A la fin de chaque année les experts de la finance publient leurs prévisions pour l’année à venir. Après une année 2018 pleine de surprises et de rebondissements, quid de 2019? Nous relevons trois grands thèmes qui auront une influence majeure sur ce que nous réservent les marchés financiers l’année prochaine.

La fin de l’exceptionnalisme américain 2018 a été marqué par l’exceptionnalisme des Etats-Unis vis-à-vis du reste du monde, tant du point de vue économique que boursier. La croissance américaine a notamment été propulsée par le stimulus fiscal voté en décembre 2017 qui a soutenu la confiance des investisseurs et a contribué à environ 10% de croissance des BPA sur les 24,2% attendus¹. L’an prochain, l’effet stimulant de la baisse des impôts s’estompera et les conditions financières continueront de se durcir, portant ainsi le différentiel de croissance des Etats-Unis vis-à-vis du reste du monde à s’amenuiser. Les stratèges prédisent déjà une convergence de la croissance des résultats des entreprises entre les régions (à l’exception du Japon) autour de 8%-10%². Les pré- misses d’un ralentissement de l’économie américaine commencent d’ailleurs déjà à être visibles avec le recul du marché immobilier et la dégradation des indicateurs avancés de l’activité manufacturière.  

Le consensus table sur un recul de la croissance du PIB de 2,9% en 2018 à 2,6% en 2019 et 1,9% en 2020. Selon les estimations de Goldman Sachs, l’économie américaine devrait pourtant rester relativement immune aux conséquences néfastes de la guerre commerciale avec la Chine³. A l’opposé, en zone euro, la détérioration des conditions économiques est déjà bien amorcée et un point d’inflexion se matérialisera probablement prochainement. Quant à la Chine, les autorités semblent prêtes à soutenir l’économie afin d’assurer un atterrissage en douceur et un taux de croissance minimum de 6,1%. 

Depuis longtemps les investisseurs en actifs européens sont habitués au « bruit politique » qui alimente les incertitudes et pèse sur les rendements. Nous remarquons toutefois que le facteur politique a grimpé en intensité cette année en Europe au point de devenir une force structurante des marchés financiers. Les incertitudes politiques ont fragilisé la confiance et le sentiment, et ont exacerbé le ralentissement économique amorcé au T1 2018. Pour 2019, nous anticipons une poursuite, voire même une augmentation des incertitudes politiques. Le divorce effectif du Royaume-Uni (29 mars), ou la prolongation de la période de transition, générera indubitablement des épisodes de stress sur les marchés. 

Quant au gouvernement populiste italien, il est fort à parier qu’il ne tiendra pas l’année entière⁴. Lors des élections parlementaires européennes (23-26 mai), pour la première fois la probabilité est grande de voir les partis anti-UE gagner suffisamment de sièges et perturber profondément le processus législatif. Ces élections se profilent ainsi d’ores et déjà comme un référendum sur le projet européen et les ramifications pourraient s’étendre bien au-delà de l’assemblée, au niveau des institutions européennes et des politiques nationales. Finalement, la nomination du successeur de Mario Draghi à la présidence de la BCE pourrait avoir une importance capitale à un moment charnière pour la politique monétaire européenne. 

Aux Etats-Unis, le moteur principal du président Trump semble être son ambition de décrocher un second mandat. Ses chances sont essentiellement liées à deux facteurs : son taux de popularité et l’état de l’économie au moment des élections en novembre 2020⁵. Donald Trump fera ainsi le nécessaire afin de soutenir l’économie et éviter une récession d’ici là. Comment cette ambition façonnera-t-elle le développement des relations commerciales avec la Chine? Des zones d’incertitudes subsistent.  

D’un côté, continuer de se dresser contre la Chine permet au président américain de faire grimper sa cote de popularité, de l’autre, il veut minimiser les dommages collatéraux sur l’économie. 

Fin 2016, les autorités chinoises ont mis en place un ensemble de mesures visant à ralentir le crédit et l’endettement, bien déterminées à réduire les excès dans l’économie. La croissance du crédit a ainsi commencé à ralentir en 2017, mettant un frein à la masse monétaire et in-fine aux investissements qui sont le socle de la croissance chinoise. Avec la transmission décalée de ces mesures restrictives, la croissance a décéléré de 6,9% en 2017 à 6,6% en 2018, une tendance qui devrait se poursuivre en 2019 avec une croissance attendue à 6,2%. La guerre commerciale avec les Etats-Unis et son impact sur la confiance et le sentiment, ont en outre contribué à exacerber les faiblesses domestiques. 

Les autorités chinoises, pragmatiques et réactives, ont néanmoins rapidement reconnu les risques auxquels fait face l’économie et mis en place au deuxième semestre 2018 une série de mesures fiscales et financières destinées à stimuler la demande intérieure. Bien que l’objectif de désendettement structurel soit maintenu et qu’un plan de relance massif ne soit pas prévu, l’administration chinoise reste déterminée à soutenir l’économie. En effet le plan quinquennal 2016-2020 se base sur une croissance annuelle moyenne du PIB réel d’au moins 6,5% sur la période, impliquant un taux de croissance plancher de 6,1% pour 2019 et 2020 afin d’atteindre l’objectif. Si les tensions commerciales avec les Etats-Unis devaient se poursuivre et s’aggraver, le coût sur la croissance se limiterait à 0,5% selon diverses estimations et serait mitigé par les mesures de relance déjà mises en place. Pékin aura la tâche ardue de veiller à l’équilibre fragile entre soutenir l’économie au péril de l’endettement et réduire la dette au risque de peser sur la croissance. Si l’économie devait ralentir davantage, le gouvernement chinois dispose néanmoins d’une marge de manœuvre pour accroître les politiques accommodantes.

Comment positionner les portefeuilles? Aux Etats-Unis, la combinaison du durcissement des conditions financières et du ralentissement du cycle économique devrait peser sur les entreprises fortement endettées et provoquer une baisse des cotes de crédit et une remontée des taux de défaut. La prudence est de mise au niveau du crédit américain, ce d’autant plus que les firmes américaines hors financières présentent un niveau d’endettement (dette nette/ebitda) bien supérieur au pic d’avant-crise en 2007. Attention aussi aux actions américaines qui pourraient avoir des difficultés en raison du ralentissement de la croissance des bénéfices et de l’éventuelle révision baissière de ceux-ci. 

Par ailleurs, la structure du marché américain, fortement dominé par les secteurs cycliques et les entreprises de croissance, souffrira dans un contexte économique plus difficile. Une exposition aux entreprises de qualité avec un bilan solide, des marges stables, un rendement de rachat élevé et une volatilité inférieure pourraient néanmoins permettre aux portefeuilles de mieux naviguer dans ces eaux troubles. En Europe, bien que nous envisagions une inflexion économique en cours d’année, et bien que la valorisation relative des actions européennes reste attractive, la prime de risque politique nous rebute. Les actions émergentes oscilleront quant à elles à priori en fonction de l’évolution du dollar US, du retrait de la liquidité au niveau global, et des politiques macroéconomiques chinoises. Une grande agilité est donc préconisée et les gérants de portefeuilles multi-classes d’actifs feraient bien de concentrer leurs efforts sur l’allocation tactique des actifs l’année prochaine.