Les marchés financiers ont connu une série de records ces derniers temps. La marée qui a soulevé tous les bateaux a été la nouvelle vague de politique monétaire ultra-accommodante, à ce stade annoncée mais non encore réalisée. La conviction que les banques centrales interviendront à nouveau pour éviter une détérioration excessive des perspectives économiques, en l'absence de tout signe matériel d'inflation, a été le principal moteur de la récente reprise. Le récit général du marché est que le verre est à moitié plein. Le cycle économique sera prolongé par les obligations convertibles, les taux d'intérêt resteront plus bas plus longtemps et les actifs à risque resteront bien soutenus: crédit et ME par la chasse au rendement, et actions par le repositionnement des investisseurs qui sont en retard pour rejoindre la partie. Le tout dans un contexte où, dans l'ensemble, les valorisations sont moins convaincantes qu'au début de l'année, même si elles ne sont pas trop tendues. Tout va bien alors?

Bien que nous ayons résisté au plus sombre du pessimisme il y a quelques mois, en envisageant une sorte d'accord sur le commerce et l'Italie, nous nous abstenons aujourd'hui de nous joindre à un optimisme excessif. Après l'exubérance actuelle, nous nous attendons à un retour aux fondamentaux et à la réalité, qui sont décents, mais pas si excitants. Il est vrai que nous ne voyons pas une récession imminente, et une modération de la croissance est notre principal scénario. Il est également vrai que les conditions financières se sont sensiblement assouplies au cours des derniers mois (remontée des taux et resserrement des écarts, avec une remontée impressionnante des actions également). Toutefois, la qualité de la croissance est moins bonne qu'il y a quelques mois: le commerce mondial est plus faible que prévu, avec un potentiel de hausse limité à court terme, et l'aplatissement de la courbe des rendements aux États-Unis décourage les esprits animaux. L'investissement est faible, avec des indicateurs de confiance des entreprises dans une tendance à la baisse générale, ainsi que l'ensemble des PMI manufacturiers. La croissance de la demande intérieure reste globalement bonne - la consommation est le principal moteur de la croissance - mais il est important de tester sa résilience et les retombées de la faiblesse du commerce.