Les Futures, un bon moyen de s'exposer sur le Bitcoin?

Stéphane Ifrah, Napoleon Group

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Chronique blockchain. Cette solution évite toutes les problématiques de conservation de Bitcoin, les risques de piratages et les sujets de valorisation.

En décembre 2017, le Chicago Mercantile Exchange («CME»), la principale place d’échange de produits dérivés au monde, a lancé les premiers Futures sur Bitcoin sur un marché listé. Ces derniers ont un mode de règlement à échéance en cash plutôt qu’en livraison physique comme c’est le cas pour les Futures listés par Bakkt, un acteur basé à Singapour et détenu par ICE. Cette caractéristique-là, permet d’intégrer ces instruments facilement dans un portefeuille géré par un institutionnel classique sous réserve de vérification d’éligibilité de l’instrument auprès de son dépositaire. En effet, pour certain, la simple mention d’une exposition Bitcoin est rédhibitoire même si à aucun moment des Bitcoins ne sont détenus en direct ou pourraient l’être. 

Pour des investisseurs désireux de s’exposer à cette classe d’actif la solution de Futures listés en mode de règlement cash apparait comme la bonne solution car elle évite toutes les problématiques de conservation de Bitcoin, les risques de piratages, les sujets de valorisation. Ce n’est donc pas par hasard, que les volumes ont augmenté de 75% sur le CME en 2019 par rapport à 2018. Cela devient l’instrument de choix des investisseurs institutionnels pour s’exposer à cette nouvelle classe d’actif prometteuse. Il existe bien quelques autres solutions comme un fond semi-ouvert aux US, des ETP (au UK ou en Suède) ou un fond régulé en France. 

Il y a une prime, positive ou négative, qui tient compte
du déséquilibre entre acheteurs et vendeurs sur ces Futures.

Pour rappel, un Future est un contrat à terme qui donne le droit d’acheter ou de vendre le sous-jacent sur lequel il est écrit à échéance de celui-ci. Il existe donc une assez forte corrélation entre le prix de ce dernier et le prix de son sous-jacent. La différence entre ces deux prix s’appelle la base et celle-ci converge vers 0 à échéance car tout arbitrage potentiel serait corrigé par le marché. Sur les marchés actions, celle-ci est très liée à la notion de dividendes qui se détache au fur et à mesure du temps avant l’échéance. Sur le marché des matières premières, il y a la notion de coûts de stockage qui rentre en ligne de compte. Pour le marché du Bitcoin, il n’y a rien de tel car le coût de conservation éventuel est négligeable. Par ailleurs, au-delà de ces facteurs économiques, il y a une prime, positive ou négative, qui tient compte du déséquilibre entre acheteurs et vendeurs sur ces Futures. C’est ce qu’on appelle le «contango» ou le «back-wardation».

Pour un investisseur qui souhaiterait s’exposer au Bitcoin au travers de Futures, il aurait à «roller» sa position une fois par mois (une échéance mensuelle le dernier vendredi du mois pour les Futures sur le CME) s’il souhaite conserver son exposition. Il serait donc exposé à ce coût potentiel. Or il s’avère que ce dernier a explosé depuis juin 2019 où il semblerait que des gros investisseurs soient rentrés sur cette classe d’actif via le marché des Futures. 

 
Source: Bloomberg, Napoleon AM

Après un démarrage où le coût du roll était proche de 0, il est évident qu’aujourd’hui, celui-ci est devenu non négligeable. Le pic ci-dessus est apparu au même moment où le Bitcoin a tutoyé les 14’000 dollars en 2019. En ce début d’année, on constate à nouveau une tension sur ce coût de roll, ce qui tendrait à montrer que de gros investisseurs se positionnent sur cette classe d’actif. Au 31 janvier 2020, le cout de ce dernier était de 175 dollars pour un prix du Bitcoin de 9’277 dollars environ sur le sous-jacent. Dans ce cadre-là, il apparait nécessaire d’avoir mis en place une politique de roll intelligente avant de se lancer dans la mise en place d’une exposition au travers de Futures ou bien de confier cette gestion à des experts en la matière. 

Le cours du Bitcoin a augmenté de 30% en janvier.

Sur ce mois de janvier, le prix du Bitcoin a augmenté de 30%. Ce mouvement vient certainement anticiper le «halving» qui est prévu pour le mois de mai où la rémunération des mineurs sera divisé par 2. Ces derniers sont des vendeurs naturels de Bitcoin, une fois miné pour couvrir leurs coûts d’exploitation. Historiquement, le marché a été très favorables autour de ces dates-là par le passé (en 2012 et 2016).