L’appréciation du dollar, qui était tombé à son plus-bas sur un an, constitue depuis le mois d’avril le principal moteur des marchés des changes. La vigueur constante de l’économie des États-Unis permet à la Fed de maintenir son rythme de resserrement monétaire. Le sentiment économique, principalement influencé par les signes d’une guerre commerciale, a amplifié ces mouvements, qui ont durement affecté les marchés émergents en particulier. Toutefois, et même si quelques hausses supplémentaires sont possibles à court terme, nous pensons que le dollar se rapproche de niveaux qui ne pourront plus progresser davantage au vu des conditions financières qui se mettent en place.

Le dollar américain a poursuivi son ascension cet été, conséquence de l’effet favorable sur les flux financiers de l’accélération de la croissance américaine et de la montée des prévisions de resserrement de la politique monétaire de la Réserve fédérale. Les craintes induites par la guerre commerciale en cours ont également contribué à cette hausse. Les monnaies des pays développés sont à leur plus bas depuis un an, tandis que celles des marchés émergents heurtent de nouveaux planchers.

La corrélation des différents taux de change croisés montre à quel point le dollar s’est apprécié de manière généralisée. La corrélation entre les taux de change croisés, mais aussi avec les cours de l’or, avoisine des pics historiques, ce qui laisse à penser que le billet vert constituerait le moteur majeur du marché des changes.

En termes de valorisation à long terme, le dollar a atteint des niveaux proches de ses pics antérieurs. Les moteurs de cette hausse sont également similaires: la vigueur relative de l’économie américaine s’est traduite par une appréciation des actifs, par un resserrement de la politique monétaire et par une pression sur les emprunteurs étrangers en dollars.

Ces cycles tendent à s’inverser lorsque le durcissement des conditions de financement se répercute sur l’activité réelle, sur la politique monétaire et sur les prix des actifs. Jusqu’ici, la position extérieure des États-Unis s’est dégradée, mais les flux de capitaux sont restés soutenus. Nous pensons que la situation devrait s’inverser au profit des autres monnaies à moyen terme.

Le dollar s’est particulièrement apprécié face aux monnaies des marchés émergents, généralement plus vulnérables en cas d’assèchement de la liquidité et de revirement des flux financiers mondiaux. Cette faiblesse s’est accentuée récemment, parallèlement aux craintes d’une crise de la balance des paiements en Turquie.

Les divergences au sein du groupe des marchés émergents s’expliquent par différents degrés de faiblesse des soldes extérieurs et par une défiance des investisseurs née des expositions à la guerre commerciale en cours. Du fait de ces ventes massives, nombre de monnaies vont sans doute rester faiblement valorisées, mais nous ne distinguons pas d’élément annonciateur d’un réel plancher dans le contexte actuel.