Entre Fed et budget italien

Eric Vanraes, Banque Eric Sturdza

2 minutes de lecture

Chronique des taux de la banque Eric Sturdza.

Les taux US montent en attendant la Fed

Au cours de la semaine, les taux gouvernementaux US se sont tendus significativement. Le 10 ans, après avoir atteint le niveau de 3%, a passé une grande partie de la semaine entre 3.06% et 3.08% et la clôture hebdomadaire de vendredi, très importante en analyse technique, s’est affichée à 3.063%. Dans le même temps, le 30 ans a grimpé au-dessus de 3.20%, atteignant 3.24% au plus haut soit exactement 50 bp de plus que la clôture annuelle du 29 décembre 2017 à 2.74%.  

Les Treasuries commencent à atteindre des niveaux attrayants et si, dans l’absolu, les taux longs peuvent encore se tendre, ils le feront dans une moindre mesure que la partie courte de la courbe. Il est donc tentant de se remettre acheteur de la partie longue, pour les plus audacieux, ou de jouer l’inversion de la courbe (long 30 ans / short 5 ans) pour les investisseurs plus prudents. Pendant ce temps, le dollar index (DXY) est repassé au-dessous de 94.00, ce qui représente une belle correction depuis les 96.98 atteints le 15 août dernier. 

En Europe, si le Bund 10 ans a tenté une timide percée à 0.50%, il n’a pas tenu longtemps sur ce niveau. Il est vrai que sur le vieux continent, l’inquiétude concernant le budget italien n’est pas retombée et que Monsieur Tria est dans une situation fragile, n’étant pas sûr de conserver son poste dans les prochains jours. Par conséquent, le 2 ans italien s’est tendu, passant de 0.60% à 0.85% pendant que le 10 ans passait de 2.75% à 2.95%. Le Bund devrait donc conserver son statut de valeur-refuge. Cela ne l’immunise pas forcément contre d’éventuelles tensions. Par exemple, hier après-midi, le 10 ans allemand a osé une percée au-dessus de 0.50%, passant brutalement de 0.46% à 0.51% en quelques minutes, après les propos de Mario Draghi qualifiant de relativement vigoureuse la percée récente de l’inflation sous-jacente en zone euro. Les prochaines statistiques viendront peut-être confirmer la conviction de Super Mario mais pour l’instant cela ressemble plus à de la méthode Coué. 

Durant les 12-18 mois à venir, nous devrions assister à une longue partie
de ping-pong entre l’administration Trump et la Fed.

Aux Etats-Unis, la Fed va monter ses taux mercredi et va vraisemblablement insister sur la vigueur de l’économie américaine, laissant penser fortement qu’une dernière hausse des Fed funds en 2018 est sans doute programmée pour le 19 décembre. Durant les 12-18 mois à venir, nous devrions donc assister à une longue partie de ping-pong entre l’administration Trump et la banque centrale: à chaque décision de la première pour stimuler encore plus l’économie US, la seconde répliquera par un tour de vis supplémentaire. 

A la fin, il n’y aura pas de vainqueur et surtout un grand perdant, l’américain moyen qui emprunte pour payer ses études, son leasing automobile ou son hypothèque. Pour l’instant, les hausses de Fed funds ont été relativement indolores mais à partir de 2-2.25%, les répercussions sur les taux d’emprunts commenceront à peser sur la croissance. La Fed risque donc de se retrouver dans une position délicate : soit elle ne répondra pas coup par coup à Donald Trump et elle prendra le risque de laisser partir les Etats-Unis en surchauffe, soit elle répliquera et provoquera le début de ralentissement en ayant monté les taux trop agressivement.    

Adieu Libor, bonjour SOFR 

Il va falloir s’y habituer, d’ici trois ans (fin 2021 pour être précis) le Libor va sans doute disparaître. Son remplaçant américain (donc pour tous les prêts/emprunts indexés sur le Libor et libellés en US dollar) est le SOFR, Secured Overnight Financing Rate. Ce changement de taux de référence pour plusieurs dizaines de millions de contrats, prêts (notamment hypothécaires aux US), obligations à taux flottants…etc…engendrera sans doute de sérieux problèmes opérationnels voire juridiques. Mais le volet financier ne sera pas en reste puisqu’il s’agira de remplacer un taux de référence à trois mois (le plus souvent) par un taux « overnight », donc au jour le jour. Les références ne seront donc pas forcément comparables et, par exemple, aujourd’hui, le Libor 3 mois en dollars s’élève à 2.37% tandis que le SOFR s’échange à 1.92%. 

Un marché de Futures à Chicago a pris son envol et Londres
commence à devenir une place de compensation des contrats de swaps.

Ce nouveau taux de référence SOFR a du mal à s’installer. Certes, il lui reste trois ans pour s’imposer mais le délai est très court. Il faut dire que ses débuts, au mois d’avril, ont été entachés par une erreur de calcul de son niveau par la Fed de New-York, de quoi inquiéter ou susciter les moqueries. Au cours de l’été, un marché de Futures à Chicago a pris son envol et Londres commence à devenir une place de compensation des contrats de swaps. Mais le démarrage est difficile car certains intervenants parient encore sur la survie du Libor et rechignent à traiter sur le nouveau taux de référence. De plus, ils mentionnent – à juste titre pour l’instant – une faible liquidité et une volatilité supérieure au Libor. Aujourd’hui, plus de 9 milliards de dollars de dettes indexées sur le SOFR ont été émis et même si les marchés dérivés sont balbutiants, c’est encourageant.