Les investisseurs haussiers sur l’or ont connu une année difficile. Après avoir atteint des sommets historiques au cours des premiers mois de 2026, le métal a passé une grande partie des mois suivants dans une phase de repli prolongée et frustrante. Le soulagement est finalement venu d’une série de données économiques plus faibles qu’attendu, confirmant un vieil adage des marchés: les mauvaises nouvelles pour l’économie sont souvent de bonnes nouvelles pour l’or.

Cette faiblesse s’explique par une combinaison inhabituelle de facteurs macroéconomiques. Alors que la guerre en Iran s’intensifiait et que les prix du pétrole grimpaient, les marchés ont commencé à anticiper une Réserve fédérale américaine (Fed) plus restrictive. Les rendements nominaux des obligations du Trésor américain ont augmenté plus rapidement que les anticipations d’inflation, entraînant une hausse des rendements réels. Pour l’or, qui ne génère aucun revenu, cela augmente le coût d’opportunité de sa détention. La vigueur du dollar américain a constitué un autre vent contraire, rendant l’or moins attractif pour les acheteurs internationaux. Les investisseurs spéculatifs ont réduit leurs positions sur l’or, provoquant des sorties de capitaux des marchés à terme et des ETF adossés à l’or. Le soutien du secteur officiel s’est également atténué, plusieurs banques centrales, notamment celles de Russie et de Turquie, ayant vendu de l’or afin de soutenir leur devise et de répondre à leurs besoins budgétaires.

Le sentiment des marchés a commencé à changer en août. Les données macroéconomiques plus faibles que prévu aux USA ont apaisé les craintes d’un resserrement monétaire plus vigoureux de la Fed et pesé sur le dollar américain. Dans le même temps, les inquiétudes croissantes concernant la viabilité budgétaire et l’évolution de la dette ont renforcé l’attrait de l’or en tant que réserve de valeur. Les banques centrales ont également poursuivi leurs achats : la Banque populaire de Chine a ainsi acquis 20 tonnes nettes en juillet, et certains investisseurs sont revenus aux ETF or.

Soyons honnêtes, le début du mois de septembre a quelque peu remis en cause l’idée, de plus en plus répandue, d’un affaiblissement continu du marché du travail américain. Le rapport sur l’emploi du mois d’août a surpris positivement, avec la création de 162'000 emplois et une révision à la hausse des chiffres des mois précédents. Si ces données ont confirmé la résilience du marché du travail, nous le qualifierions davantage de robuste que de véritablement vigoureux. Une analyse plus détaillée montre qu’une grande partie des créations d’emplois provient de secteurs tels que les loisirs et l’hôtellerie-restauration, tandis que l’emploi public a bénéficié d’un soutien saisonnier lié au retour des enseignants en début d’année scolaire. Par ailleurs, la progression des salaires est restée modérée, ce qui suggère que les tensions sur le marché du travail ne s’intensifient pas de manière significative. Dans ce contexte, le gouverneur de la Réserve fédérale, Christopher Waller, a indiqué que le rapport sur l’inflation d’août, attendu ce vendredi, pourrait s’avérer déterminant pour les perspectives de politique monétaire à court terme. Les inquiétudes liées au marché du travail s’étant quelque peu apaisées, l’attention se tourne désormais résolument vers l’inflation, principal facteur susceptible d’orienter la prochaine décision de la Réserve fédérale.

Graphique 1: Un dollar américain plus faible soutient généralement le cours de l’or

La politique monétaire de la Fed devrait rester le principal facteur déterminant de la dynamique cyclique. Si les marchés cessent d’anticiper de nouvelles hausses de taux et que la perspective de baisses de taux se renforce, les rendements réels devraient baisser, ce qui pourrait relancer la demande d’or, tant via les ETF que sur le marché physique. La demande des banques centrales devrait également continuer à soutenir le cours. Mais après plusieurs années d’achats particulièrement soutenus et de diversification poussée des réserves, la demande souveraine pourrait peiner à se atteindre les niveaux records observés récemment. Cela ne signifie pas pour autant que la tendance s’inverse, mais les investisseurs privés pourraient devoir jouer un rôle accru pour soutenir les cours, ce qui renforcerait l’importance des perspectives de taux et de rendements réels.

Selon nous, la demande des banques centrales devrait également continuer à soutenir le marché. Toutefois, après plusieurs années d’achats exceptionnellement élevés et une diversification importante des réserves, les acquisitions souveraines pourraient avoir du mal à égaler les niveaux records observés récemment. Cela ne signifie pas que la tendance s’inverse, mais cela pourrait conférer aux investisseurs privés un rôle plus important dans le soutien des prix, rendant les perspectives relatives aux taux d’intérêt et aux rendements réels encore plus déterminantes.

Au-delà des facteurs cycliques, les dynamiques budgétaires et d’endettement, en particulier aux États-Unis, demeurent un pilier essentiel de la thèse d’investissement à long terme en faveur de l’or. Des déficits budgétaires persistants, l’augmentation du coût du service de la dette et les interrogations sur la soutenabilité de la trajectoire budgétaire américaine pourraient éroder la confiance dans les monnaies fiduciaires et renforcer le rôle de l’or comme réserve de valeur (voir graphique 2). Associées à la fragmentation progressive d’un système financier centré sur le dollar, ces tendances continuent d’offrir un soutien structurel favorable à long terme.

Graphique 2: La hausse des paiements d’intérêts alimente les préoccupations liées à la soutenabilité budgétaire