Petit rappel chronologique. Jusqu'au 22 juin, le facteur momentum, que l'on peut schématiquement définir comme l'ensemble des titres ayant affiché les meilleures performances sur les neuf à douze mois précédents, figurait parmi les facteurs d'investissement les plus performants au monde. Et depuis les points bas du marché fin mars sa performance était particulièrement spectaculaire.
Performance YTD des indices MSCI USA Price Momentum et Goldman Sachs USA High Beta Momentum long
Les marchés actions mondiaux étaient alors portés par un nombre extrêmement restreint de sociétés, principalement exposées aux semi-conducteurs, à la mémoire et plus largement à l'écosystème de l'intelligence artificielle. On peut notamment citer Sandisk et Micron aux États-Unis, Samsung et SK Hynix en Corée du Sud, Kioxia au Japon ou encore ASML en Europe. Au cours du deuxième trimestre, seuls 25% des titres composant le MSCI World ont ainsi surperformé l'indice lui-même, un niveau de concentration des performances jamais observé au cours de la dernière décennie.
Cette domination sans partage a progressivement fait émerger deux fragilités. D'une part, elle a rendu particulièrement difficile pour de nombreux portefeuilles diversifiés de suivre le rythme des grands indices internationaux. D'autre part, elle a alimenté des comportements de plus en plus spéculatifs autour des valeurs bénéficiant du momentum le plus élevé. En Corée du Sud notamment, des flux massifs se sont dirigés vers des produits à effet de levier adossés aux actions Samsung Electronics ou SK Hynix, illustrant un niveau d'enthousiasme parfois excessif.
Le début de l'été a cependant marqué un tournant. Plusieurs interrogations sont progressivement apparues autour de la thématique de l'intelligence artificielle: capacité des géants technologiques à financer durablement leurs investissements massifs, souvent par recours à l'endettement; rythme réel de monétisation des usages; montée en puissance des acteurs chinois et de leur écosystème local; tensions sociales au sein de certaines entreprises technologiques coréennes; opposition croissante des communautés locales aux projets d’installation de data centers; ou encore vigilance accrue des autorités de marché coréennes face aux produits financiers les plus spéculatifs.
Aucun de ces éléments n'a, à lui seul, constitué le déclencheur de la correction. Leur accumulation a néanmoins suffi à provoquer une rotation sectorielle brutale et à remettre en question le leadership incontesté des gagnants du premier semestre. Le facteur momentum a ainsi abandonné une part importante de ses gains annuels.
Dans le même temps, la hausse des marchés s'est progressivement diffusée à un nombre plus important de secteurs et de sociétés. Les anciens leaders ont au mieux marqué une pause; certains ont connu des reculs particulièrement sévères. En Asie, SK Hynix et Kioxia ont par exemple perdu plus de 50% entre leurs sommets de juin et leurs points bas de fin juillet avant de se stabiliser.
MSCI World: pourcentage des composants qui surperforment l’indice sur trois mois glissants
Il ne s'agit pas pour autant d'affirmer que l'intelligence artificielle constitue une bulle spéculative ou que les performances passées de ces entreprises étaient injustifiées. Les transformations engendrées par cette révolution technologique sont profondes, tangibles et déjà visibles dans de nombreuses industries. Les résultats financiers publiés par les principaux bénéficiaires de cette dynamique demeurent d'ailleurs impressionnants et expliquent une large part de la revalorisation observée ces derniers trimestres.
Il nous semble néanmoins sain que la progression des marchés repose aujourd'hui sur une base plus large. La saison des résultats semestriels a montré que la croissance bénéficiaire ne se limite pas au secteur de la technologie ou à celui de l’énergie. En Europe, la proportion de sociétés de l'indice STOXX 600 faisant l'objet de révisions bénéficiaires positives vient d'ailleurs d'atteindre son plus haut niveau depuis 2022 et selon Kepler Cheuvreux, les estimations de croissance des bénéfices compilées par Refinitiv IBES ont été révisées à la hausse depuis le début du troisième trimestre dans neuf secteurs sur onze. Un signal encourageant, qui témoigne d'un élargissement progressif des moteurs de croissance.
Après plusieurs trimestres dominés par un nombre réduit de gagnants, la rotation sectorielle et factorielle de cet été invite donc les investisseurs à se (re)poser de bonnes questions en matière d’allocation de leur capital et de diversification. De cette réflexion ne doit pas cependant pas résulter un renoncement à la technologie mais plutôt une invitation à ne pas dépendre exclusivement d'elle.