Les marchés financiers restent fébriles après trois semaines de conflit en Iran. La perspective d’une réouverture progressive du Détroit d’Ormuz ne convainc pas encore totalement. Le pétrole reste aux alentours de 100 dollars le baril. Les taux à dix ans continuent d’augmenter et les marchés d’actions testent leurs niveaux de support technique. Dans ce contexte, Lilia Peytavin, Global Market Strategist auprès de J.P. Morgan Asset Management, répond aux questions d’Allnews:
Dans quel contexte financier est survenu le choc pétrolier?
Nous avons débuté l’année avec un scénario macro favorable, celui d’une croissance en train de s’étendre et du soutien de la politique monétaire à travers des baisses de taux. Ce scénario de boucles d’or est très favorable aux actifs financiers. Il se reflétait dans le prix des actifs risqués et il était illustré par des spreads de crédit très resserrés et une valorisation historiquement très élevée dans chaque région, notamment aux Etats-Unis. Le marché américain se traitait dans le 95e percentile sur 20 ans en termes de multiple des bénéfices à 12 mois. Ce contexte ne nous conduisait pas à désinvestir le marché des actions, parce que la valorisation est couramment élevée en fin de cycle et compte tenu d’une profitabilité très supérieure à la normale. Mais un «pricing» à la perfection rend un marché vulnérable à un choc.
Nous avons subi un choc sur les prix des matières premières qui modifie l’équilibre entre la croissance et les taux d’intérêt. Le scénario de boucles d’or pour 2026 est logiquement remis en question.
Quel est votre scénario macro?
L’incertitude est très élevée. En vertu de notre hypothèse de travail, les flux à travers le Détroit d’Ormuz devraient reprendre ces prochaines semaines.
«Il faut aussi se protéger du risque géopolitique de manière générale avec une position en or.»
Pour quelles raisons?
Premièrement, les Etats-Unis sont certes des exportateurs nets de pétrole mais l’impact sur le prix de l’essence est énorme pour le consommateur-électeur.
Deuxièmement: L’impact est significatif sur l’indice S&P 500, dans le rouge depuis le début de l’année. Or l’épargne des ménages américains est en grande partie investie en actions.
Troisièmement, durant cette guerre, les pays du Golfe et les Etats-Unis subissent un coût plus lourd que l’Iran, du fait qu’il est plus onéreux d’intercepter des drones que d’en lancer. La pression est d’autant plus élevée sur la durée de cette guerre.
Mais nous pensons que les flux commerciaux vont reprendre dans le Détroit d’Ormuz.
Est-ce que ce scénario signifie que les marchés corrigent mais ne changent pas de tendance?
Deux scénarios sont possibles. Le premier est celui d’une absence de reprise des flux commerciaux ces prochaines semaines, avec en corolaires des cours des matières premières élevés et une hausse nettement plus forte du gaz et du pétrole. Aux niveaux actuels du baril et du gaz, il n’y a pas beaucoup de baisse de la demande. En Asie, certains producteurs de fertilisants mentionnent le désir de réduire leur production. Mais de manière générale la demande ne diminue pas. D’autant qu’il faut attendre quelques mois avant d’observer un changement.
Dans les pays du Nord, c’est au sortir de l’hiver que les capacités de stockage commencent à être vides. Ces pays ont environ 7 mois pour procéder à cette phase de re-stockage. En manque durable de flux à travers le Détroit d’Ormuz, ce processus serait très compliqué et le début de l’hiver serait périlleux.
Ce n’est pas notre scénario de base. Avec la reprise des flux ces prochaines semaines, le prix du pétrole devrait redescendre significativement, mais peut-être pas à 70 dollars en raison du maintien d’une prime de risque substantielle, des infrastructures de production endommagées et d’un investissement plus faible, notamment offshore de l’Iran.
Le prix de l’énergie sera aussi soutenu par les investissements dans l’IA, très gourmands en énergie, à travers les projets de centres de données, et les réserves stratégiques auront besoin d’être restaurées.
L’impact du choc se reflétera dans l’inflation globale mais il sera plus limité dans l’inflation sous-jacente.
Est-ce que les banques centrales resteront en position d’attente?
Les banques centrales préfèrent se concentrer sur l’inflation sous-jacente que sur l’inflation globale. Notre scénario de base conduit à un prix du baril vers 80 dollars qui n’augmentera guère l’inflation sous-jacente.
Il est important d’indiquer qu’un parallèle avec 2022 serait inapproprié. Il existe différents garde-fous pour protéger l’impact sur l’inflation sous-jacente, ce qu’on appelle les effets de second tour. L’inflation est nettement plus basse qu’au début de 2022, ce qui limite le risque que les entreprises reportent l’inflation sur leurs prix de vente de façon non-linéaire. Par ailleurs, les employés, en 2022, avaient subi des baisses de salaires réels au début 2022, ce qui n’est pas le cas actuellement, et par ailleurs la croissance des emplois est plus faible. Enfin, les politiques monétaires sont nettement plus restrictives qu’au début 2022.
A très court terme, nous assisterons certes à une hausse des prix des vols d’avion, mais nous sommes mieux protégés contre les effets de second tour qu’en 2022 et les banques centrales sauront se concentrer sur l’inflation sous-jacente.
Le marché a nettement modifié ses attentes en Europe, trop à mon goût. Aujourd’hui, il anticipe plus de deux hausses de taux cette année dans la zone euro et au Royaume-Uni après avoir anticipé deux baisses avant la guerre.
«Le prix du pétrole devrait redescendre significativement, mais peut-être pas à 70 dollars en raison du maintien d’une prime de risque substantielle».
L’investisseur doit-il être attentiste ou modifier la pondération de ses classes d’actifs?
L’investisseur devrait rester investi, ainsi que le propose un graphe que j’adore et qui montre que depuis les années 1990, un portefeuille 60/40 a surperformé le cash un an après le début d’un choc majeur dans 75% des cas. Trois ans après le début du choc, il surperforme dans 100% des cas.
Il faut aussi absolument se prémunir d’une inflation plus élevée, comme J.P. Morgan Asset Management le recommandait déjà avant ce choc.
Par quels moyens?
Des actifs alternatifs offrent une telle protection, par exemple les infrastructures, le transport et les forêts. Toutes ont présenté une performance positive en 2022, alors que même l’or n’avait pas bougé.
Il faut aussi se protéger du risque géopolitique de manière générale avec une position en or. Certains actifs ont sous-performé depuis le début de la guerre en Iran par rapport à leurs fondamentaux. L’or en fait partie. Il surperforme typiquement en cas de crise géopolitique. Il n’a pas suivi cette logique lors de la guerre en Iran à cause d’une grande rotation des marchés en dehors des positions consensuellement longues depuis le début de l’année – sur l’or, Taïwan et la Corée du Sud –, et en réponse à la nette hausse des taux d’intérêt réels. L’or, n’offrant ni dividende ni coupon, est relativement moins attractif dans cette situation.
Si la crise en Iran devait s’aggraver, les taux d'intérêt devraient baisser et pousser l’or à la hausse. Il retrouverait son caractère de protection face à un risque de récession. L’or est donc intéressant.
D’autres idées de diversification?
Les actions de qualité sont également intéressantes, après avoir été délaissées cette dernière année. Elles présentent des multiples de bénéfices attractifs et, dans un monde de plus grande volatilité et de pression sur les bilans des entreprises, elles pourraient tirer leur épingle du jeu, notamment avec une baisse des taux. Dans les deux scénarios indiqués, les taux devraient baisser et soutenir les actions de qualité.
Dernier message, la diversification reste clé. Avec le scénario de base, l’Europe devrait très bien s’en sortir. Ce marché est plus orienté que d’autres sur les matières premières, principalement le FTSE 100, ainsi que les actions émergentes d’Europe et d’Amérique latine.
Qu’en est-il des valeurs chinoises?
Nous étions haussiers sur les actions chinoises en début d’année. Elles demeurent attractives.
La Chine n’est pas le pays le plus vulnérable à un choc énergétique. Certes, la majeure partie des flux du Détroit d’Ormuz vont en Chine, mais la taille du pays dépasse celle d’autres régions. Et 50% de son mix de consommation d’énergie porte sur le charbon. C’est aussi un marché moins cher que d’autres et ses perspectives de croissance sont solides, en partie grâce à son positionnement sur l’IA. Il est encore moins cher qu’avant puisque les indices chinois ont reculé cette année.
Êtes-vous encora haussier sur l’Europe?
En Europe, la hausse des matières premières augmente la croissance bénéficiaire. Celle des taux d’intérêt signifie que la croissance bénéficiaire des banques continuera à être révisées à la hausse. Et une baisse de l'euro, à l’inverse de 2025, serait favorable.
En l’absence de récession, les actions européennes sont à favoriser. Il en va de même des actions émergentes, notamment d’Amérique latine.
Il faut donc distinguer entre une économie et un marché d’actions. Les termes de l’échange se détériorent en Europe mais les actions ont un bon potentiel.
Est-ce qu’en Europe, les bancaires et les valeurs de défense restent à privilégier malgré la hausse des taux?
Au début de 2026, nous étions positifs sur l’or et les valeurs de défense. Nous restons positifs sur ces actifs. Les valeurs de défense surperforment lors des chocs pétroliers des 50 dernières années qui ont été générés par des restrictions de l’offre. Nous continuons de recommander ces deux secteurs.
Est-ce que les gouvernements interviendront et renforceront la hausse de l’inflation?
Non. Les dépenses budgétaires possibles passent par des boucliers contre la hausse de l’énergie. Les interventions budgétaires augmenteraient le risque d’inflation uniquement si les gouvernements tentaient de changer le mix énergétique. Mais ce n’est pas mon scénario de base. L’augmentation de la dépense publique peut venir aussi des dépenses de défense, mais leur multiplicateur est faible.
«Le marché a nettement modifié ses attentes en Europe, trop à mon goût.»
Est-ce que l’énergie n’est pas une bonne protection face à l’inflation, meilleure que les obligations, et qui a vu sa part chuter depuis 30 ou 40 ans dans les indices?
L’énergie ne peut pas du tout remplacer les obligations dans un portefeuille. Certes les obligations ne protègent pas contre l’inflation, surtout si celle-ci répond à une hausse des matières premières, mais l’énergie est très volatile
Est-ce que l’énergie est attractive aujourd’hui?
Les prix de l’énergie sont très élevés. L’annonce d’un retour du transit dans le Détroit d’Ormuz provoquerait une baisse de l’énergie. Le point d’entrée semble donc compliqué. Mieux vaut se cantonner sur les actifs que j’ai mentionnés précédemment.
Quelles sont vos convictions sur les monnaies?
A long terme, nous pensons que le dollar continuera de se déprécier pour de nombreuses raisons qui restent valables au moment de la crise en Iran. Tout ce qui a donné lieu à la surévaluation du dollar ces dernières décennies s’estompe marginalement: surperformance de la croissance nominale du PIB et surperformance des actifs américains, confiance dans l’indépendance de la Banque centrale américaine.
En revanche à court terme, si le prix des commodites reste élevé, le dollar restera élevé également. Le dollar a tendance à surperformer quand l’origine du choc est mondiale, et quand ce choc est lié aux prix du pétrole. C’est d’autant plus vrai que les États-Unis sont du bon côté des terms of trade. C’est normal que le dollar s’apprécie dans ce contexte!
Le franc suisse n’a pas brillé par sa force ces dernières semaines et je pense qu’il pourrait s’apprécier davantage vis-à-vis de l’euro, et notamment du yen. Le yen a tendance à décevoir en tant que valeur refuge lorsque l’inflation est forte, surtout en raison de la hausse du prix des commodites.
Nous recommandons une diversification géographique, notamment pour éviter une exposition qui a tendance à se déprécier.
Quels marchés obligataires vous paraissent intéressants?
Les taux d’intérêt se sont clairement tendus, surtout au Royaume-Uni, ce qui rend les obligations pour attractives, en raison du portage qu’elles offrent. Même aux Etats-Unis, je note que le marché n’anticipe plus aucune baisse des taux de la Fed après avoir anticipé un peu plus de 2 baisses de taux en début d’année. Or notre scénario de base suppose une poursuite de la baisse de l’inflation sous-jacente. En avril-mai, les droits de douane célébreront leur premier anniversaire, ce qui fera sortir 50 à 70 points de base de l’assiette. Si l’on ajoute cet élément à un marché de l’emploi qui se ralentit aux Etats-Unis, nous estimons possible que la Fed baisse ses taux au deuxième semestre 2026.
En Europe, les investisseurs ont les yeux rivés sur les gouvernements qui feront des annonces contre la hausse des prix de l’énergie. Cela rend le marché très volatile. Ce qui accroît l’intérêt d’une gestion active.
Est-ce que les indices boursiers seront plus haut à la fin de l’année?
Tout dépendra des flux dans le Détroit d’Ormuz. Sans reprise, ils n’y arriveront pas. Les marchés se sont concentrés sur l’inflation, mais ils devraient alors davantage intégrer le risque de récession.
En revanche, avec une reprise des flux, les indices remonteraient.