La dette émergente profite des incertitudes liées à la dette de pays industrialisés tels que les Etats-Unis. Les appels à la diversification sont de plus en plus fréquents. BlackRock s’inscrit dans cette tendance. Le leader de la gestion d’actifs gère plus de 100 milliards de dollars dans la dette émergente à travers de nombreuses stratégies, actives et indicielles. Michel Aubenas, responsable des obligations émergentes au sein de BlackRock, répond aux questions d’Allnews:

Les rendements obligataires en hausse en Europe et aux Etats-Unis. Sont-ils une source de revenus ou plutôt de risque et d’inquiétude?

Ils représentent en partie une source de rendement et en partie une source de risques. Les raisons de la hausse des rendements sont à chercher dans les déficits budgétaires élevés, les pressions inflationnistes liées au choc des matières premières et l’augmentation de la prime de risque à terme. 

Mais c’est aussi une source de rendement: A ces niveaux de taux d’intérêt, la capacité d’obtenir du revenu dans la classe obligataire est très significative. Alors que les taux d’intérêt augmentent aux Etats-Unis, les rendements sont positifs et intéressants pour un portefeuille qui a la capacité de se diversifier par exemple dans le crédit, tel que le haut rendement européen et la dette émergente. 

Le plus important pour capturer ce rendement consiste à disposer d’un portefeuille diversifié comprenant une prime de rendement réel suffisamment importante par rapport au taux d’inflation pour disposer d’un coussin. Nous cherchons à construire des portefeuilles vraiment centrés sur le rendement et dont les fondamentaux puissent  conduire à une appréciation en capital. 

Dans la classe d’actif émergente, outre l’amélioration des fondamentaux, cette appréciation peut être déclenchée par une compression de la prime de risque. 

Depuis le début de l’année, dans les indices représentatifs de cette classe d’actifs comme celui de JP Morgan, le rendement dépasse celui du marché américain de 2 à 3 points de pourcentage, comme c’est le cas depuis 2 ou 3 ans.

Est-ce que vous recommandez la dette émergente en monnaies locales ou en dollars?

Adoptant un point de vue à moyen et long terme, la directionnalité est la même pour la dette émergente en monnaies locales ou en dollars. Dans la dette en dollars, souveraine et Corporate, nous aimons bien les niveaux de rendement actuariel global (all-in yield), mais les niveaux de spreads sont relativement comprimés, pour de bonnes raisons. 

Les fondamentaux de la classe d’actifs se sont améliorés ces 4 dernières années, ainsi que les ratings. Je m’attends à une stabilité des niveaux de spreads. 

Avec un portefeuille diversifié en dollars, le rendement peut s’élever à 6 ou 7%. Mais sur le plan de la directionnalité, grâce à l’appréciation de certaines devises, une partie de la classe d’actifs peut faire davantage. Nous pensons en effet que le dollar baissera par rapport à certaines devises. 

Une fois que les investisseurs auront davantage de clarté et de confiance sur les perspectives de la Fed sur les 3 à 6 prochains mois, nous pourrons observer un autre épisode d’appréciation des monnaies émergentes par rapport au billet vert.

Pour capturer du rendement au sein d'un portefeuille diversifié, nous identifions certains pays qui présentent selon nous un potentiel d'appréciation en capital, dont l'Argentine et l'Ukraine, et nous nous exposons également aux devises émergentes.

«Les fondamentaux de la classe d’actifs se sont améliorés ces 4 dernières années, ainsi que les ratings»

Quelles monnaies émergentes pourront surperformer contre le franc suisse?

Très peu de devises en sont capables. Généralement nos investisseurs achètent des monnaies émergentes contre le dollar US. S’ils sont basés en Europe, ils devraient couvrir les variations du dollar par rapport à l’euro. Cela sera également vrai pour un investisseur en francs suisses. Nos investisseurs achètent les obligations émergentes contre le dollar et s’ils sont en Europe, ils vont couvrir les fluctuations entre l’euro et le dollar. Cela répond d’ailleurs à nos recommandations. Pour un investisseur en francs suisses également. 

Les tendances structurelles en faveur d’une appréciation du franc suisse nous incitent à couvrir le risque du dollar vis-à-vis du franc. Cette approche nous permet une exposition à la thématique et d’éviter un risque de change.

Quelles sont les raisons de vos préférences pour l’Ukraine et l’Argentine?

L’Argentine suit une tendance positive depuis les dernières élections, initialement en vertu du rétablissement des équilibres budgétaires et de la crédibilité budgétaire. La performance budgétaire a été supérieure aux attentes. Elle était nécessaire pour stabiliser les taux d’intérêt. Il en est résulté une amélioration des fondamentaux. De plus, nous commençons à observer un rebond économique après un épisode de ralentissement au début de cette année. 

Les bénéfices de la croissance argentine ont également tendance à se répartir dans un nombre accru de secteurs et ne se concentrent plus sur les infrastructures et les matières premières. Le pays a durant des décennies accumulé les phases de booms et de crises. Les rendements obligataires ont augmenté ces deux derniers mois à des niveaux très intéressants par rapport à d’autres émetteurs de même qualité, à 9,5% ou davantage en dollars.

Et en Ukraine?

En Ukraine, le rendement de la dette en dollars atteint 12-13%. Un catalyseur clé est venu du financement de l’UE, qui a été décidé l’année dernière mais bloqué par l’ancienne présidence hongroise. Ce processus améliore le processus de décisions liées par exemple à la prochaine vague d’élargissement de l’UE. L’Ukraine sera un candidat «pré-accession» à l’UE. Sa qualité de crédit sera davantage dépendante des progrès réalisés sur la voie de l’adhésion à l’UE. Le financement assuré par l’UE soutient aussi la qualité de crédit.

Est-ce qu’un petit investisseur peut acheter la dette argentine ou ukrainienne?

Nous recommandons toujours un portefeuille diversifié même s’il est possible d’accéder directement à ces obligations. Un portefeuille diversifié dans la dette émergente peut offrir un rendement de 7%. Nous avons lancé un ETF actif qui donne accès à cette classe d’actifs et à notre capacité de sélection des meilleures idées.

La beauté de cette classe d’actifs émergente -la raison de ma passion pour celle-ci depuis 25 ans- réside dans la capacité d’investir dans des émetteurs d’un rating de A à CCC, d’un an à 30 ans, dans des pays exportateurs de matières premières ou non, de l’Amérique du Nord à l’Afrique sub-saharienne. La diversité est une source d’opportunités et de rendement. Nous proposons d’y accéder par un ETF actif.

Est-ce que l’hétérogénéité des indices de dette émergente est problématique?

Historiquement, les indices de dette émergents étaient très concentrés à la fin des années 1990. Aujourd’hui ils sont très diversifiés. Leur hétérogénéité est un atout pour cette classe d’actifs. La moitié des émetteurs sont d’une qualité Investment Grade et l’autre High Yield. Certaines émissions sont très corrélées aux taux d’intérêt américains, d’autres davantage aux facteurs locaux. Il en résulte une classe d’actifs très diversifiée, un portefeuille très diversifié et la possibilité de jouer différents thèmes au sein du portefeuille. C’est une bonne façon de générer de la performance active dans de nombreuses conditions de marché.

«L’Argentine suit une tendance positive depuis les dernières élections, initialement en vertu du rétablissement des équilibres budgétaires et de la crédibilité budgétaire».

Que proposez-vous de réduire dans le portefeuille?

Nous réduisons les positions dans les échéances très longues et celles qui ont une forte corrélation avec les taux américains. Les obligations à 30 ans dont la qualité de crédit est très élevée, avec un spread d’environ 100 points de base seulement, verront leur performance dictée avant tout par l’évolution des taux américains, plutôt que par les fondamentaux propres à l’émetteur.

En revanche, nous aimons bien les émetteurs exportateurs de matières premières dont la qualité de crédit est High Yield et les devises émergentes.

A quelles devises pensez-vous?

Nous pensons aux devises présentant des taux d’intérêt réels élevés, comme le peso mexicain, le rand sud-africain, le forint hongrois, le real brésilien. Nous aimons bien le thème qui consiste à chercher du carry sur les devises émergentes par rapport au dollar. 

Certaines devises de pays asiatiques importateurs de pétrole ont en revanche été décevantes en raison de la hausse du prix du pétrole et de la faiblesse du yen. Avec la stabilisation de ce dernier, le dollar de Taiwan par exemple offre d’intéressantes opportunités.

Que pensez-vous des obligations chinoises, qui ont présenté une très bonne performance ces dernières années, y compris par rapport à la dette américaine?

Nous sommes relativement neutres à cet égard. La Chine sort progressivement de sa phase de déflation. Et les taux d’intérêt sont très bas. Nous préférons les pays offrant des taux plus élevés et qui ont la possibilité de présenter une compression du rendement et des perspectives budgétaires positives. Je pense au Brésil, où les élections du mois prochain seront cruciales. Un pays qui stabilise son taux d’endettement et augmente son excédent primaire verra sa prime de risque diminuer significativement. Nous le voyons en Colombie et en Argentine. Au Brésil, les taux réels sont très élevés, en lien avec une prime de risque budgétaire plutôt qu’à l’inflation.

Vous recommandez la dette des pays exportateurs de pétrole. Prévoyez-vous un pétrole durablement à 100 dollars?

En tant qu’investisseur, le pétrole est à apprécier à trois niveaux. S’il est inférieur à 60 dollars, cela correspond à des inquiétudes sur la croissance mondiale et à une approche prudente sur la dette des exportateurs de pétrole. 

Entre 70 et 100 dollars, l’environnement est très favorable. Il bénéficie aux exportateurs de pétrole et impacte peu les pays à haut revenu.
Au-dessus de 100 dollars, la préoccupation est celle de l’inflation et du risque de hausse des taux d’intérêt.

Dans ces trois différents régimes, il s’agit pour nous d’identifier les émetteurs bénéficiaires, souverains ou Corporate.

Vous organisez des conférences en Suisse. Quel est le sentiment des investisseurs que vous y avez côtoyés?

Les investisseurs privilégient les durations courtes, de la même façon que pour la dette des pays industrialisés. Ils préfèrent le rendement à court terme plutôt que les maturités longues. J’observe un vif intérêt pour la dette émergente en monnaies locales. 

Nous pensons que la dette émergente en monnaie locale avec une couverture du risque par rapport au franc suisse est attrayante. Ces cinq dernières années, la performance de la dette en monnaie  locale a été positive vis-à-vis du dollar  mais dans une moindre mesure face  franc suisse. Les investisseurs s’interrogent sur les perspectives des prochains mois et des prochaines années et sur l’accès optimal à la dette émergente en monnaies locales ainsi que sur la meilleure façon de capturer le rendement en dollars sans allonger les maturités.

Pour vous, quels sont les thèmes majeurs des prochains mois?

Le thème principal a été l’intelligence artificielle. L’économie américaine a dépassé les attentes grâce à ce soutien technologique. L’IA a été un facteur positif. Le deuxième est El Nino et ses implications possibles sur les matières premières. Et les pressions inflationnistes pour ces prochains mois et leurs implications pour la classe d’actifs. Pour moi, la préoccupation première est celle de la sélection des titres.