Des chiffres de l’emploi qui dérangent

Depuis 36 ans que nous suivons de près la macro, nous nous méfions des chiffres de l’emploi publiés début septembre. L’été est fini, c’est la rentrée scolaire et dans de nombreux secteurs, on embauche. Et pas forcément dans le secteur «éducation» même si c’est le premier qui attire logiquement notre attention. Il y a un mois, les 162'000 créations d’emplois d’août nous avaient surpris mais, il faut le dire, la robustesse actuelle de l’économie américaine (même si les premières fissures apparaissent) peut justifier un tel chiffre. Mais nous gardions à l’esprit cette vieille habitude et attendions avec intérêt le retour de bâton début octobre. Nous n’avons pas été déçus. Moins de 30'000! et août révisé de 162'000 à 133'000, loin d’être anecdotique puisque nombreux sont ceux qui estiment que 150'000 est la frontière entre croissance et ralentissement. A l’heure où le Frenchbashing est à la mode, nos amis du BLS seraient bien inspirés d’aller faire un stage à Paris auprès des maîtres en la matière pour calculer plus finement des statistiques tenant compte correctement des variations saisonnières!

Cela signifie que le doute s’installe à propos du beau scénario de croissance solide et les attentes de hausses de taux de la Fed ont logiquement décliné en fin de semaine dernière. Le 2 ans Treasury, qui est le taux le plus sensible à la politique monétaire menée par la banque centrale, est celui qui, sans surprise, s’est le plus détendu vendredi, même s’il est remonté depuis. Ce que personne ne peut nier, c’est que les taux américains sont adeptes de la super-volatilité actuellement et le 2 ans qui d’habitude est plutôt «tranquille» a connu une fin de semaine mouvementée avec des extrêmes à 4,92% jeudi après-midi et 4,69% vendredi après la publication des NFP. Dans le même temps, le baril de brut est redescendu à 90 dollars au moment où le trafic dans le détroit d’Ormuz reprend petit à petit pour atteindre presque 80% de son niveau d’avant fin février. Certes, pour avoir un impact significatif sur les marchés, il faudrait que ce soit le nombre de navires qui transitent par Ormuz qui reparte à la hausse et on en est loin puisque nous restons à environ 10% du niveau normal. En revanche, les marchés auraient dû, selon nous, accorder plus d’importance à ce chiffre de 80% qui concerne (tout de même!) les flux pétroliers, soit 14,2 millions de barils par jour. Dans le contexte actuel, nous nous contenterons pour l’instant de cette bonne nouvelle.

Duration, c’est le bon moment

Si c’est Bianco qui le dit… Vous avez sans doute remarqué comme nous que le grand public a toujours besoin qu’une personnalité considérée unanimement comme un gourou dévoile publiquement une nouvelle stratégie avant de s’intéresser à celle-ci dans la foulée. Sur les marchés de taux, c’est Jim Bianco qui est entré dans l’arène, lui, l’emblématique bear obligataire depuis deux ans au moins, pour signaler que c’est le bon moment pour investir de nouveau en obligations sur de tels niveaux de taux. Nous pensons que Bianco est le premier d’une longue liste qui va s’étoffer au cours des semaines qui viennent. Quitte à passer pour de vieux radoteurs, nous attirons une fois de plus votre attention sur les taux réels. Si le débat sur la trajectoire des taux nominaux peut laisser place à la confrontation d’arguments contradictoires, les TIPS sont et restent un no-brainer. D’une manière générale, nous sommes toujours étonnés par le manque de considération (médias, investisseurs, experts) pour les taux réels qui, pourtant, revêtent une importance considérable dans l’évolution des conditions macroéconomiques d’un pays. S’il restait un chiffre pour vous convaincre de l’attrait des taux réels, ce serait celui-là: 80% de la hausse des taux nominaux provient de celle des taux réels. Pour paraphraser Fabrice Luchini, c’est hallucinant!

Nous avons eu le déclic vendredi au cours d’une discussion animée avec un ami Parisien grand amateur de cigares et de marchés obligataires (il se reconnaîtra). Il rappelait à juste titre que les marchés de taux sont toujours très animés jusqu’à Thanksgiving pour ensuite passer à autre chose, offrant notamment un avant-goût de la tendance probable de l’année suivante. Rajoutons à cela des volumes d’échanges plus restreints donc plus facilement «manipulables». Par Scott Bessent par exemple. Notre ami soulignait également que de très grandes Banques d’Investissement américaines (et non des moindres) clôturent leur exercice fiscal au 30 novembre au lieu du 31 décembre. Deux éléments que nous connaissons par cœur et que nous avons l’habitude de rappeler chaque année début novembre. Mais cette fois-ci, ce rappel de faits archi-connus a donné lieu à un débat enflammé: est-ce que cette année, une fois passés ces deux événements, nous pourrions assister à la mise en place d’un rally de fin d’année sur les taux? Nous avons conclu que ce scénario n’est pas du tout garanti mais il mérite qu’on s’y attarde sérieusement car il recèle en son sein des éléments qui, individuellement ne sont pas d’une grande signification, mais mis tous ensemble bout-à-bout pourraient déclencher une belle détente des rendements des Treasuries avant la trêve des confiseurs.