Juste une question de temps
Une courbe des taux inversée est le signe que le pire est à venir. Ce pire peut se concrétiser assez rapidement si la banque centrale commet une erreur de politique monétaire. Le FOMC du 17 juin sera crucial. Les marchés attendent un statuquo de la Fed en se demandant ce que Kevin Warsh va bien pouvoir dire à l’occasion de sa première prise de parole officielle. Les anticipations de hausses de taux ont augmenté sensiblement depuis un peu plus d’un mois. Les deux assouplissements monétaires sont bel et bien oubliés et la probabilité d’une hausse de taux vers la fin de l’année a grimpé à 70%. Les marchés s’attendent même à un possible second resserrement début 2027. Si le nouveau patron de la Fed ne dément pas catégoriquement ces anticipations le 17 juin, le poids de ces dernières se renforcera et la partie courte de la courbe évoluera en conséquence.
Quant à la partie longue, elle se demandera ce qu’il va advenir de la croissance une fois la fièvre inflationniste redescendue. Le sentiment du consommateur américain de l’Université du Michigan a plongé à 44,8 en mai. Il s’agit du niveau le plus bas atteint par cet indice depuis sa création! Le précédent point bas s’élevait à 50,0 en juin 2022. Juste quelques repères historiques: il s’élevait à 81,8 en septembre 2001 après l’attaque des tours jumelles, à 57,3 en mars 2009, en pleine crise financière six mois après l’effondrement de Lehman Brothers et à 78,1 en juin 2020 pendant la crise du Covid.
Le taux de défaut sur les cartes de crédits est passé à plus de 13%, soit le niveau le plus élevé depuis quinze ans.
Le consommateur américain représente plus des deux-tiers du PIB. C’est effrayant. Ajoutons que le taux de défaut sur les cartes de crédits est passé à plus de 13%, soit le niveau le plus élevé depuis quinze ans. Alors bien sûr, d’autres statistiques économiques contredisent ce pessimisme mais l’emploi ralentit, les salaires s’ajustent. Nous attendons les prochains chiffres de l’emploi vendredi prochain pour tenter d’en savoir plus mais nous avons déjà l’impression que le niveau de 5,20% que le 30 ans a atteint le 20 mai sera vraisemblablement le plus haut de l’année. Dans ce contexte, acheter du long bond à 5% reste une opportunité d’investissement. Toutefois nous hésitons. En effet, la question qui se pose n’est pas de rallonger les durations avec du 30 ans mais plutôt celle du véhicule le plus approprié. Les TIPS 30 ans offrent un rendement réel légèrement supérieur à 2,70%. Seraient-ils une bonne alternative aux taux longs nominaux? Nous le pensons et nous panachons taux nominaux et taux réels dans notre gestion. Dans certains portefeuilles, nous allons même surpondérer les TIPS au détriment du 30 ans traditionnel.
Les faucons de la BCE
Le 11 juin, la BCE va très vraisemblablement remonter ses taux directeurs. Nous persistons à penser qu’il s’agit là d’une erreur majeure de politique monétaire. Dans le pire des cas, les Etats-Unis peuvent s’offrir le luxe d’une hausse de taux inopportune. Mais pas la zone euro! Le problème qui s’ajoute à ce resserrement, c’est qu’il ne s’agira sans doute pas d’un geste isolé. Les marchés s’attendent en effet à deux ou trois hausses de taux en 2026. Nous savons tous que le mandat de la BCE est bien différent de celui de son homologue américaine. Les argentiers de Francfort doivent redoubler de vigilance vis-à-vis de l’inflation et cette dernière ne donne pas de signes à court terme d’accalmie. Mais Madame Lagarde et ses collègues vont plonger la zone euro en récession s’ils persistent dans leur détermination hawkish. Contrairement aux Etats-Unis, l’Europe ne peut pas se permettre de se tromper, elle n’en a pas les moyens.
Tôt ou tard, les marchés européens vont également privilégier les taux longs, conformément au scénario qui s’annonce. L’aplatissement de la courbe allemande va précéder l’inversion. Cela veut dire que les investisseurs internationaux vont également privilégier le Bund. Les flux acheteurs vers les taux longs allemands vont mettre à mal certains spreads d’emprunts d’états de la zone. Et bien évidemment, nous pensons à la France puisque le spread OAT-Bund ne décolle toujours pas. Il s’affiche à 61 points de base (3,59% et 2,98% pour les taux à 10 ans français et allemand) et pourrait tout à fait remonter dans la zone 80-85bp qui nous semble un minimum compte tenue de l’évolution économique, politique et budgétaire des deux pays. En résumé, des deux côtés de l’Atlantique, les taux longs semblent de plus en plus intéressants et adaptés à la situation actuelle. La duration est de retour!