Le prix payé par les investisseurs pour une action peut ne pas refléter la valeur réelle de l'entreprise sous-jacente. Cet écart est susceptible de se creuser rapidement sur des marchés marqués par l'enthousiasme, le momentum ou la peur. Les investisseurs fondamentaux remettent cela en question. Ils vendent, réduisent leurs positions ou refusent d'acheter lorsque les cours montent trop haut, et investissent lorsque le pessimisme devient excessif.
Pendant une grande partie de l'histoire récente des marchés, les gestionnaires actifs ont été dans une large mesure à l’origine de ces flux de capitaux motivés par les valorisations. Ils n'ont pas su empêcher les bulles spéculatives et n’ont pas toujours pris de bonnes décisions, mais ils ont permis de contrebalancer la dynamique des marchés en se demandant si les cours ne reflétaient pas déjà un niveau excessif d'optimisme ou de peur.
Ce contrepoids s'est affaibli avec le temps, les investisseurs fondamentaux représentant désormais une part moins importante des actifs du marché. Les fonds passifs ne fixent pas eux-mêmes les prix, qui restent déterminés en fonction des conditions du marché. Mais si la part du capital sensible aux valorisations diminue, les effets de ces dernières pourraient prendre plus de temps à se concrétiser.
L'investissement passif a accéléré cette tendance. Fin 2025, les fonds passifs représentaient la majorité des actifs des ETF et des fonds de placement à long terme américains. Il ne s’agit en rien d’une critique. L'investissement passif a permis de réduire les coûts et d'élargir l'accès à ces produits. Mais les fonds passifs sont conçus pour refléter les cours, et non pour les remettre en cause.
Lorsqu'une entreprise voit sa pondération augmenter au sein d’un indice, chaque nouveau dollar investi dans un fonds passif pondéré en fonction de la capitalisation boursière lui alloue davantage de capitaux, quelle que soit sa valorisation. Bien que rationnelle pour de nombreux investisseurs, cette demande ambivalente en matière de valorisation n’a qu’une influence limitée sur la fixation des prix. Elle s’appuie sur le cours du marché et le répercute à travers de nouveaux flux.
Son influence s'accroît lorsqu'elle se joint à d'autres forces peu sensibles aux valorisations. Les investisseurs de détail peuvent se laisser tenter par un argumentaire convaincant. Les stratégies de momentum achètent parce que les cours augmentent. Les gestionnaires professionnels sont incités à ne pas sous-pondérer les titres les plus performants. Les ETF à effet de levier introduisent une dimension mécanique, dans la mesure où l'exposition doit être réinitialisée régulièrement. Ils peuvent renforcer leur exposition en cas de progression des marchés et la réduire en cas de recul, amplifiant ainsi la tendance à acheter lorsque les prix augmentent et à vendre lorsqu'ils baissent.
Ce processus se manifeste le plus clairement dans un contexte de hausse. Une entreprise suscite l'enthousiasme des investisseurs et voit le cours de son action s’envoler, par exemple en raison de bénéfices plus élevés, d’un meilleur rendement du capital ou d’un marché adressable plus vaste. Le risque survient lorsque le cours commence à s’auto-valider et que les attentes évoluent plus rapidement que l'entreprise ne peut le supporter.
A mesure que sa valeur de marché augmente, la société occupe une place de plus en plus importante au sein des principaux indices, attirant davantage de dollars grâce aux flux passifs. La dynamique suit le cours. Les gestionnaires qui remettent en cause cette valorisation subissent des pressions, dès lors que le titre tire la performance des indices de référence. Le succès attire les capitaux, et les capitaux alimentent le succès. La dynamique s’alimente d’elle-même.
L’inverse est possible également. Lorsque les nouveaux acheteurs se font plus rares, la confiance s'effrite et le cours de l'action ne justifie plus l’argumentaire. Les investisseurs axés sur le momentum réduisent leur exposition. Les investisseurs de détail vendent parce que la situation ne leur inspire plus confiance. Les produits à effet de levier sont susceptibles de revoir leur exposition à la baisse. Les fonds passifs continuent de refléter les cours des titres plutôt que d’en soupeser la valeur. Les investisseurs fondamentaux pourraient commencer à entrevoir de la valeur, mais s'ils ne représentent qu'une faible part du marché, les flux de capitaux motivés par les valorisations pourraient s’avérer insuffisants pour absorber les ventes. Une action dont le cours a trop dépassé sa valeur raisonnable peut ensuite chuter bien en dessous de celle-ci. La dynamique ne permet pas de déterminer si une action est onéreuse ou bon marché, elle ne traduit qu’une direction.
Le cycle complet ne se résume pas à un retour ordonné et progressif à la juste valeur. Les cours peuvent varier de manière excessive dans les deux sens. Dans un contexte de hausse, les investisseurs fondamentaux peuvent certes repérer les valorisations excessives, mais ils ne sont pas assez influents pour freiner la progression. Dans un contexte de baisse, les ventes peuvent être motivées moins par une réévaluation de la juste valeur que par une perte de confiance, la volonté de réduire les risques et la nécessité de se procurer des liquidités. La dynamique peut aller trop loin dans les deux sens.
Lorsque les valorisations reprennent le dessus, les investisseurs ne cherchent plus à identifier les entreprises qui ont enregistré la plus forte progression, mais plutôt celles qui sont sous-évaluées par le marché. Cela n'a d'importance que si la valeur commerciale est préservée. Certaines actions en baisse méritent de chuter, tandis que d'autres sont pénalisées au-delà de ce que justifient leurs fondamentaux.
Le leadership peut alors changer de mains. Les anciens gagnants auront bon conserver un profil robuste, les rendements futurs risqueront de décevoir en cas d’attentes trop élevées. Une entreprise en excellente santé peut tout à fait constituer un mauvais investissement si son potentiel a déjà été trop largement pris en compte dans les cours.
De leur côté, les entreprises délaissées par les investisseurs ont peut-être renforcé leur bilan, amélioré leur rendement du capital et vu leurs bénéfices s'accumuler, sans pour autant attirer l'attention. Il ne leur manque que des investisseurs prêts à ne pas se laisser influencer par la dynamique récente et à se demander si le marché n’est pas devenu trop pessimiste.
Si l'essor de l'investissement passif a été bénéfique pour les investisseurs, le marché a également besoin d'acteurs qui remettent en question les indices plutôt que de se contenter de les reproduire. C'est le rôle que jouent les investisseurs fondamentaux lorsque les valorisations reviennent sur le devant de la scène.
Les considérations en matière de valorisation ne disparaissent jamais. Elles se font simplement plus discrètes pendant un certain temps.