La remontée récente des taux d’intérêt à long terme ne relève peut-être plus d’un simple ajustement. Le conflit en Iran, le prix du pétrole autour de 90 dollars et une inflation US qui résiste ont joué un rôle de déclencheur. Mais derrière ces facteurs immédiats se dessine une transformation plus profonde: le monde qui avait permis des taux durablement bas est en train de disparaître.

Premier changement: l’inflation pourrait devenir structurellement plus élevée et plus volatile. Depuis les années 1980, mondialisation, délocalisations et chaînes de valeur internationales avaient permis aux économies développées d’importer de la désinflation. La fragmentation géopolitique inverse progressivement cette mécanique: relocalisations, tensions sur les matières premières et composants stratégiques, hausse des coûts énergétiques et raréfaction de la main-d’œuvre liée au vieillissement créent davantage de pressions sur les coûts et les salaires.

Deuxième changement: la politique monétaire américaine devient moins prévisible. Warsh souhaite réduire la communication de la Fed, remettre en cause le forward guidance. L’objectif est de rendre les marchés davantage dépendants de leur propre analyse de l’économie. Mais moins d’information signifie aussi un éventail d’anticipations plus large et potentiellement davantage de volatilité sur les taux.

Troisième rupture: l’explosion des besoins de financement publics. La dette américaine vient de franchir 40’000 milliards et le FMI attend une dette publique mondiale supérieure à 100%du PIB en 2029. Vieillissement, santé, défense, IA, décarbonation et politique industrielle imposent partout des dépenses considérables. L’offre de dette publique restera donc structurellement abondante.

A cela s’ajoute une concurrence croissante entre besoins publics et privés de capitaux. IA, infrastructures électriques et transition climatique exigent des investissements massifs. Si l’épargne européenne finance davantage son propre rattrapage technologique et si la Chine recycle moins ses excédents vers les Etats-Unis, la dette américaine pourrait rencontrer une demande extérieure moins automatique. Le résultat serait une pression supplémentaire sur les taux réels et les rendements obligataires.

Enfin, le changement est politique et institutionnel. Le monde de la globalisation reposait sur l’idée d’une convergence des règles et des institutions. Cette convergence s’efface au profit de stratégies nationales, de politiques industrielles concurrentes et de rapports de force. Cette hétérogénéité accroît l’incertitude et exige une prime plus élevée pour immobiliser son capital à long terme.

C’est peut-être là le véritable changement de régime: les taux longs montent désormais parce que le système mondial devient moins prévisible, moins coopératif et plus gourmand en capital. La mondialisation avait favorisé la convergence et la baisse des taux; la fragmentation pourrait produire exactement l’inverse.