Au cours de la dernière décennie, les investisseurs en obligations n'ont pu pleinement profiter des intérêts composés impactés par les rendements historiquement bas, voire négatifs.
Heureusement, depuis mi-2022, les rendements ont connu un retour en grâce, positionnant fermement les taux en territoire positif, et offrant aux investisseurs une opportunité de plusieurs décennies et des points d'entrée intéressants. Cette renaissance des rendements ouvre des portes intéressantes, mais requiert une vigilance accrue face aux risques spécifiques qui prennent de l'ampleur. Les rendements proches de 4%1 sur les marchés monétaires valorisent la détention de liquidités, offrant aux investisseurs le temps d’examiner les opportunités d'investissement. Investir dans cette classe d'actifs peu risquée peut aussi aider à gérer la volatilité des portefeuilles obligataires.
Le crédit euro investment grade offre désormais des rendements attrayants de 4,0%2 avec une courbe d'échéance extraordinairement plate. A plus longue échéance, les investisseurs peuvent sécuriser des rendements historiquement élevés sur des titres de qualité relativement élevée également, par contraste avec les marchés actions marqués par des rendements de dividendes plus faibles et une volatilité accrue.
Les obligations internationales à haut rendement (HY) affichent un changement notable, avec des coupons supérieurs à 7%3, contre environ 4% il y a deux ans. De plus, la qualité de ce marché s'est considérablement améliorée depuis la dernière fois que de tels rendements ont été observés, en 2011 avec respectivement 75% et 50% de signatures BB en Europe et aux US contre 50 et 35 à l’époque.
Les obligations d'état se distinguent. Il y a à peine deux ans, la quasi-totalité de la courbe de l’emprunt d’État allemand affichait des taux négatifs, mais désormais, la partie courte offre quelque 2,6%4, tandis que son homologue américain est à un colossal 4,3%5, avec un faible risque de spread et aucun risque de crédit.
La dette souveraine émergente est en tête avec des coupons supérieurs à 8,2%6. Une partie notable du marché consiste en des restructurations de dettes potentiellement sous-évaluées, dont nous estimons le rendement moyen à environ 12%.
Malgré l'apparente attractivité des marchés obligataires, identifier les risques spécifiques est crucial. Les rendements sont peut-être de retour, mais les performances des obligations restent asymétriques. Sans le soutien des banques centrales, les valorisations des émissions d'entreprises et d'Etats souverains sont de nouveau davantage liées aux fondamentaux. Les données économiques, les bilans et les modèles commerciaux, l’importance croissante des critères ESG7 pour évaluer le risque de crédit sont à nouveau primordiaux.
Le coût du service de la dette a fortement augmenté pour les entreprises. Les niveaux actuels des spreads sur l’Euro investment grade (135 pdb8) et le Global HY (320 pdb) ne reflètent pas correctement ces risques. Dans le segment du HY, nous prévoyons un élargissement des spreads d’environ 500 pdb et une hausse légère des taux de défaut à plus de 5%.
Les grandes tendances comme l'intelligence artificielle transforment les activités des entreprises, exigeant une adaptation. Les entreprises diversifiées et non axées sur le consommateur final semblent moins vulnérables au ralentissement économique. Le contexte actuel favorise les entreprises peu endettées et offrant de la visibilité sur leurs flux de trésorerie.
Certains émetteurs pourraient avoir du mal à se refinancer à des taux plus élevés. Si le segment investment grade soit peu touché par un «mur des échéances», celui du HY pourrait rencontrer des difficultés de refinancement en 2025 et 2026.
Les émetteurs souverains seront de plus en plus dépendants de leur profil économique et de leur niveau d'endettement, avec des risques spécifiques de plus en plus déterminants. Les politiques budgétaires et les risques politiques reviendront sur le devant de la scène. Les investisseurs, qui auparavant différenciaient principalement les marchés core et périphériques, semblent évoluer dans leur analyse, comme observé avec le Portugal dont les obligations se négocient actuellement avec des spreads inférieurs à ceux de la France suite à des réformes fiscales.
La durabilité devient cruciale pour évaluer la solvabilité des États, le changement climatique ayant un impact majeur sur les économies.
Dans cet environnement, une sélection rigoureuse des émetteurs et une analyse approfondie des risques spécifiques sont essentielles pour générer des rendements ajustés au risque. L'intégration de critères ESG devient incontournable pour évaluer la viabilité à long terme des investissements obligataires.
Pour continuer sur l'observation d'Einstein: «L'intérêt composé est la huitième merveille du monde. Celui qui le comprend le gagne... Celui qui ne le comprend pas le paie...».
1€ster: 3,902% au 19.01.2024 - Source : Bloomberg
2ICE BofA Euro Corporate Index au 19.01.2024 - Source: Bloomberg
3Indice ICE BofA Global High Yield au 19.01.2024 - Source: Bloomberg
4Taux allemand à 12 mois, au 19.01.2024 - Source: Bloomberg
5Taux américain à 12 mois au 19.01.2024 - Source: Bloomberg
6Indice JPM EMBI Global Diversified au 19.01.2024 - Source: Bloomberg
7Environnementaux, sociaux & gouvernance
8Point de base
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