiale, notamment en raison de l’importance accordée au développement et à la formation des employés. Ainsi, compte tenu de la structure des coûts de l’entreprise, l’affaiblissement des ventes devrait bien se refléter dans les bénéfices.

Mais toutes les sociétés du secteur ne se valent pas. Comment Hermès, souvent considérée comme «la meilleure de la classe» pourrait évoluer dans ce contexte?

Alors que le secteur s’est effondré en 2024, Hermès a réussi à inverser la tendance et a largement surperformé ses pairs, avec une croissance du chiffre d’affaires annuel de +13% l’an dernier, un rythme similaire à celui des dix dernières années. Mais même cette maison pourrait ne pas satisfaire les prévisions du consensus.

Hermès a rarement publié en deçà des attentes (un seul trimestre au cours des six dernières années), cependant, après un quatrième trimestre 2024 phénoménal et une demande extrêmement élevée qu’il a été difficile de satisfaire, les stocks devraient diminuer. La mauvaise nouvelle est qu’Hermès semble prêt à enregistrer son plus faible trimestre de croissance organique depuis la Covid. La bonne nouvelle est que le chiffre devrait être positif. La moindre croissance des ventes, dû à la vente de l’ensemble des stocks, est une problématique relativement favorable.

Le consensus a commencé à s’ajuster pour refléter des perspectives moins porteuses, mais nous pensons qu’il est encore trop élevé, à +8,7% par rapport à l’année dernière.

Le principal point positif pour le créateur du sac Birkin est, comme d’habitude, que la nouvelle année s’accompagne d’une hausse des prix (d’environ +8% au niveau mondial). L’entreprise, et les investisseurs devraient donc se concentrer sur l’évolution séquentielle des ventes et sur le fait que le premier trimestre de 2025 devrait être supérieur au quatrième trimestre de 2024. Une exception et non la règle dans le secteur. Mais il n’y a pas de quoi se réjouir pour autant, car en volume cela équivaut à une évolution stable voire négative sur le trimestre.

On peut, bien sûr, espérer un printemps florissant, avec des mesures de relance chinoises axées sur une consommation favorable à tout le secteur ou encore la possibilité que les Etats-Unis traversent un moment difficile plutôt qu’un ralentissement plus sévère. Mais l’espoir n’est pas une stratégie (d’investissement) et les risques de baisse liés à la dépréciation du yuan/renminbi par les autorités chinoises ou à la poursuite de la guerre commerciale par Trump et Navarro ne peuvent être ignorés.

En bref, Hermès devrait mieux se comporter que ses pairs, car sa croissance est davantage tirée par l’offre que par la demande; mais dans une perspective plus large, à court terme il est difficile d’envisager des jours meilleurs pour le secteur dans son ensemble.

Pour ce qui concerne l’autre volet de la consommation, les produits de première nécessité, ce qui s’est passé sur le secteur du luxe peut servir d’avertissement à ceux qui se demandent comment réduire le bêta de leurs portefeuilles.

De nombreux investisseurs ont tenté de se ruer sur les actions du secteur du luxe, voyant un potentiel de rebond des bénéfices, quand le secteur se négociait à 25 fois les bénéfices prévisionnels. La chasse aux biens de consommation de base, comme Walmart qui se négocie à plus de trente fois les bénéfices de l’année prochaine en raison de ses attributs défensifs, pourrait bien mal se terminer.

Malgré le niveau d’incertitude élevé, les marchés se révèlent très efficients. Il n’est jamais aisé de rattraper un couteau qui tombe, c’est pourquoi il est essentiel de se concentrer sur les sociétés qui présentent des perspectives de croissance relativement élevées et régulières et qui ont donc tendance à mieux résister en cas de ralentissement modéré.