Les obligations convertibles, une carte à jouer en fin de cycle

Yves Hulmann

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Pour Shawn Mato, gérant chez Aviva Investors, ces emprunts ont aussi l’avantage d’être peu sensibles aux variations des taux d’intérêt.

Faut-il continuer à rester investi en actions ou se replier sur des actifs plus défensifs? Situés à mi-chemin entre les actions et les obligations d’entreprise, les emprunts convertibles constituent une alternative à examiner. Entretien avec Shawn Mato, gestionnaire de portefeuille senior chez Aviva Investors et spécialiste du marché des obligations convertibles.

Sur les marchés des actions, les derniers mois ont été marqués par des phases relativement calmes, interrompues par de soudain pics de volatilité. Comment réagissent les obligations convertibles durant de telles phases en comparaison des actions?

La caractéristique unique des obligations convertibles est justement de combiner les caractéristiques de deux classes d’actifs – les obligations d’entreprise, d’un côté, et les actions, de l’autre. La part obligataire a l’avantage d’offrir une protection à la baisse. Durant les phases de forte correction sur les marchés, les obligations convertibles ont généralement moins souffert que les actions elles-mêmes – tout en profitant significativement du rebond des marchés ensuite. Il s’agit d’une classe d’actifs asymétrique. A titre d’exemple, durant la crise financière, les obligations convertibles ont subi 62% de la baisse observée sur les marchés des actions mais elles ont ensuite participé à hauteur de 80% de hausse qui s’en est suivie. Même chose durant la période qui a suivi l’éclatement de la bulle Internet entre 2000 et 2002 : durant cette phase, les obligations convertibles ont subi 52% de la baisse mais elles ont participé ensuite à hauteur de 65% du rebond des marchés des actions.

Moins de 5% de la variation d’une obligation convertible
dépend de l’évolution des taux d’intérêt.

En variation absolue, du côté des obligations convertibles, l’indice Thompson Reuters Global Focus Convertible Bond a chuté d’environ 38% entre 2007 et 2009, alors que l’indice global des marchés actions MSCI World avait, lui, plongé de 59% durant cette même période.

Pour les investisseurs qui craignent que les actions se situent aujourd’hui déjà à un stade avancé du cycle, les obligations convertibles restent attrayantes. Les obligations convertibles offrent en effet un moyen de maintenir son exposition aux actions, tout en limitant les risques en cas de correction sur les marchés.

On s’est habitués à voir les taux d’intérêt descendre continuellement depuis plusieurs années. Lorsque les taux remontent, comment réagissent les obligations convertibles?

Etant donné que la plupart des emprunts convertibles ont une duration relativement courte, le risque de taux d’intérêt est seulement un élément qui détermine la valeur des obligations convertibles parmi d’autres facteurs, tels que la volatilité ou des variations spécifiques en lien avec l’émetteur. En fait, moins de 5% de la variation d’une obligation convertible dépend de l’évolution des taux d’intérêt. Le facteur qui influe le plus sur les obligations convertibles est la performance du marché des actions.

Quels sont les secteurs les plus représentés dans votre fonds principal?

Les entreprises issues des technologies de l’information sont clairement les plus représentées, suivies par celles des secteurs de la santé, de la consommation discrétionnaire et de l’industrie. En termes géographiques, le fonds est le plus fortement exposé aux Etats-Unis qui représente près de la moitié du portefeuille.

Deux aspects essentiels sont toujours à prendre en compte:
la qualité fondamentale de crédit de l’entreprise et sa qualité en tant qu’action.
A l’ère de l’argent ultra bon marché, certaines entreprises empruntent désormais gratuitement, voire sont même rémunérées pour emprunter de l’argent. Vaut-il encore la peine pour une entreprise de recourir aux obligations convertibles plutôt que d’utiliser d’autres modes de financement?

En termes de volumes d’émission, 2017 et 2018 – alors que les taux étaient déjà très bas – ont été des années caractérisées par d’importants volumes d’emprunts convertibles. Et 2019 suit une voie similaire jusqu’ici. L’univers des emprunts convertibles reste solide et beaucoup de sociétés continuent d’émettre de tels emprunts. On observe néanmoins que les obligations convertibles sont principalement utilisées par des sociétés de croissance.

A quels critères êtes-vous attentifs lors de la sélection des sociétés qui émettent des emprunts convertibles?

Qu’il s’agisse d’entreprises technologiques ou de sociétés issues d’autres secteurs, deux aspects essentiels sont toujours à prendre en compte: la qualité fondamentale de crédit de l’entreprise et sa qualité en tant qu’action. Il faut que nous soyons convaincus par les deux aspects à la fois. Outre les sociétés actives dans les technologies, je pense que d’autres entreprises issues de secteurs innovants, comme la «fintech» ou celles actives dans les paiements mobiles par exemple, continueront de s’intéresser à cette forme de financement. Dans l’ensemble, les sociétés qui émettent des obligations convertibles ont clairement un biais «croissance».