Les marchés ont navigué la semaine dernière dans un calme relatif après avoir reçu plusieurs communiqués importants, notamment les décisions de politique monétaire et les nouvelles projections des banques centrales, ainsi que les données de l’indice des prix à la consommation (IPC). Je parle de calme «relatif» parce qu’il y a eu des mouvements assez importants dans la partie courte des courbes du bund et du GILT, qui ont été vendues en réponse à l’augmentation des attentes en matière de taux d’intérêt final. Au Royaume-Uni, l’évolution des prix a été fortement influencée par un rapport très inflationniste sur le marché du travail contenant une accélération des tendances salariales, tandis que dans la zone euro, la BCE a présenté sa nouvelle série de projections macroéconomiques, considérées comme optimistes par les participants au marché. La courbe du Trésor américain a fait preuve de volatilité, mais a terminé la semaine plus ou moins aux niveaux de vendredi 9 juin.

La BCE et la Fed ont augmenté et suspendu leurs taux conformément aux attentes du marché. Toutefois, leurs projections macroéconomiques actualisées prévoyaient une croissance et une inflation plus élevées pour la plupart, ce qui signifie des taux de politique monétaire plus élevés que prévu. Il y a quelques trimestres, nous nous serions attendus à ce que cela déclenche une réaction relativement importante du marché, avec des courbes se déplaçant sensiblement vers le haut et des actifs risqués sous-performants en conséquence. Toutefois, par rapport à la clôture de vendredi dernier, le S&P est en hausse de 3%, l’Euro Stoxx 50 de 1,76%, l’US HY de 0,44%, tandis que l’EUR HY et l’indice Coco ont également enregistré de légères hausses. Le marché est-il complaisant? Bien qu’il puisse y avoir un élément de complaisance dans certaines classes d’actifs, nous pensons que la réaction modérée ou positive est également liée à deux facteurs.

Tout d’abord, les marchés anticipent à juste titre que nous sommes à la fin des cycles de hausse des banques centrales. Lorsque les taux se situent dans la zone des 5%, l’impact marginal d’un changement d’hypothèse de 25 points de base de hausses supplémentaires à 50 points de base n’est pas aussi important que lorsque les taux sont proches de zéro. Deuxièmement, les banques centrales semblent fermement attachées à l’hypothèse d’un atterrissage en douceur (la FED, par exemple, a relevé son objectif de croissance du PIB réel pour 2023 à 1% et abaissé son objectif de taux de chômage à 4,1%). Bien que les attentes du marché semblent un peu plus baissières que celles des banques centrales (ce qui explique pourquoi les marchés semblent réticents à intégrer les deux hausses supplémentaires figurant dans le nouveau «dot plot»), les prévisions de croissance ont été relevées à la marge, de même que les taux finaux, qui sont légèrement plus élevés. Cela signifie un peu plus de résilience pour les bénéfices des entreprises, ce qui devrait faciliter le refinancement de la dette. En fin de compte, Jerome Powell a insisté sur le fait que la Fed reste très dépendante des données, de sorte que si les données sont plus faibles que prévu, la banque centrale sera disposée à assouplir sa position ; mais entre-temps, elle souhaite maintenir son signal hawkish au marché et éviter toute réduction à court terme.

Le temps nous dira si nous avons vraiment un atterrissage en douceur. Nous sommes favorables à une légère contraction du PIB aux États-Unis, alors que nous avons déjà vu ce scénario se dérouler dans la zone euro au quatrième trimestre 2022 et au premier trimestre 2023. Si c’est ce qui se produit et que l’inflation continue de diminuer lentement mais sûrement, les perspectives de rendement total d’un portefeuille diversifié d’obligation semblent décentes, les rendements de certains marchés étant à leur niveau le plus élevé depuis plus de 10 ans.