Les récents mouvements sur le marché des bons du Trésor américain ont créé une opportunité que de nombreux promoteurs de régimes de retraite à prestations définies n’avaient plus connue depuis plusieurs années. Les rendements des Treasuries à long terme ont atteint des niveaux inédits depuis le milieu des années 2000, le taux à 30 ans ayant récemment dépassé 5,25%, ce qui améliore sensiblement les conditions de couverture des engagements.

Augmenter l’exposition aux bons du Trésor ne revient pas nécessairement à chercher à anticiper l’évolution des taux d’intérêt. Il s’agit plutôt de tenir compte du fait que la rémunération offerte en contrepartie du risque de duration longue s’est nettement améliorée.

La gestion d’un fonds de pension repose fondamentalement sur l’adéquation entre actifs et engagements. Lorsque les marchés permettent de verrouiller des rendements de qualité sur le long terme tout en améliorant les ratios de couverture, les conditions deviennent particulièrement favorables pour les promoteurs de régimes.

Des rendements à long terme redevenus attractifs

Pendant une grande partie de la dernière décennie, les fonds de pension ont été confrontés à un arbitrage difficile: accepter de faibles rendements sur les bons du Trésor en échange d’une protection contre le risque de taux, ou prendre davantage de risque de crédit afin de générer un rendement suffisant.

Aujourd’hui, cet arbitrage se présente sous un jour très différent. Les Treasuries de longue maturité et les Treasury STRIPS offrent des rendements nettement supérieurs à ceux disponibles il y a encore quelques mois. Les fonds peuvent ainsi potentiellement consolider les gains récemment enregistrés sur leur niveau de financement à des points d’entrée plus attractifs.

Se couvrir lorsque cela compte le plus

Malgré les progrès réalisés, de nombreux régimes à prestations définies restent insuffisamment couverts contre le risque de taux d’intérêt à long terme. Une baisse des taux longs peut entraîner une hausse des engagements supérieure à celle de la valeur des actifs, générant une volatilité du niveau de financement que les promoteurs peuvent souhaiter limiter.

Une augmentation des allocations aux Treasuries de longue maturité ou aux Treasury STRIPS peut contribuer à réduire cet écart.

La hausse des rendements accroît également la flexibilité offerte par ces allocations. Si les taux à long terme devaient reculer sous l’effet d’un ralentissement économique, d’une récession ou d’un mouvement de fuite vers la qualité, les Treasuries de longue maturité et les Treasury STRIPS seraient susceptibles de s’apprécier.

Ces gains pourraient contribuer à compenser l’augmentation de la valeur des engagements et à préserver le niveau de financement du régime. Ils constitueraient également une réserve permettant de se repositionner sur le crédit si les spreads venaient à s’écarter. À l’inverse, si les taux restent élevés, les promoteurs pourraient bénéficier de la possibilité de réinvestir les flux de trésorerie à des rendements attractifs.

Plusieurs options de mise en œuvre

Pour la plupart des promoteurs de régimes, l’exposition aux Treasuries de long terme peut être mise en œuvre de manière simple et efficiente. Ils peuvent choisir leur duration cible et décider d’avoir ou non recours aux contrats à terme sur bons du Trésor.

Les indices STRIPS permettent d’obtenir une exposition physique particulièrement efficiente. Pour les promoteurs recherchant une duration encore plus élevée par unité de capital mobilisée, un mandat de «Treasury completion» utilisant des produits dérivés permet d’adapter précisément l’exposition au profil des engagements.

La duration au cœur du choix

Les différentes solutions offrent des profils de duration et de rendement distincts. Le Bloomberg Long Treasury Index présente ainsi une duration de 14 ans pour un rendement au pire de 5,24%, contre 15,6 ans et 5,29% pour le Bloomberg 20+ Treasury Index. Les indices STRIPS permettent d’allonger sensiblement la duration: 25,4 ans pour le Bloomberg 20+ STRIPS Index, avec un rendement de 5,42%, et 27,6 ans pour le Bloomberg 25+ STRIPS Index, avec un rendement de 5,39%. Les stratégies de Treasury Completion peuvent quant à elles atteindre des durations allant généralement jusqu’à 50 ans.

Pour les régimes bien financés, les régimes gelés ainsi que les promoteurs envisageant des stratégies de fin de cycle, telles que l’achat de rentes ou la mise en «hibernation», le niveau actuellement élevé des taux longs pourrait représenter l’une des opportunités les plus intéressantes depuis plusieurs années pour mieux aligner les actifs sur les engagements et réduire le risque lié au niveau de financement.

Les Treasuries de longue maturité et les STRIPS apparaissent ainsi nettement plus attractifs qu’à l’époque où les rendements évoluaient à proximité de leurs plus bas historiques. Mais cette fenêtre d’opportunité pourrait ne pas rester ouverte indéfiniment.