Suivi de Unilever par Bordier

Christophe Laborde, Bordier & Cie

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Unilever offre de belles perspectives sur les trois ans à venir avec son nou-veau plan d’accélération de la croissance rentable.

Unilever a publié ce matin ses résultats pour le S1 2018: ils s’avèrent solides et de meilleure qualité que prévu au ni-veau opérationnel, BPA et génération de free cash même si le T2 voit la croissance organique des ventes ralentir en raison des grèves au Brésil. Les objectifs 2018 sont réitérés et la seconde moitié du programme de rachat d’actions de 6 milliards d'euros débute dès maintenant.

Dans le détail, la croissance organique des ventes au T2 à +1,9% est modeste et inférieure aux attentes (+2,3%). Mais Unilever comme d’autres groupes du secteur Food &HPC avait prévenu que l’impact de la grève des transports au Brésil pèserait et cela a été le cas: -120pb au T2. Sans cet élément exceptionnel, elle aurait atteint +3,1%, ce qui marque tout de même un ralentissement par rap-port au T1 (+3,7%): Ainsi par zone géographique, la croissance organique des ventes est de seulement +3,1% dans les émergents alors que l’Amérique du Nord (-1,2%) et l’Europe (+0,6%) restent modestes.

La bonne surprise de cette publication du S1 2018 vient de l’amélioration plus forte qu’attendu de la marge opérationnelle sous-jacente. Avec une baisse du CA de -5% à 26,35 milliards d'euros (effet devises -8,9%) et une quasi stabilité de l’EBIT sous-jacent à 4,9 milliards d'euros, la marge bondit de +80pb à 18,6% alors que le consensus tablait sur +50pb! Cette performance a été portée par une meilleure marge brute (+60pb à 43,7%) grâce à un meilleur mix et au programme d’économie de coûts 5-S, une maîtrise des dépenses mar-keting (+20pb) et des coûts administratifs (-10pb).

Au final, le BPA sous-jacent ressort en hausse de +7,8% à 1,22 euro malgré un effet devises négatif élevé (-10,8%) et se compare favorablement avec des attentes d’à peine 1,18 euro (+4,7%). Le free cash flow s’améliore de 400 millions d'euros sur le semestre pour atteindre 1,8 milliard d'euros, reflet d’une performance opérationnelle solide, d’une moindre contribution aux caisses de pension et d’une bonne maitrise des capex.

En termes de perspectives, Unilever confirme ses objectifs 2018 soit une croissance organique des ventes de +3/5% ainsi qu’une amélioration de sa marge sur le chemin des 20% visé à l’horizon 2021. Lors de la conférence téléphonique, le management a indiqué voir une accélération à +4,5/5% au S2 portée par la reprise des marchés émergents (Inde, Brésil, Chine), un meilleur effet prix (innovation), une base de comparaison moins exigeante au T3 et la sortie/cession des Spreads (Margarine). Gardons à l’esprit que le plan d’économies 5-S a été revu à la hausse de 4 à 6 milliards d'euros, et devrait se conjuguer aux volumes croissants pour permettre à Unilever de s’approcher de l’objectif de 20% de marge en 2021.

Ayant complété la première tranche de son programme de rachat d’actions de 6 milliards d'euros débuté en mai dernier (retour à l’actionnaire d’une partie du produit de cession des Spreads), Unilever annonce débuter la seconde moitié (3 milliards d'euros) dès demain.

Au-delà de Capex maitrisés (3,5% du CA), Unilever offre de belles perspectives sur les trois ans à venir avec son nou-veau plan d’accélération de la croissance rentable, de génération de FCF (> 5 milliards d'euros par an), d’un ROE > à 35% et d’une capacité récurrente à créer de la valeur. Le bon momentum opérationnel à court terme et l’évolution stratégique du Food vers le HPC à moyen terme motivent sa présence dans la liste Core Holdings.