Un mois stable pour l’or, un mois volatil pour les sociétés minières aurifères

L’or a enregistré une légère hausse (+0,95%) sur le mois, clôturant à 4046,15 dollars le 31 juillet, deux jours après que la Réserve fédérale américaine a annoncé sa décision de laisser ses taux inchangés lors de sa réunion de juillet. L’or est resté au-dessus de 4000 dollars l’once, les investisseurs continuant d’évaluer les perspectives de politique monétaire et la prochaine réunion du Federal Open Market Committee, prévue le 16 septembre.¹

Selon le rapport Q2 2026 Gold Demand Trends du World Gold Council, la demande totale d’or est restée stable à 1 269 tonnes, inchangée sur un an et en hausse de 1% d’un trimestre sur l’autre, une demande d’investissement plus faible étant compensée par des achats plus soutenus des banques centrales. Ce fut un mois volatil pour les actions des sociétés minières aurifères, qui ont rebondi au début de juillet avant de perdre de l’élan à mesure que l’or se repliait. L’indice MarketVector Global Gold Miners (MVGDXTR) a reculé de 1,26% sur le mois.²

Investir comporte des risques, y compris la perte possible du capital.

L’impact de la hausse des coûts de production sur les sociétés minières aurifères

L’une des préoccupations les plus fréquentes que nous entendons de la part des investisseurs envisageant une allocation aux actions des sociétés minières aurifères est le risque qu’elles soient fortement pénalisées par la hausse des coûts de production. Il s’agit d’une inquiétude légitime dans un environnement marqué par des tensions géopolitiques, des prix de l’énergie élevés et une inflation persistante. Mais nous pensons qu’elle est largement surestimée. Le secteur aurifère présente quelque chose de très particulier et intéressant: les mêmes forces que les investisseurs redoutent le plus parce qu’elles pourraient peser sur les sociétés minières aurifères sont, dans de nombreux cas, aussi celles qui font monter le prix de l’or.

Pour comprendre pourquoi les sociétés minières sont mieux positionnées que ne le laissent initialement penser leurs structures de coûts, il est utile de commencer par l’or lui-même. L’or entretient une relation historique bien documentée avec l’inflation. Lors de la poussée inflationniste des années 1970, l’or s’est fortement apprécié en termes réels. Au cours de la période d’assouplissement quantitatif qui a suivi 2008, puis de nouveau après les mesures de relance liées au COVID, l’or a réagi aux mêmes forces monétaires et budgétaires qui faisaient grimper le coût de presque tout le reste.

Cela est extrêmement important pour les sociétés minières. Contrairement à la plupart des entreprises industrielles, où la hausse des coûts des intrants comprime les marges sans compensation correspondante du côté des revenus, les sociétés minières aurifères bénéficient d’une couverture naturelle: l’environnement macroéconomique même qui exerce une pression sur leur structure de coûts, notamment l’inflation, la dépréciation monétaire et l’incertitude monétaire, a historiquement poussé à la hausse leur principal moteur de revenus, le prix de l’or, au même moment. Il s’agit d’une caractéristique structurelle de cette classe d’actifs qui, selon nous, n’est pas largement reconnue.

Le marché haussier actuel de l’or a produit quelque chose que le cycle 2000-2011 n’a en grande partie pas réussi à offrir: une expansion durable des marges. Les sociétés minières d’aujourd’hui ont adopté une approche fondamentalement différente en maintenant une discipline rigoureuse sur les coûts, en améliorant leurs opérations pour compenser l’inflation des coûts à l’échelle du secteur, et en adoptant des stratégies prudentes en matière de ressources minérales, ancrées sur des prix de l’or bien inférieurs aux cours spot. Elles ont également évité la détérioration de la teneur qui avait pesé sur les cycles précédents. Il en résulte que les prix de l’or ont augmenté beaucoup plus rapidement que les coûts miniers, portant les marges à des niveaux records historiques.

Le lien géopolitique: pourquoi les craintes liées à l’énergie peuvent soutenir le prix de l’or

Cette «couverture naturelle» que nous mettons en avant pour le secteur des sociétés minières aurifères est visible aujourd’hui sur les marchés de l’énergie. Les investisseurs observent des prix élevés du pétrole et du diesel et s’inquiètent logiquement des coûts d’exploitation minière. Mais il vaut la peine de s’arrêter sur les raisons pour lesquelles les prix de l’énergie sont élevés. L’un des principaux moteurs est l’instabilité géopolitique, notamment le conflit au Moyen-Orient, la guerre en Ukraine, la fragmentation des chaînes d’approvisionnement mondiales et la montée du nationalisme des ressources. Ce sont précisément les types de conditions dans lesquelles l’or a historiquement joué son rôle le plus important: celui de valeur refuge en période d’incertitude.

Quel est le coût d’extraction d’une once d’or?

Une partie de la raison pour laquelle les craintes liées aux coûts de l’énergie sont exagérées est que de nombreux investisseurs surestiment la part de la structure des coûts réellement liée au carburant. En réalité, la répartition typique du coût global de maintien de l’activité (AISC) ressemble à ceci:

• Main-d’œuvre: ~35-50% de l’AISC, représentant de loin le principal poste de coût
• Carburant et énergie: ~15-20% de l’AISC
• Consommables (acier, explosifs, réactifs, pneus): ~15-20%
• Autres/Redevances: ~10-20%

Prenons la répartition des coûts directs d’exploitation 2026 de Newmont (graphique ci-dessous). Newmont, la plus grande société minière aurifère au monde, a retenu une hypothèse de prix du Brent à 70 $ le baril pour 2026. Elle estime que pour chaque variation de 10 $/baril du prix du Brent, ses coûts varieraient de +/- 60 millions de dollars, soit environ 11 $ par once d’or produite. Cela reste très gérable, en particulier aux niveaux actuels du prix de l’or, où les marges d’exploitation demeurent exceptionnellement solides.

Coûts directs d’exploitation par catégorie

Source: Newmont. Données au 30/06/2026. Représente des résultats fondés sur les prévisions 2026. La catégorie « Autres » de 5% comprend principalement les frais de transport, les coûts liés aux technologies, les frais administratifs du personnel, les loyers et les contrats de location-exploitation.

La sensibilité au prix du pétrole existe, mais elle n’est pas le facteur de coût dominant. Il s’agit d’une composante parmi plusieurs. De nombreuses sociétés minières réduisent sensiblement leur exposition au carburant grâce à des contrats d’approvisionnement de long terme, à des sources d’énergie renouvelable et à des programmes actifs de couverture.

Les calculs derrière les marges des sociétés minières aurifères

La saison de publication des résultats des sociétés aurifères a commencé à la fin juillet. Dans l’ensemble, nous estimons que les résultats d’exploitation ont jusqu’à présent été globalement conformes aux attentes, et que les coûts globaux de maintien de l’activité (AISC) du T2 ressortent en moyenne sous le seuil de 2000 dollars l’once. Avec un or qui se négocie actuellement autour de 4000 dollars l’once, le secteur génère des marges d’exploitation de l’ordre de 2000 dollars par once, parmi les plus élevées de l’histoire de l’industrie.

Même dans un scénario de stress où les prix de l’or resteraient stables et où les coûts augmenteraient de 10-15%, le secteur continuerait de générer des flux de trésorerie disponibles substantiels par once. Le coussin de marge accumulé aux niveaux actuels du prix de l’or est significatif. Les entreprises n’ont pas besoin que l’or continue de monter pour rester très rentables. Elles ont besoin que l’or reste globalement dans une fourchette, ce qui constitue une exigence bien moins élevée.

Cette résilience est importante, car elle change ce que les sociétés minières peuvent faire de leur trésorerie. Nous nous attendons à ce que les sociétés de grande capitalisation et de taille intermédiaire du secteur aurifère restent engagées à:

• Augmenter et/ou maintenir les dividendes
• Mettre en œuvre des programmes de rachat d’actions
• Réduire leur endettement et renforcer leurs bilans
• Financer l’exploration et les programmes de croissance organique sans devoir recourir à des émissions d’actions ni à des hypothèses de prix de l’or élevées

Il s’agit d’une discipline d’allocation du capital dans un environnement de bénéfices solides, et cela marque une évolution importante par rapport au comportement historique du secteur.

Ce que cela signifie pour les investisseurs dans l’or

Les inquiétudes concernant l’inflation des coûts pour les sociétés minières aurifères ne sont pas sans fondement. Dans nos recherches et notre évaluation de ces entreprises, nous accordons une attention très soutenue aux tendances de coûts, et lors de nos fréquentes réunions avec les directions, elles constituent toujours un sujet clé. Toutefois, lorsqu’on les examine dans leur contexte global, les perspectives de coûts pour ce secteur ne sont pas tout à fait aussi préoccupantes qu’elles peuvent le sembler au premier abord. Les sociétés minières aurifères disposent d’une couverture naturelle contre l’inflation du côté des revenus. Leur principal poste de coût est la main-d’œuvre, et non le carburant. Leur exposition à l’énergie, bien que réelle, est partiellement couverte et structurellement plus faible que beaucoup ne le supposent. Et les forces géopolitiques qui poussent les prix de l’énergie à la hausse figurent parmi les catalyseurs les plus fiables de l’appréciation du prix de l’or.

Aujourd’hui, les sociétés minières aurifères génèrent un niveau de flux de trésorerie disponibles qui leur permet de rémunérer les actionnaires, d’honorer leurs obligations et d’investir dans la production future, le tout sans avoir besoin de faire l’hypothèse d’un prix de l’or exceptionnellement élevé. À bien des égards, elles se trouvent dans la position financière la plus solide que le secteur ait connue depuis des années.

Pour les investisseurs qui envisagent une allocation et s’inquiètent de voir les pressions sur les coûts éroder l’opportunité, nous suggérons de reformuler la question. Le risque n’est pas que les marges s’effondrent sous la pression des coûts. La question la plus pertinente est plutôt de savoir si les investisseurs accordent trop d’importance aux pressions sur les coûts sans donner le même poids aux solides marges du secteur et à sa génération de trésorerie.

¹ World Gold Council (31.07.2026)

² MarketVector (31.07.2026)

Sources des données/informations sauf indication contraire: Bloomberg et recherches d’entreprise, juillet 2026.