Depuis début 2025, les marchés obligataires évoluent dans un environnement profondément transformé. Le débasement du dollar, c’est-à-dire sa dépréciation progressive et les déséquilibres croissants sur certaines grandes devises signalent l’entrée dans un nouveau cycle monétaire et financier. L’une de ces principales conséquences se matérialise avec le retour de l’or au cœur des allocations stratégiques. Dans ce contexte, le change devient un réel moteur de performance.

Le débasement du dollar

Le dollar demeure la principale monnaie de réserve mondiale, mais sa valeur réelle s’érode progressivement. Ce débasement s’inscrit dans une dynamique de long terme, alimentée par une inflation importante, des déficits élevés, ainsi qu’une accumulation de dette de plus en plus financée par la création monétaire. À ces facteurs économiques s’ajoute une dimension politique. Les tensions commerciales et les interventions militaires ont contribué à fragiliser la confiance dans le dollar. Alors qu’un investisseur non-résident américain bénéficiait jusqu’ici de rendements obligataires généralement plus élevés sur une devise forte et stable, la dépréciation du dollar affecte désormais la performance des Treasuries pour les porteurs si non couvertes en risque de change.

Les institutions monétaires et financières réajustent désormais leur exposition au dollar en faveur de l’or. Historiquement, ce sont les banques centrales des économies avancées qui en détiennent les stocks les plus importants. Plus récemment, plusieurs pays émergents ont engagé un rééquilibrage de leurs réserves, réduisant leur exposition aux Treasuries au profit de l’or.

Les opportunités du débasement

Ce phénomène repositionne le change au cœur de la gestion. Mieux que de couvrir le risque de change nous pouvons alors nous intéresser aux opportunités que procurent cette dépréciation.

Globalement, les économies avancées auraient tout intérêt à laisser déprécier leur devise pour regagner en compétitivité. Elles voient aussi d’un bon œil la réappréciation de leur stock d’or déjà conséquent. Aux Etats-Unis, la guerre tarifaire traduit une volonté de rééquilibrer la balance commerciale, d’où le besoin de dévaluer là encore le dollar alors que les stocks d’or constituent un filet de sécurité.

La forte appréciation des métaux précieux est très favorable aux pays qui les exportent et se traduit par des appréciations notables leurs devises.

Aussi, certains pays émergents peuvent tirer parti d’un dollar faible. Dans un contexte où les taux réels restent souvent plus élevés, ces marchés présentent des rendements attractifs assortis de primes de risque intéressantes. Par ailleurs, la perception du risque politique apparaît parfois moins élevée que celle de certaines économies avancées. Enfin, une devise émergente plus forte soutient les exportations locales et réduit le coût réel du service de la dette libellée en dollars, ce qui renforce l’attrait des obligations émergentes.

Le risque de la faiblesse du yen pour la BoJ

Le cas du yen illustre de manière emblématique les risques liés aux déséquilibres de change. Malgré une dette majoritairement domestique et des déficits moins préoccupants que ceux d’autres économies avancées, le yen reste structurellement fragile. Des années de politique monétaire ultra-accommodante ont fait du yen une monnaie de financement privilégiée pour le «carry-trade». Cette stratégie permet d’encaisser le différentiel de taux d’intérêt pour l’investisseur et exposant le yen à des pressions persistantes à la baisse.

Nous pensons que cette tendance structurelle pourrait s’inverser. En effet, contrairement aux autres pays développés, la BoJ considère la dépréciation du yen comme un facteur aggravant d’une inflation déjà élevée. Ce risque pourrait être accentué par l’arrivée de la Première ministre Takaichi, qui souhaite relancer une politique budgétaire plus expansionniste. Avec l’aide de la Fed, la BoJ pourrait alors intervenir pour soutenir sa devise.

Nous exploitons ces opportunités dans notre fonds ELEVA Global Bonds Opportunities au travers de positions vendeuses de dollar US depuis début 2025 et plus récemment acheteuses de Yen. Nous profitons également du momentum sur certains pays exportateurs de métaux précieux grâce à des positions longues sur le dollar australien et le peso mexicain depuis le début de l’année.

Dans un contexte de dépréciation du dollar et de regain de volatilité sur les devises, ELEVA Solutions développe des produits structurés intégrant pleinement la dimension change dans la construction de performance. Nos solutions sur-mesure (Reverse Convertibles, autocallables ou stratégies à levier, etc...) visent à transformer ces nouvelles dynamiques monétaires en opportunités d’investissement, tout en offrant des cadres de risque clairement définis et adaptés aux objectifs des investisseurs.

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