Le Japon semble être au bord d’une crise monétaire et obligataire de grande ampleur. Bien que les autorités japonaises aient dépensé plus de 70 milliards de dollars en mai pour soutenir le yen, la devise a chuté à son plus bas niveau depuis 40 ans et serait sous-évaluée d’au moins 15% par rapport au dollar américain. Dans le même temps, les rendements des obligations japonaises à long terme ont atteint leurs plus hauts niveaux depuis plusieurs décennies, suite à l’abandon par la Banque du Japon de sa politique de contrôle de la courbe des taux. Et comme rien n’indique que le Japon s’attaquera prochainement aux causes profondes de la spirale baissière de sa monnaie, tout porte à croire que la crise va s’aggraver.
Les défis actuels du Japon devraient servir de signal d’alarme pour d’autres pays qui semblent s’engager sur la voie d’une dette publique insoutenable, notamment les Etats-Unis, mais aussi la France, l’Italie et le Royaume-Uni. Après tout, une crise économique et financière dans un pays attire souvent l’attention des marchés sur d’autres pays confrontés à des problèmes similaires. Ce fut certainement le cas lors de la crise monétaire asiatique de 1997, lorsque la dévaluation de la monnaie thaïlandaise a déclenché des dévaluations similaires en Indonésie, en Malaisie, aux Philippines et en Corée du Sud. Ce fut également le cas lors de la crise de la zone euro en 2010, lorsqu’une crise de la dette souveraine grecque a déclenché des crises similaires en Irlande, en Italie, au Portugal et en Espagne.
Deux facteurs principaux semblent être à l’origine des difficultés des marchés des devises et des obligations japonais: ses finances publiques insoutenables et ses taux d’intérêt relativement bas (par rapport aux Etats-Unis). Avec un ratio dette publique/PIB de 230%, le Japon affiche de loin le plus haut niveau parmi les pays du G7, et il continue d’enregistrer un déficit budgétaire primaire, ce qui alourdit encore la dette existante. À cela s’ajoutent le déclin démographique et le vieillissement de la population japonaise, ainsi qu’un gouvernement qui est passé d’un objectif d’excédent budgétaire primaire sur une seule année à une politique plus vague de stabilisation de la dette à moyen terme. Faut-il s’étonner que les marchés s’inquiètent de plus en plus de l’évolution de la dette publique du pays?
L’aggravation de la crise des marchés des devises et obligataires japonais ne manquera pas d’attirer l’attention sur d’autres pays dont les finances publiques sont préoccupantes.
Le fait que Sanae Takaichi, la nouvelle Première ministre du Japon, ne semble pas disposée à remettre le pays sur une base budgétaire plus solide dans un avenir proche n’arrange pas les choses. L’une de ses premières mesures de politique économique a consisté à adopter un budget supplémentaire augmentant les subventions énergétiques en réponse au choc subi par les cours internationaux du pétrole suite à la fermeture du détroit d’Ormuz.
Le lourd fardeau de la dette japonaise empêche la Banque du Japon (BOJ) de relever ses taux d’intérêt, même à un moment où l’inflation semble s’accélérer. Un resserrement de la politique monétaire ne ferait qu’exacerber les problèmes de finances publiques du pays en augmentant les charges d’intérêts. Alors que le taux d’intérêt à court terme de la Réserve fédérale américaine s’établit à 3,5%, le taux directeur de la Banque du Japon n’est que de 1%.
Cet écart continue d’inciter les investisseurs à emprunter à bas coût en yens japonais pour prêter dans des actifs libellés en dollars offrant des rendements plus élevés (le «carry trade»). Cette situation perdurera tant que le yen continuera de se déprécier.
Mais il convient de rappeler le célèbre aphorisme d’Herb Stein: «Si quelque chose ne peut pas durer éternellement, cela s’arrêtera.» En principe, le Japon pourrait sortir de sa trajectoire d’endettement insoutenable de manière ordonnée si le gouvernement opérait un revirement préventif et opportun de sa politique économique afin d’éviter une crise monétaire et obligataire. Ou bien il pourrait le faire de manière désordonnée si une crise monétaire et obligataire de grande ampleur forçait la main au gouvernement. C’est ce qui s’est produit au Royaume-Uni en 2022 en réaction aux mesures budgétaires malavisées de la Première ministre Liz Truss. Malheureusement, tous les signes disponibles indiquent que le Japon s’engage dans cette voie.
L’aggravation de la crise des marchés des devises et obligataires japonais ne manquera pas d’attirer l’attention sur d’autres pays dont les finances publiques sont préoccupantes, et en particulier sur les Etats-Unis. À environ 100%, le ratio dette/PIB des Etats-Unis est nettement inférieur à celui du Japon ; mais le pays est en passe de maintenir un déficit budgétaire supérieur à 6% du PIB à perte de vue. Cela signifie que son ratio d’endettement atteindra bientôt son plus haut niveau depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale.
Pire encore, d’autres facteurs rendent les Etats-Unis plus vulnérables à une crise des marchés obligataires. Considérons, par exemple, que les étrangers détiennent environ un tiers de l’ensemble des bons du Trésor en circulation, et que le gouvernement s’appuie de plus en plus sur les fonds spéculatifs plutôt que sur des détenteurs d’obligations plus stables (tels que les compagnies d’assurance et les fonds de pension) pour répondre à ses besoins d’emprunt.
En conclusion, les pays fortement endettés comme les Etats-Unis, la France, l’Italie et le Royaume-Uni ont tous de bonnes raisons de s’attaquer à la fragilité de leurs finances publiques. La perspective de répercussions d’une crise précoce des marchés des devises et des obligations japonais ne fait que rendre cette tâche encore plus urgente.
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