Conformément aux attentes, le Conseil des gouverneurs de la BCE a décidé aujourd’hui de réduire les taux de 25 points de base, portant le taux de la facilité de dépôt à 2,5%.

Un changement important dans le communiqué est la qualification de la politique monétaire comme «sensiblement moins restrictive». Cela suggère que la politique se rapproche des niveaux de taux neutres, et la présidente de la BCE, Christine Lagarde, a expliqué cette modification en mettant en avant la croissance accrue des prêts. Le marché s’attendait à un certain changement dans cette formulation, de sorte que cela n’a pas été une grande surprise. Les révisions des prévisions des économistes de la BCE (hausse de l’inflation globale, baisse de la croissance) doivent être relativisées, car elles ont été établies avant l’annonce des récents plans de dépenses de défense à grande échelle. Voir lien: Décisions de politique monétaire.

Lors de la conférence de presse, il est apparu clairement que la BCE pourrait bien décider de faire une pause lors de sa réunion du 17 avril et que la trajectoire des taux d’intérêt est devenue plus incertaine. La BCE se satisfait des progrès réalisés en matière de croissance des salaires, mais les incertitudes entourant la croissance sont «immenses». D’un côté, il existe des risques baissiers liés aux éventuels tarifs commerciaux et à l’incertitude géopolitique croissante. D’un autre côté, les plans de dépenses militaires pourraient générer des impulsions de croissance significatives. Comme l’a décrit la présidente Lagarde: «Nous ne nous engageons pas sur une trajectoire préétablie. Nous serons encore plus dépendants des données. La situation n’est pas simple.»

Réaction du marché (16h30 CET): hausse des rendements

Les rendements des obligations allemandes à 2 ans et 10 ans ont augmenté de 7 points de base, tandis que les rendements à 30 ans ont progressé de 2 points de base après l’annonce de la BCE et la conférence de presse (16h30 CET).

Le taux attendu de la facilité de dépôt pour la fin 2025 a également augmenté de 7 points de base, atteignant 2,03%.

Au cours de la journée, la courbe des taux 2-10 ans s’est accentuée, tandis que la courbe 10-30 ans s’est aplatie.

Conclusion: Révision de la prévision pour le taux de dépôt de la BCE en fin d’année de 2,0% à 2,25%

• La BCE est confrontée à une incertitude majeure sur la croissance et l’inflation, en raison des tensions commerciales et géopolitiques croissantes ainsi que des projets de dépenses de défense à grande échelle.
• En réponse à cette incertitude, nous pensons que la BCE fera probablement une pause en avril.
• Nous prévoyons une autre réduction de 25 points de base plus tard cette année, mais nous avons révisé notre prévision pour le taux de dépôt de la BCE en fin 2025 de 2,0% à 2,25%. Les risques restent orientés vers des taux directeurs plus bas.
• L’extrémité longue de la courbe des taux devrait continuer à se raidir en raison des hausses prévues des dépenses de défense et d’infrastructure.

Les Dépenses de défense en Europe

Les dépenses de défense en Europe ont été un moteur important du marché ces derniers jours, avec l’annonce par la présidente de la Commission européenne, Ursula von der Leyen, d’un plan de 800 milliards d’euros pour le réarmement de l’Europe. Sur ce montant, 150 milliards d’euros devraient provenir de financements communs, tandis que 650 milliards d’euros seraient couverts par les budgets nationaux. Ce plan de Von der Leyen fait suite à une initiative du probable futur chancelier allemand, Friedrich Merz, visant à augmenter les dépenses militaires allemandes de 400 milliards d’euros, tout en renforçant les investissements dans les infrastructures à hauteur de 400 à 500 milliards d’euros. Dans un autre développement historique, l’Allemagne a demandé à l’Union européenne de modifier ses règles budgétaires afin de permettre une augmentation des dépenses de défense des États membres. Ces projets sont encore à l’étude, mais il est probable qu’une partie substantielle de ces plans soit mise en œuvre.

En réponse à ces annonces, les obligations souveraines européennes ont été vendues massivement, entraînant une hausse de plus de 40 points de base du rendement des obligations d’État allemandes à 10 ans au cours des quatre derniers jours.

Il existe peu de précédents pour une telle initiative, mais ces chiffres peuvent être mis en perspective. 800 milliards d’euros représentent environ 5% du PIB de la zone euro, soit 1% du PIB par an pour la période 2025-2030. L’impact d’un tel programme sur la croissance économique reste incertain. Les estimations suggèrent un effet de 0,3 à 0,5% de croissance du PIB par an. L’impact du plan d’infrastructure allemand devrait être plus élevé, car il améliorerait la productivité. Une hausse des rendements de 40 points de base semble raisonnable dans le contexte d’une telle impulsion économique.

Il est difficile de trouver des comparaisons directes, mais il convient de noter que les rendements obligataires américains à long terme avaient augmenté d’environ 50 points de base avant l’annonce de la loi américaine sur la réduction de l’inflation (Inflation Reduction Act) de 1500 milliards de dollars. La réaction actuelle du marché semble donc cohérente.

Si l’on compare l’émission supplémentaire de 800 milliards d’euros de dette sur cinq ans (soit 160 milliards d’euros par an) au volume d’émissions obligataires prévu pour 2025, cela représenterait une augmentation de 12% du volume annuel. Ce chiffre est significatif, mais il convient de noter que depuis 2018, le volume annuel d’émissions de dette publique dans la zone euro a augmenté de plus de 400 milliards d’euros. Cela suggère que le marché devrait être en mesure d’absorber cette augmentation.

Dans l’ensemble, nous considérons que la récente hausse des rendements des obligations souveraines européennes reflète bien l’augmentation du risque d’émission et la possible impulsion à la croissance. Les données suggèrent qu’après cet ajustement brutal, les rendements devraient trouver un nouvel équilibre proche des 2,9% sur les Bunds allemands à 10 ans. Nous nous attendons à une pression continue sur l’accentuation de la pente de la courbe des taux, en raison de cette probable évolution des émissions obligataires et des perspectives de croissance.

L’augmentation prévue des émissions obligataires entraînera probablement aussi une baisse relative des prix des obligations d’État par rapport aux swaps.