Les marchés privés évoluent aujourd’hui dans un environnement exigeant, caractérisé par des flux de capitaux contraints, des incertitudes macroéconomiques et un sentiment des investisseurs en recomposition. Derrière une perception accrue du risque se cache toutefois une réalité plus équilibrée: des fondamentaux en amélioration et un terrain d’opportunités pour les investisseurs rigoureux.

Dans cette analyse, nous mettons en perspective les grandes forces qui façonnent le private equity, la dette privée, les infrastructures et l’immobilier, en identifiant les segments les plus porteurs. Un éclairage approfondi est également apporté à la dette privée, avec un focus sur la résilience macroéconomique, le positionnement des investisseurs et l’importance des protections structurelles dans un environnement dominé par la dispersion.

Flux de capitaux: un décalage entre le sentiment et l’action

Le sentiment des investisseurs à l’égard des marchés privés demeure globalement favorable. Les enquêtes montrent que les investisseurs continuent d’exprimer leur intention d’augmenter leurs allocations, y compris lors de périodes de tensions de marché. S’il y a eu des moments de prudence — comme lors de la hausse des taux d’intérêt en 2022 et des développements géopolitiques plus récents — le sentiment global est resté au-dessus des niveaux neutres.

Cependant, l’activité d’investissement réelle donne une lecture différente.

Les niveaux d’engagement dans les fonds de private equity et de dette privée ont nettement reculé par rapport à leurs points hauts et les cycles de collecte se sont considérablement allongés. En moyenne, les fonds prennent désormais plus de deux ans pour lever des capitaux. Ce décalage persistant entre un sentiment toujours favorable et des engagements en baisse interroge: pourquoi les investisseurs ne passent-ils pas à l’action malgré leurs intentions déclarées?

La réponse réside principalement dans la dynamique des distributions.

Depuis 2022, les investisseurs en marchés privés ont connu une période prolongée de distributions limitées. La hausse des taux d’intérêt et l’incertitude accrue sur les valorisations ont freiné les sorties dans l’ensemble du marché. En conséquence, une partie importante du capital reste «bloquée» dans les portefeuilles, réduisant la capacité des investisseurs à réallouer ces capitaux vers de nouvelles opportunités.

Cette situation crée une contrainte de liquidité interne. Même les investisseurs convaincus par les marchés privés peuvent se retrouver limités dans leur capacité à déployer de nouveaux capitaux, faute de flux de retour suffisants provenant de leurs investissements existants.

Pour les sociétés de gestion, ce déséquilibre est devenu de plus en plus visible. Les ambitions de levée sont restées élevées, alors que les engagements réellement consentis par les investisseurs ont ralenti. Ces dernières années, les gérants ont cherché à lever bien davantage de capitaux que ce que les investisseurs pouvaient — ou souhaitaient — engager, illustrant un découplage croissant entre l’offre et la demande.

Si cet environnement présente des défis, il crée également des opportunités.

Les investisseurs disposant de liquidités suffisantes — grâce à des distributions robustes ou à des structures de capital flexibles — peuvent accéder à des opportunités moins concurrentielles. Dans certains segments, la baisse du nombre d’acteurs en mesure de déployer du capital a réduit la pression concurrentielle, créant potentiellement des points d’entrée plus attractifs et de meilleures perspectives de rendement.

Premiers signes d’une reprise du recyclage des capitaux

Des signaux encourageants laissent penser que le cycle du capital amorce une normalisation.

Ces dernières années, l’un des principaux obstacles aux transactions a été le décalage entre les attentes de valorisation des acheteurs et des vendeurs. Les vendeurs hésitaient à accepter des prix plus bas, tandis que les acheteurs demandaient des décotes pour tenir compte de coûts de financement plus élevés et d’un environnement plus incertain.

Ce décalage commence désormais à se résorber.

Les données récentes suggèrent que les valorisations d’entrée et de sortie convergent, réduisant l’incitation des vendeurs à retarder les transactions dans l’espoir d’obtenir des prix plus élevés. Cet alignement des attentes est une étape cruciale vers le rétablissement de l’activité transactionnelle.

Les périodes de détention se sont également allongées, passant d’environ trois ans à environ quatre ans en moyenne. Cela suggère que de nombreux investisseurs ont déjà différé leurs sorties et pourraient désormais être de plus en plus motivés à monétiser leurs investissements.

À mesure que les portefeuilles arrivent à maturité et que la pression pour restituer du capital augmente, la propension à réaliser des transactions devrait s’accroître des deux côtés du marché.

Reprise progressive de l’activité

Cette dynamique est renforcée par une amélioration graduelle de l’activité de marché.

Les volumes de fusions et acquisitions (M&A) repartent à la hausse, aussi bien en nombre d’opérations qu’en valeur totale. Cette reprise est déterminante pour soutenir les sorties et rétablir les flux de capitaux vers les investisseurs.

Parallèlement, le marché secondaire des actifs privés a considérablement progressé. Les volumes de transactions annuels ont dépassé 200 milliards de dollars, constituant une source de liquidité de plus en plus importante. En permettant aux investisseurs d’acheter et de vendre des participations dans des fonds existants, le marché secondaire offre une voie alternative pour débloquer des capitaux et améliorer la liquidité.

Valorisations et arguments en faveur du réinvestissement

Si l’amélioration de la liquidité est essentielle, elle n’est pas suffisante en elle-même. Les investisseurs doivent également identifier des raisons solides pour redéployer des capitaux sur les marchés privés.

Sur le plan des valorisations, les marchés privés demeurent attractifs par rapport aux marchés cotés.

L’écart entre les valorisations publiques et privées continue de favoriser les investissements privés, suggérant que les investisseurs sont compensés pour l’illiquidité et la complexité associées à ces stratégies.

Le rôle de l’intelligence artificielle

L’intelligence artificielle joue un rôle de plus en plus structurant dans les dynamiques des marchés cotés et privés.

Sur les marchés publics, l’influence de l’IA est déjà visible à travers la croissance des bénéfices et les multiples de valorisation. Sur les marchés privés, les effets sont plus progressifs et ne sont pas encore pleinement intégrés dans les valorisations.

Les investissements privés sont néanmoins bien exposés aux tendances liées à l’IA dans plusieurs segments:

• Les infrastructures profitent de la forte demande en data centers et en capacités de production électrique, alimentée par les besoins croissants de calcul liés à l’IA.
• Le venture capital et le growth equity se situent au premier plan de l’innovation, en finançant des entreprises qui développent de nouveaux modèles économiques fondés sur l’IA.
• Les stratégies de buyout exploitent l’IA pour générer des gains opérationnels, notamment via une meilleure productivité commerciale et un ciblage client plus précis.

Compte tenu de l’ajustement plus graduel des valorisations sur les marchés privés, ces effets pourraient se traduire progressivement par une convergence positive, à mesure qu’ils seront davantage intégrés dans les rendements.

Repenser le Capital Non Investi (Dry Powder): une perspective différente sur la concurrence

La capital non investi, c’est-à-dire les capitaux déjà engagés mais pas encore déployés, demeure proche de ses plus hauts historiques en termes absolus. Il est souvent perçu comme un indicateur d’intensification de la concurrence.

Néanmoins, la lecture devient plus nuancée lorsque l’on rapporte ce montant à la valeur totale des actifs privés déjà investis.

Vu sous cet angle, le capital non investi a été en déclin passant sous les 20 % de la base d’actifs totale, contre environ 30% au lendemain de la Crise Financière Mondiale. Cela indique que, même si les niveaux absolus restent élevés, la pression concurrentielle relative sur les nouvelles opportunités pourrait en fait s’atténuer.

Pour les investisseurs, cela suggère un environnement de marché plus équilibré — et potentiellement plus attractif — particulièrement dans un contexte d’amélioration des flux de capitaux et de valorisations porteuses.

Allocation d’Actifs sur les Marchés Privés

Prises ensemble, ces dynamiques éclairent nos vues actuelles en matière d’allocation d’actifs.

Private equity: un positionnement prudemment constructif
Le private equity affiche aujourd’hui une perspective légèrement positive. Malgré des conditions de levée de fonds encore difficiles, la reprise progressive des transactions, des valorisations plus favorables et un potentiel de convergence avec les marchés cotés soutiennent un environnement plus constructif.

Dette privée: une allocation stratégique, mais un positionnement tactique neutre
La dette privée reste une composante stratégique importante des portefeuilles. Toutefois, les valorisations actuelles étant globalement proches de leurs moyennes de long terme, le positionnement tactique demeure plus équilibré.

Il convient néanmoins de souligner que la classe d’actifs entre dans une phase de dispersion accrue. Les écarts entre zones géographiques, secteurs, structures de capital et standards de souscription devraient se creuser, ce qui renforce le rôle clé de la sélection des gérants.

Infrastructure: des moteurs structurels solides
Les infrastructures continuent de présenter des opportunités convaincantes, soutenues par une forte demande structurelle liée à la transition énergétique, à la numérisation et aux dépenses d’investissement liées à l’IA.

Immobilier: un point d’entrée attractif
L’immobilier se distingue comme l’un des domaines les plus attractifs des marchés privés.

Après la correction importante des valorisations observée entre 2022 et 2024, les prix se sont ajustés dans de nombreux segments pour intégrer un environnement de taux plus élevés.

Deux éléments suggèrent que les valorisations pourraient approcher d’un plancher: la baisse de l’offre nouvelle, qui limite la concurrence à venir, et des prix inférieurs aux coûts de remplacement dans certains marchés, rendant l’achat d’actifs existants plus attractif que le développement de nouveaux projets.

Ces dynamiques créent un environnement favorable aux rendements à long terme.

Approfondissement sur la Dette privée: distinguer le sentiment de marché des fondamentaux

La dette privée continue de susciter un intérêt important de la part des investisseurs, mais les évolutions récentes révèlent un certain décalage entre le sentiment de marché et la solidité des fondamentaux.

Aux Etats-Unis, certains véhicules orientés vers les investisseurs particuliers, notamment les Business Development Companies (BDCs), ont connu des sorties de capitaux significatives. Ces mouvements ont largement retenu l’attention et ont parfois été interprétés comme le signe de tensions plus généralisées au sein de la classe d’actifs.

Cette lecture mérite toutefois d’être nuancée: les investisseurs institutionnels sont restés beaucoup plus stables dans leur comportement.

Les investisseurs particuliers réagissent généralement plus rapidement aux épisodes de volatilité, aux nouvelles de marché et aux inquiétudes liées à la liquidité. Les investisseurs institutionnels, en revanche, accordent davantage d’importance aux fondamentaux de crédit, qui restent globalement solides. 

En Europe, la part des investisseurs particuliers est beaucoup plus limitée — autour de 5%, contre 30% à 50% aux Etats-Unis — ce qui a contribué à une plus grande stabilité des flux. La base d’investisseurs, majoritairement institutionnelle, limite le risque de volatilité soudaine provoquée par des rachats.

Cette différence structurelle rend la dette privée européenne relativement mieux isolée des dynamiques de marché dictées par le sentiment, observées sur certains segments américains.

Mieux comprendre les mécanismes de liquidité

Une source clé de confusion ces derniers mois a été les mécanismes de plafonnement (gating) dans les fonds semi-liquides.
Historiquement, le plafonnement était une mesure extraordinaire utilisée dans les fonds ouverts offrant une liquidité sur une base de «best efforts». Les nouvelles structures semi-liquides, en revanche, intègrent ce type de mécanisme dès leur conception, afin de trouver un équilibre entre la possibilité d’offrir une liquidité régulière et la nécessité de préserver la stabilité du portefeuille.

Dans ce contexte, le plafonnement ne doit pas nécessairement être interprété comme un signal de détresse, mais plutôt comme un outil délibéré de gestion de la liquidité.

Environnement macroéconomique: résilience dans un contexte complexe

Le contexte macroéconomique s’est durci au cours des 12 à 18 derniers mois, sous l’effet des tensions géopolitiques au Moyen-Orient, de l’inflation et de taux d’intérêt appelés à rester élevés plus longtemps. Ces facteurs ont pesé sur les anticipations des investisseurs.

Dans ce contexte, le direct lending a néanmoins démontré sa résilience.

La majorité des actifs de direct lending étant à taux variable, la classe d’actifs a bénéficié d’une génération de revenus soutenue, notamment grâce au maintien de taux de référence élevés.

Les portefeuilles européens sont généralement orientés vers des secteurs de services et non cycliques, moins sensibles aux prix de l’énergie et à la volatilité économique.

Des coussins en capitaux propres solides et des niveaux de levier modérés offrent une protection supplémentaire contre les baisses, renforçant les caractéristiques défensives de la classe d’actifs.

Déconstruire les comparaisons avec la Crise Financière Mondiale

Les parallèles établis entre le marché actuel de la dette privée et la Crise Financière Mondiale apparaissent largement exagérés.
Les moteurs de la crise de 2008— levier excessif, mauvaise souscription et structures de titrisation complexes — sont fondamentalement différents des caractéristiques du direct lending moderne.

Le marché actuel est défini par des niveaux de levier plus faibles, un positionnement senior garanti, une discipline de souscription plus rigoureuse et une plus grande transparence et gouvernance.

De plus, les taux de défaut restent inférieurs aux moyennes à long terme, et tout stress semble être idiosyncratique plutôt que systémique.

Perturbation par l’IA et avenir du financement du secteur des logiciels

L’essor de l’IA a soulevé des questions sur les investissements dans les logiciels, un segment important des portefeuilles de dette privée.

Plutôt que de représenter un risque systémique, la perturbation portée par l’IA est mieux comprise comme un risque sélectif plutôt qu’un problème généralisé pour la dette privée.

Les plateformes logicielles critiques avec une forte intégration client et des coûts de migration élevés restent résilientes. En revanche, les offres plus banalisées peuvent faire face à une plus grande pression concurrentielle.

Pour les prêteurs, cela souligne l’importance d’une analyse ascendante détaillée, d’une discipline de souscription, de la sélection des gérants et d’une construction de portefeuille réfléchie.

Un marché du financement plus discipliné

Les conditions récentes du marché ont entraîné un changement dans les dynamiques de prêt.

À mesure que la concurrence s’est atténuée, les niveaux de levier ont légèrement diminué tandis que les spreads se sont élargis. Cela améliore le profil risque-rendement pour les prêteurs.

La qualité des clauses restrictives (covenants) et les normes de documentation se sont également améliorées, offrant une protection supplémentaire aux investisseurs.

Et avec moins de participants déployant activement des capitaux, les prêteurs peuvent être plus sélectifs, en se concentrant sur des opportunités de meilleure qualité avec une protection accrue contre les baisses.

Conclusion: saisir les opportunités grâce à la sélectivité

Les marchés privés entrent dans une phase définie par la normalisation plutôt que par la détresse.

Si les contraintes de capital, l’incertitude macroéconomique et l’évolution du sentiment ont créé des défis, ils ont également posé les bases d’un environnement d’investissement plus équilibré et potentiellement plus attractif.

Plusieurs tendances clés se dessinent à travers les classes d’actifs:

• La liquidité s’améliore progressivement, soutenant le recyclage des capitaux.
• Les valorisations restent soutenues, notamment par rapport aux marchés publics.
• La concurrence s’atténue, créant des opportunités pour les investisseurs disciplinés.
• La dispersion s’accroît, renforçant l’importance de la sélectivité et du savoir-faire des gérants.

Dans la dette privée en particulier, le décalage entre sentiment de marché et fondamentaux met en évidence la nécessité de dépasser les perceptions de court terme. Avec des protections structurelles solides, des conditions de prêt en amélioration et des performances sous-jacentes résilientes, la classe d’actifs conserve un potentiel de valeur significatif à long terme.

En fin de compte, la performance dans l’environnement actuel reposera moins sur le timing de marché que sur une allocation d’actifs réfléchie, d’une souscription rigoureuse et la capacité à identifier les opportunités que le marché pourrait sous-estimer.