Une trêve en trompe-l’œil?

Eric Vanraes, Banque Eric Sturdza

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Chronique des taux de la banque Eric Sturdza.

   


Le président chinois Xi Jinping à son arrivée à Osaka pour le Sommet du G20.

Un G20 éclipsé par Trump-Xi

Comme prévu, le week-end a été marqué par l’entrevue entre les dirigeants des deux grandes puissances qui se livrent une guerre commerciale périlleuse pour la croissance mondiale. Comme prévu, une trêve a été annoncée et les discussions vont reprendre. Par conséquent, comme il fallait s’y attendre, l’appétit pour le risque ne faiblit pas et les actions sont parties pour voler de record en record. Pour combien de temps? Nous aimerions tous le savoir mais les marchés obligataires - entre autres - nous donnent un début de réponse. En effet, dans un tel environnement, il n’aurait pas été scandaleux de voir les taux US et le Bund s’offrir une correction après leur formidable rally du mois de juin. 

Nous espérions pouvoir remettre du risque de duration sur les niveaux de 2,10% et 2,60% sur les taux à 10 et 30 ans US et aux alentours de -0,20% sur le 10 ans allemand. Mais visiblement, les marchés de taux continuent de jouer leur propre musique, très différente de la mélodie favorite des marchés actions et assimilés (high yield par exemple). Les faits sont cruels: le 10 ans US reste juste au-dessus de 2%, le 30 ans ne veut même pas franchir durablement le niveau de 2,55% et le Bund s’obstine à rester au-dessous de -0,30%. 

L’or nous raconte la même histoire que le marché obligataire.

Curieusement, mais ce n’est pas un hasard, l’or nous raconte la même histoire que le marché obligataire en ne repassant que très légèrement au-dessous de 1'400 dollars l’once et dans le même ordre d’idée, la BNS ne peut pas se sentir soulagée avec un EUR-CHF qui s’éloigne trop timidement de 1,10. Les «safe havens» sont donc toujours recherchés en dépit du parcours époustouflant des actions dans un contexte de décollecte significative dans les fonds, ce qui est suffisamment rare pour être signalé. Ce phénomène devrait sans doute nous amener à redoubler de prudence. 

Maintenant que l’obstacle G20-trêve sino-américaine est passé sans encombres, nous allons affronter les chiffres de l’emploi vendredi et surtout le FOMC en fin de mois. Désormais, la Fed est obligée de baisser ses taux, la question étant de combien. La plupart du temps, lorsqu’il s’agit d’amorcer un cycle baissier, la banque centrale américaine a tendance à opter pour un premier coup de semonce vigoureux, soit 50bp. Nous estimons toutefois que l’environnement actuel plaide pour une baisse de «seulement» 25bp. Ne rien faire serait un jeu dangereux qui pourrait déclencher un tsunami sur les marchés et baisser de 50bp délivrerait un message trop anxiogène.       

Vendredi: chiffres de l’emploi ou pont du 4 juillet?

La semaine va être écourtée pour fêter l’Independance Day et dans ce contexte, les chiffres de l’emploi vendredi seront peut-être moins déterminants que d’habitude pour au moins deux raisons. Premièrement, quoi qu’il arrive, la Fed devra baisser ses taux le 31 juillet et par conséquent le rapport mensuel sur l’emploi perd de son importance. Ensuite, dans un environnement de quasi-plein emploi, il est illusoire de parier sur un rythme soutenu de 180'000 à 200'000 créations d’emplois et tout chiffre au-dessus de 120’000-140'000 sera déjà satisfaisant (surtout après les 75'000 du mois dernier). Comme depuis plus d’un an, nous serons plus attirés par l’inflation salariale (average hourly earnings) qui devrait se maintenir autour de 3,1%. 

La Fed pourra signaler que la croissance du premier trimestre
a révélé un ralentissement inquiétant de la consommation des ménages.

La Fed, de toute manière prise au piège, pourra, afin de justifier un tournant accommodant pas forcément évident aux yeux de tous, signaler que la croissance du premier trimestre a révélé un ralentissement inquiétant de la consommation des ménages. Si le chiffre global, +3,2%, est tout à fait correct (de nombreux pays européens s’en contenteraient!), la composante consommation, qui représente plus des deux-tiers du PIB, a fléchi à 0,9% contre 1,3% attendu. En résumé, nous ne ferons pas le pont vendredi mais les chiffres de l’emploi seront, à nos yeux, exceptionnellement moins importants que d’habitude puisque, de toute manière, 100% des intervenants de marché s’attendent à une baisse de taux de la Fed en fin de mois, 80,5% votant pour un assouplissement de 25bp et 19,5% pour 50bp.

La BCE n’a pas le choix

La zone euro peut se vanter de ne pas faire comme tout le monde! Ce n’est ni la pression des marchés, ni celle des dirigeants politiques qui vont forcer la main à Mario Draghi et son équipe. C’est tout simplement la situation actuelle, symbolisée par l’équation croissance anémique + faible inflation + risques généraux (Italie et Deutsche Bank pour citer deux exemples emblématiques de deux problèmes récurrents) qui va pousser la BCE à agir. Une baisse de taux est - semble-t-il - envisagée mais nous opterions volontiers pour un QE2 dans les plus brefs délais. Les crédits Investment Grade européens sont horriblement chers, mais une fois labellisés CSPP2, ils deviendront carrément hors de prix!   

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