Les ministres des finances et gouverneurs des banques centrales du G7 se sont engagés la semaine dernière à utiliser «tous les outils politiques appropriés» pour limiter la menace économique soulevée par le coronavirus COVID-19. La question reste cependant sans réponse de savoir ce qu’ils entendent par «approprié», et de savoir quelles mesures porteront leurs fruits.

La réaction immédiate a consisté pour les banques centrales à réduire les taux, la Réserve fédérale américaine ayant été la première à le faire, très en avance sur les autres. Mais bien que les banques centrales soient en mesure d’agir rapidement, difficile de savoir dans quelle mesure elles peuvent réellement agir, compte tenu de taux d’intérêt déjà extrêmement bas. Quoi qu’il en soit, l’échec de la Fed dans la coordination de sa baisse de taux avec les autres grandes banques centrales a envoyé un signal négatif quant à la cohérence de la réponse apportée.

Par ailleurs, la politique monétaire ne saurait réparer des chaînes d’approvisionnement brisées. Mon collègue Brad DeLong tente de me convaincre qu’une injection de liquidités par les banques centrales pourrait permettre de relancer la circulation mondiale des conteneurs, comme ce fut le cas en 2008 (vous imaginez maintenant le genre de conversations que nous pouvons avoir à l’Université de Berkeley). Seulement voilà, le problème en 2008 résidait dans les flux financiers, que les injections de liquidités par les banques centrales pouvaient effectivement rétablir.

Le problème est aujourd’hui tout autre, puisqu’il réside dans un arrêt soudain de la production, face auquel la politique monétaire ne peut pas faire grand-chose. Quoi qu’en pense le président américain Donald Trump, le président de la Fed Jerome Powell n’est pas en capacité de rouvrir des usines frappées par la quarantaine. De même, la politique monétaire ne saurait faire revenir les consommateurs dans les galeries marchandes, ni les voyageurs dans les avions, tant qu’ils seront davantage préoccupés par leur sécurité que par des considérations de coûts. Les réductions de taux ne peuvent pas faire de mal, dans la mesure où l’inflation, déjà sous contrôle, s’oriente à la baisse. Pour autant, il ne faut pas s’attendre à ce qu’elles produisent une véritable relance économique.

Il en va malheureusement de même pour la politique budgétaire. Aussi longtemps que les entreprises se concentreront sur la santé de leurs employés et le risque de propagation de la maladie, les crédits d’impôts ne relanceront pas la production. Les baisses d’imposition sur les salaires ne dynamiseront pas les dépenses discrétionnaires de consommateurs inquiets de la sécurité dans leur enseigne de fast-food préférée.

La priorité doit par conséquent résider dans le dépistage, le confinement et le traitement. Bien que ces tâches exigent des ressources budgétaires, leur réussite dépendra davantage de la compétence administrative. Le rétablissement de la confiance de l’opinion publique nécessite transparence et précision dans la communication du nombre d’infections et de décès. Ce retour de la confiance exige que soit conférée aux autorités de santé publique une forme d’autonomie comparable à celle des banques centrales indépendantes (malheureusement, ce n’est pas une décision vers laquelle s’orientent naturellement des dirigeants tels que Trump).

Mais ici encore, à l’instar d’une politique monétaire expansionniste, une politique budgétaire d’expansion ne peut pas faire de mal. L’Italie a sur ce point ouvert la voie, en reportant les paiements d’impôts et de crédits immobiliers, en étendant les crédits d’impôts aux petites entreprises, ainsi qu’en augmentant d’autres dépenses. Les Etats-Unis semblent pour leur part peu disposés à agir, n’encourageant même pas les citoyens américains à se faire dépister en les aidant à payer leurs factures médicales.

L’un des obstacles à la relance budgétaire réside en ce que ses effets se propagent à l’étranger, dans la mesure où un part des dépenses supplémentaires porte sur les importations. Résultat, chaque autorité budgétaire hésite à agir, et les gouvernements fournissent collectivement une relance inférieure à celle qui serait nécessaire. C’est pourquoi une coordination des initiatives budgétaires doit être menée, comme les pays du G20 l’ont fait en 2009. Et face à la situation actuelle, le récent communiqué du G7 promettant de prendre «toutes les mesures appropriées» est bien loin de suffire pour rétablir une confiance dans la capacité des gouvernements à prendre les mesures concertées qu’exige la dégradation des conditions mondiales.

Rigoristes budgétaires et réprobateurs monétaires affirment que toute intervention officielle serait contreproductive. Ils avertissent par exemple sur le risque de voir les systèmes financiers mis à mal si les banques centrales poussent les taux d’intérêt plus profondément en territoire négatif. Mais s’il existe certainement un niveau de taux d’intérêt suffisamment inférieur à zéro pour que ce soit le cas, tous les signaux indiquent que les taux d’intérêt actuels en sont encore très loin.

Par ailleurs, beaucoup mettent en garde sur le risque de voir une relance budgétaire menée par des gouvernements hautement endettés affecter la confiance, plutôt que la rétablir. Le Japon, nous dit-on, serait d’ores et déjà dangereusement surendetté. Cet argument exagéré oublie que le gouvernement japonais dispose d’importants actifs du secteur public pour compenser ses dettes. On nous explique également que les États-Unis crouleront bientôt sous la charge des prestations sociales. Ici encore, cet argument ignore que le taux d’intérêt sur la dette publique est systématiquement inférieur au taux de croissance de l’économie. Enfin, si les entreprises étatiques chinoises enregistrent effectivement des dettes massives, le système financier, étroitement contrôlé, limite le risque de voir survenir cette forme de crise financière que les détracteurs du pays annoncent à tort depuis des années.

Face à une crise mondiale, banquiers centraux et dirigeants politiques ne doivent pas s’attarder sur ces arguments erronés. Il leur faut user des politiques monétaires et budgétaires pour assurer la liquidité du marché, soutenir les petites entreprises, et encourager la dépense. Ils doivent néanmoins savoir que ces réponses scolaires n’auront que des effets limités, puisque le problème ne réside pas dans une pénurie de liquidités, mais dans le bouleversement des chaînes d’approvisionnement et la propagation de la peur. Aujourd’hui, la stabilisation économique dépend avant tout des actions des autorités de santé, qui doivent bénéficier des ressources et de la marge de manœuvre leur permettant d’accomplir leur travail, et notamment d’une liberté de coopération avec leurs homologues à l’étranger.

Dans la lutte contre la pandémie de COVID-19, les économistes, décideurs économiques, et organes tels que le G7 doivent admettre que «tous les outils appropriés» impliquent avant tous les outils employés par les professionnels de la médecine et de l’épidémiologie. Coordination, autonomie et transparence doivent être les mots d’ordre.

Traduit de l’anglais par Martin Morel

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