Environnement de marché
Le début d’année a été chahuté, avec des mouvements de taux souverains à la hausse dans l’anticipation de l’investiture de Donald Trump et de chiffres macro-économiques très favorables aux Etats-Unis, contrastant avec un sentiment atone en Europe. La tendance s’est inversée au milieu du mois de janvier, avec des marchés de taux et de crédit retrouvant leur allant de 2024, avec un fort appétit pour les obligations d’entreprises, et notamment les segments les plus «high beta», à savoir les AT1 CoCos bancaires et le High Yield. Les AT1€ terminent le mois de janvier à +1,7%, contre +1,4% pour les AT1$. Les dettes subordonnées d’assurance, qui avaient baissé de plus de 1% durant la première quinzaine du mois, ont finalement rattrapé en partie leur retard, grâce au mouvement de détente des taux européens, et enregistrent une performance de +0,7%, soit le même niveau que les dettes Corporate Hybrids, qui ont moins fluctué de leur côté, en raison d’une sensibilité moindre aux variations de taux d’intérêts.
Les marchés primaires ont été très animés, comme il est de coutume en début d’année. Sur les AT1, nous notons de nouvelles émissions de BBVA, AIB, Standard Chartered, CaixaBank et Aareal Bank, qui viennent toutes refinancer des émissions avec des dates de remboursement anticipées (« calls »)en 2025. Il est à noter que la banque allemande Aareal Bank est venue enfin refinancer son unique AT1, qui dispose d’un call annuel, qu’elle n’avait pas exercé depuis avril 2020. Nous estimons que la quasi-intégralité des titres callables au S1 2025 ont d’ores et déjà été refinancés. Du côté des Corporate Hybrids, l’activité primaire fut concentrée sur les deux premières semaines, avec 7 émissions de 5 émetteurs différents (Enel x2, ENI x2, Lufthansa, La Poste, Iren SpA).
La thématique du M&A sur le secteur bancaire européen se poursuit et s’emballe de plus belle en Italie. C’est au tour de Banca Monte dei Paschi di Siena (BMPS) de se lancer dans l’arène, à la surprise de tous, en lançant une OPA sur Mediobanca, avec laquelle elle n’a que peu d’activités en commun, cette dernière étant surtout une banque d’affaires et de gestion de fortune. Le marché boursier a froidement accueilli l’annonce, semblant dubitatif quant aux cibles de synergies évoquées, mais aussi peut-être sur les véritables raisons de ce mouvement. Mediobanca et BMPS partagent des actionnaires minoritaires communs, qui pourraient être à la manœuvre, de concert avec l’Etat italien, encore actionnaire de BMPS. Mediobanca est aussi actionnaire à hauteur de 13% de Generali, qui est aussi détenu en partie par les mêmes investisseurs minoritaires, qui verraient - d’après la presse - d’un mauvais œil le rapprochement entre l’assureur italien et Natixis sur leurs activités de gestion d’actifs, qui a été signé en janvier. Pour couronner le tout, UniCredit, par ailleurs impliqué dans des tentatives de montée au capital de Commerzbank et Banco BPM (cette dernière ayant annoncé vouloir acquérir le gestionnaire d’actifs italien Anima il y a seulement 2 mois), a annoncé il y a quelques jours avoir pris une participation de 4% dans Generali. Les grandes manœuvres ne font peut-être que débuter pour le secteur financier italien, mais le surcroît d’annonces et de rumeurs commence quelque peu à interroger sur la viabilité et l’urgence de tels projets de fusions et acquisitions.