L'Europe n'est pas encore prête pour un ralentissement

Philippe G. Müller & Thomas Wacker, UBS

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La dette publique à elle seule ne déclenchera probablement pas de crise, mais elle peut en amplifier les conséquences.


©Keystone

Beaucoup de grandes économies développées souffrent d'un endettement record, alors que le risque de récession augmente de par le monde. La flexibilité des Etats en matière de politique budgétaire et monétaire est très limitée, en particulier en Europe: la France, la Belgique, le Portugal, l'Italie et la Grèce affichent des ratios dette/PIB de 100% ou davantage.

Les risques liés à la dette publique

Les achats d'obligations par les banques centrales ont atténué le déclin mondial de la qualité des emprunts d'Etat, en réduisant le coût de la dette. Un assouplissement quantitatif accru ferait  probablement partie de toute politique future destinée à stimuler l'économie. Si la dette publique à elle seule ne déclenchera probablement pas de crise, elle peut en amplifier les conséquences: elle plombe en effet le potentiel de croissance national et limite la marge de manœuvre budgétaire et monétaire des gouvernements.

Dans la zone euro, seul le taux d'endettement de l'Allemagne
est inférieur au niveau de 2007.

Plus de dix ans après la crise financière mondiale, la Recherche d’UBS avait comparé les taux d'endettement des principaux pays développés avec leur niveau en 2007 (cf. l’étude «Global sovereign monitor: Ready or not?»). Pendant la crise, plusieurs de ces Etats ont connu une augmentation de leur dette de plus de 50% du PIB, à savoir (par ordre décroissant) l'Irlande, la Grèce, l'Islande, l'Espagne, le Portugal, le Japon et la Slovénie. Si l'Islande et l'Irlande ont considérablement réduit leur dette depuis, le Japon reste à des niveaux record tandis que la Grèce, le Portugal et l'Espagne ont à peine commencé à réduire leur endettement.

Dans la zone euro, seul le taux d'endettement de l'Allemagne est inférieur au niveau de 2007 (à plus de 20 points de son sommet). En revanche, le déficit budgétaire de la France augmente, dépassant 3% du PIB, et son taux d'endettement avoisine les 100% du PIB, dépassant ainsi celui de l'Espagne.

Des craintes autour de l’Italie

L'une des préoccupations majeures est que l'Italie augmente activement sa dette, ce qui la place en bas de la fourchette de notation «investment grade». En raison d'une croissance économique plus lente que prévu, le déficit budgétaire du pays cette année dépassera le niveau convenu avec la Commission européenne (CE) l'an passé. Les dernières prévisions du FMI et de la CE indiquent un déficit de 3,4% et 3,5% pour 2018 et 2019 respectivement, ce qui poussera vers le haut le ratio d'endettement. 

Les investisseurs européens devraient se méfier
des opérations de portage dans le crédit à risque.

La prévision du gouvernement (2,1%) inclut d'ailleurs une clause de sauvegarde (hausse de la TVA) dont on pense généralement qu'elle ne sera pas appliquée (comme ces dernières années). Les négociations sur le prochain budget démarreront après la pause estivale et pourraient s'avérer aussi houleuses que les précédentes.

La prudence est de mise

Les obligations italiennes s'échangent à des rendements élevés par rapport à leurs homologues et la raideur de la courbe pourrait constituer une incitation – dangereuse – à financer la dette à court terme, augmentant ainsi le risque de refinancement futur. L'Italie se démarque déjà, car elle doit émettre des obligations représentant environ 25% de son PIB jusqu'en 2020.

A ce stade avancé du cycle économique, les investisseurs européens devraient se méfier des opérations de portage dans le crédit à risque, en leur préférant des augmentations (même modérées) des taux d'intérêt à long terme pour remplacer les crédits de faible qualité par des obligations longues mieux cotées.

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