Le pire n’est jamais certain. Le regain d’intérêt pour les actifs risqués accompagne un début d’accalmie de la volatilité des taux d’intérêt. Les marchés financiers accordent ainsi, aux Banques centrales, le bénéfice du doute quant à leur capacité de mener de front la lutte contre l’inflation et le maintien de la stabilité financière. Le principe de séparabilité des objectifs économiques et prudentiels s’inscrit dans la droite ligne des préceptes ancestraux de Walter Bagehot (1973), qui préconisait, pour éviter la panique, de prêter librement  (c’est-à-dire sans limite) contre le meilleur collatéral et à taux d’intérêt élevés. Le total des interventions de la Fed s’est un peu réduit. Les marchés d’actions terminent le premier trimestre sur une note d’optimisme. L’Euro Stoxx 50 se situe à +13% au premier trimestre. La pression vendeuse sur les valeurs bancaires s’estompe sous l’effet des rachats de fin de trimestre (+6% sur une semaine). Parallèlement, les AT1 cherchent un nouveau paradigme après l’imbroglio du sauvetage de Crédit Suisse. Les actions de croissance ont profité du plongeon des bancaires en mars. Les marchés monétaires intègrent encore une probabilité significative de baisse des taux comme une assurance contre un retournement conjoncturel brutal. Le 2 ans américain revient néanmoins au-dessus du seuil de 4%. La détente se propage au crédit, aux dettes subordonnées financières et au high yield. L’iTraxx crossover s’échange de nouveau sous 450pb. Le yen japonais (133 contre le dollar) corrige, à sa manière, l’excès de pessimisme des semaines de turbulence. Ces mouvements de marché impressionnants sont sans doute amplifiés par les flux de clôture trimestrielle.

La baisse de l’aversion pour le risque se nourrit de l’embellie conjoncturelle. Les enquêtes d’activité dans les services en Europe ou en Chine sont en nette amélioration en mars, occultant la reprise plus lente du secteur manufacturier. L’indice IFO allemand est en amélioration. Aux Etats-Unis, le secteur du logement se redresse depuis quelques mois. La croissance américaine devrait dépasser 3% au premier trimestre. En Chine, certaines banques évoquent déjà 6% de croissance cette année. Le point noir reste l’inflation. En zone euro, les prix décélèrent à 6,9% sur un an (mars) grâce à l’énergie, mais de façon inégale d’un pays à l’autre en fonction des mesures gouvernementales. L’inflation sous- jacente ressort en hausse à 5,7% sous l’impulsion des prix des services répercutant les tensions salariales. Aux Etats- Unis, la publication du déflateur de la consommation (5% en février) atténue quelque peu les craintes relayées par Jerome Powell en début de mois. Les indicateurs de prix britanniques sont préoccupants dans la mesure où la Banque d’Angleterre montre un optimisme béat quant la trajectoire de l’inflation.

Sur les marchés obligataires, la prime à l’actif sans risque s’estompe à l’approche de la clôture trimestrielle. Le Bund repasse le niveau de 2,30% et le T-note 3,50%. La détente s’observe sur les swap spreads en zone euro même si les niveaux demeurent élevés historiquement. Le swap spread sur le Schatz se situe à 77pb. La diminution de l’aversion pour le risque n’engendre pas encore de mouvements d’allocations. Les fonds monétaires continuent de recueillir tous les suffrages. Aux Etats-Unis, les flux vers le monétaire totalisent plus de 500 milliards de dollars de souscriptions au premier trimestre dont 100 milliards de dollars sur la seconde quinzaine de mars avec la fuite des dépôts bancaires. Le sentiment favorable au risque réactive la tendance à l’aplatissement des courbes de taux. Le 2-10 ans américain replonge vers -58pb. La pression à l’écartement du 10-30 ans retombe aussi. La tendance sur la courbe est similaire en zone euro. Les points morts d’inflation remontent d’une dizaine de points de base en zone euro, soit la moitié du mouvement des références nominales. Les points morts britanniques s’écartent davantage de l’ordre de 25pb.

Le marché primaire a retrouvé des couleurs cette semaine. Les émissions souveraines et supranationales totalisent 14 milliards d’euros cette semaine avec la transaction de l’UE. Le marché de la dette émergente est ouvert également pour le Costa Rica ou la Pologne. Sur le crédit, les émissions hebdomadaires de dettes financières, principalement des obligations sécurisées d’émetteurs hors de la zone euro, et non- financières atteignent 9 milliards d’euros chacune. L’activité primaire revient aussi sur le high yield, notamment pour les meilleures signatures du segment (BB+). D’autres transactions témoignent d’une reprise du risque.

La volatilité reste forte sur les indices de crédit. L’iTraxx crossover se resserre de près de 70pb depuis le lancement de la série 39. Les spreads sur l’Euro IG (172 pb contre Bund) se resserrent sensiblement cette semaine avec une surperformance des subordonnées et hybrides. Les Coco participent aussi à ce retournement.

Sur les marchés d’actions, la crise bancaire s’éloigne. Les principaux indices mondiaux progressent de 2 à 4% cette semaine. Shanghai est légèrement en retrait. Les cycliques tirent le rebond du marché américain alors que la hausse des marchés européens est moins uniforme avec des défensives et les bancaires en tête. Les flux ne semblent pas accompagner ce regain d’optimisme en Europe.