Suivi de SGS par Bordier

Frédéric Potelle, Bordier & Cie

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Bordier confirme SGS sur la liste des Core Holdings mais lui préfère Bureau Veritas à court terme. 

SGS a publié ce matin des résultats très légèrement inférieurs aux attentes et confirmé ses objectifs 2018. Nous confirmons le titre dans notre liste Core Holdings, mais continuons de préférer BV à court terme.

Dans les grandes lignes, les ventes progressent de 8%, l’Ebitda de 10%, l’Ebit de 12% et le BPA de 15% (les trois derniers en données ajustées).

La croissance organique, positive dans toutes les divisions, accélère à 5.6%, contre 4.7% attendu par le consensus, après 4.2% sur l’année 2017. Les acquisitions, point faible actuel du dossier, n’ont apporté cette année que 0.9% ce semestre (après seulement 1.2% sur l’année 2017) et les changes un effet positif de 2%. Au total, les ventes ressortent à 3.31 miaCHF, en ligne avec les attentes et en hausse de publiée de 8.5%.

La marge opérationnelle ajustée progresse de 50 bp, à 14.6% lorsque nous attendons 70 bp sur l’année. Un chiffre positif mais qui aurait pu être supérieur, au regard de la nette croissance organique retrouvée. L’Ebitda ressort d’ailleurs, lui, 2% sous les attentes du consensus. 

Le cash-flow libre s’établit à 134 mioCHF contre 203 mioCHF au 1er semestre 2017, lors duquel le niveau des investissements avait été particulièrement bas. Le rythme des acquisitions reste un point faible du dossier actuellement, avec seulement 41 mioCHF dépensés, pour 7 acquisitions de petites tailles.

Les objectifs, qualitatifs, pour l’année 2018 sont confirmés lorsqu’on aurait pu attendre un message plus ambitieux, compte tenu de la bonne visibilité et du rythme de croissance.

Au total, une publication honorable, accessoirement entachée d’une provision pour rectification de comptes erronés au Brésil, mais qui présente quatre « défauts » : 1- elle ne dépasse pas les attentes ; 2- elle n’ouvre pas la voie à des relèvements nets d’estimations sur la marge et les profits 2018-2019 ; 3- elle confirme la relative mollesse, à ce stade, du moteur de croissance que représente de manière structurelle les acquisitions et 4- elle fait suite à une hausse de 26% du titre depuis début 2017 (soit ~10% de mieux que le secteur et le marché). La présentation du management cet après-midi permettra peut-être de donner une teinture plus dynamique à ces perspectives.

Les fondamentaux de l’industrie du Testing – Inspection – Certification restent bien orientés (sauf évidemment dans l’hypothèse d’une guerre commerciale totale). Nous conservons donc SGS dans notre liste Core Holding, mais
continuons de préférer Bureau Veritas à court terme, pour les raisons développées dans notre présentation de juin.